文｜英財(cái)商業(yè)

借爆火的Chat GPT東風(fēng)，從去年年底至今，A股的游戲板塊表現(xiàn)也十分亮眼，根據(jù)游戲ETF（516010）的漲幅情況來(lái)看，從2022年12月30日最后一個(gè)交易日至2023年2月22日收盤(pán)，游戲板塊ETF累計(jì)漲幅達(dá)到24.06%，最大漲幅接近30%，期間不僅是熱門(mén)概念打動(dòng)，也有國(guó)內(nèi)游戲版號(hào)審批逐漸加速以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期下對(duì)產(chǎn)業(yè)景氣度回歸的預(yù)期。

01、爆紅一時(shí)的小游戲，也未能掀起一絲波瀾

國(guó)內(nèi)目前游戲板塊的龍頭主要是以投資見(jiàn)長(zhǎng)的騰訊（00700.HK）、以自研游戲《原神》出圈爆火的米哈游以及A股三七互娛（002555.SZ）、世紀(jì)華通（002602.SZ）、完美世界（002624.SZ）、吉比特（603444.SH）等，而說(shuō)到吉比特，就要說(shuō)一下去年爆火一時(shí)的小游戲《羊了個(gè)羊》。

去年9月有一款國(guó)內(nèi)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)小程序游戲《羊了個(gè)羊》突然爆火，實(shí)際上，這僅僅是一款只有兩關(guān)的消消樂(lè)類型小程序游戲，在9月8日首發(fā)，5天后就登頂微博熱搜第一，并且隨后的一度出現(xiàn)用戶太多，把服務(wù)器擠爆了的情況。這款游戲主打的就是全年齡層、零碎時(shí)間且操作原理簡(jiǎn)單，而引起全網(wǎng)熱點(diǎn)討論的則是它極其簡(jiǎn)單的游戲背后，通過(guò)率僅有萬(wàn)分之一，這種極度折磨而引發(fā)玩家的好勝心是它爆火的核心，隨著大量玩家涌入，設(shè)計(jì)師“日入百萬(wàn)”和“賺兩套房”等之類的新聞也是接連出現(xiàn)在公共媒體。

然而，在這款火爆一時(shí)的游戲背后的開(kāi)發(fā)公司是由北京簡(jiǎn)游科技，而更重要的是，在其持股第二大股東背后是正是A股上市公司吉比特。吉比特通過(guò)廈門(mén)雷霆網(wǎng)絡(luò)科技股份有限公司持有該游戲開(kāi)發(fā)公司北京簡(jiǎn)游科技有限公司10%的股份，并且于10月8日增持至20%。

來(lái)源：企查查

雖然吉比特是游戲股東之一，但這次市場(chǎng)選擇理性對(duì)待，根據(jù)股價(jià)《羊了個(gè)羊》的爆火并未勾起資金對(duì)吉比特的炒作，吉比特在游戲爆火前后，股價(jià)沒(méi)出現(xiàn)異常波動(dòng)。事實(shí)上，《羊了個(gè)羊》雖然爆火，但并未給母公司帶來(lái)多少收益，根據(jù)吉比特2022年三季度報(bào)告中的投資收益來(lái)看，前三季度的投資收益僅有1849萬(wàn)元，同比2021年還出現(xiàn)了大幅下滑，減少了94.9%，占當(dāng)期凈利潤(rùn)比重為1.4%，所以絕大部分的利潤(rùn)還是公司自身業(yè)務(wù)創(chuàng)造的。

吉比特一直都是A股市場(chǎng)投資者比較看好認(rèn)真做游戲的公司，但其做大的劣勢(shì)就是缺少爆款游戲，畢竟熱門(mén)確實(shí)也是A股炒作的核心邏輯之一，雖然羊了個(gè)羊很“爆”但歸根結(jié)底并未落到公司業(yè)績(jī)層面。

02、行業(yè)景氣度低，不妨礙公司大方分紅

作為國(guó)內(nèi)首家在A股主板非借殼獨(dú)立上市的游戲企業(yè)，吉比特（603444.SH）表現(xiàn)值得肯定，2017年登陸A股，曾在當(dāng)年3月17日觸及高光時(shí)刻，股價(jià)曾一度上漲至376元/股，超越彼時(shí)的貴州茅臺(tái)成為A股第一高價(jià)股；游戲行業(yè)也是2020年受到疫情影響較小甚至是“走運(yùn)”的行業(yè)，得益于居家?guī)?lái)的“宅經(jīng)濟(jì)”，吉比特股價(jià)更是一路高漲。從2020年初的260元/股附近，半年多就漲到最高的598.68元/股，吉比特最高漲幅超過(guò)100%。但在經(jīng)歷一段高位波動(dòng)，股價(jià)自2020年10月12日放量暴跌8.84%后，便一路下跌，期間多次閃崩，雖然中間也有大幅反彈，但終極也是“曇花一現(xiàn)”，較強(qiáng)的盈利能力和業(yè)績(jī)穩(wěn)定住了目前的股價(jià)，但相比巔峰也已近腰斬。

被寄予厚望的“游戲茅”怎么了？

吉比特是一家專業(yè)從事網(wǎng)絡(luò)游戲創(chuàng)意策劃、研發(fā)制作及商業(yè)化運(yùn)營(yíng)的國(guó)家級(jí)重點(diǎn)軟件企業(yè)。作為A股少見(jiàn)的高價(jià)股以及上市后一度超過(guò)90%的毛利率和50%以上的凈利率，被市場(chǎng)成為“游戲茅”，雖然近些年盈利能力有所下滑，但統(tǒng)計(jì)2017-2021年，平均毛利率和凈利率也分別達(dá)到了88.78%和46.08%，在整個(gè)游戲板塊也是處于領(lǐng)先地位。

從分業(yè)務(wù)收入方面來(lái)看，其實(shí)就是一家純正的游戲公司，公司2021年46.19億營(yíng)收，45.57億來(lái)自于游戲，占比達(dá)到99%；而從公司產(chǎn)品角度來(lái)看，公司自研和代理都做，自主運(yùn)營(yíng)游戲方面公司是在2019年出現(xiàn)階段性增長(zhǎng)，自研游戲收入達(dá)到8.81億，同比大漲，目前自研和代理雙向并行，商業(yè)模式類似網(wǎng)易（NTES.O）。

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從業(yè)績(jī)來(lái)看，吉比特2022年前三季度，公司營(yíng)業(yè)收入38.3億元，同比增長(zhǎng)僅有9.9%，。與2021年相比，這個(gè)增速是公司自2017年上市以來(lái)最低的營(yíng)收同比增速。而且這里還有些需要遞減的，在凈增長(zhǎng)的3.45億元營(yíng)收中，有7000多萬(wàn)元是由于公司縮短了旗下游戲《摩爾莊園》玩家預(yù)計(jì)壽命，導(dǎo)致永久性道具攤銷增長(zhǎng)，也就是會(huì)計(jì)調(diào)整帶來(lái)的，將這一部分剔除后，營(yíng)收同比僅2.73億元，增速則降為7.8%；而歸母凈利潤(rùn)則出現(xiàn)了同比下滑，2022年前三季度歸母凈利潤(rùn)10.12億，同比下滑16.07%，目前公司尚未給出業(yè)績(jī)預(yù)告甚至披露時(shí)間，預(yù)計(jì)大概率將出現(xiàn)首次下滑。

一般來(lái)說(shuō)，行業(yè)都有寒冬，企業(yè)難過(guò)的時(shí)候會(huì)縮減分紅，但吉比特并不！

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公司在2022年12月底公告表示，將向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金紅利14元，合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利10.06億元。這筆分紅基本趕上前三季度的歸母凈利潤(rùn)總和的10.12億元。雖然吉比特一直都是以高分紅，出手闊綽著稱，公司從2017年上市后，每年堅(jiān)持分紅，大筆分紅也算得上是公司的傳統(tǒng)，2018年公司的股息支付率幾乎達(dá)到了100%，2020-2021年每股紅利以及股息率也都持續(xù)走高，股利支付率高達(dá)80%，換言之，公司賺的錢(qián)基本都分給股東了。

03、暴漲的銷售費(fèi)用能否轉(zhuǎn)化為有效業(yè)績(jī)

雖然作為股東十分看好這樣的分紅操作，但作為投資者而言，一家處于依舊處于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)且成長(zhǎng)窗口期的上市公司，將賺來(lái)的錢(qián)80%以上分給股東，行業(yè)景氣高的時(shí)候可以理解，但在經(jīng)濟(jì)疲軟、版號(hào)受限的低景氣度環(huán)境下，會(huì)不會(huì)對(duì)公司中長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展方面帶來(lái)嚴(yán)重影響。

根據(jù)公司2021年年報(bào)來(lái)看，2021年吉比特上線了多款自研及代理游戲，包括《一念逍遙》《鬼谷八荒（PC版）》《摩爾莊園》等。而2022年經(jīng)濟(jì)增速放緩，疊加暫停游戲版號(hào)近9個(gè)月，使得去年前三季度的增速下滑明顯。2022年到僅《奧比島：夢(mèng)想國(guó)度》于7月上線，《一念逍遙（韓國(guó)版）》和《一念逍遙（東南亞版）》則于9月先后上線。

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新游戲上線通常都會(huì)伴隨著銷售費(fèi)用的增加，2021年吉比特上線了至少6款游戲，相應(yīng)的銷售費(fèi)用也大幅增長(zhǎng)，達(dá)到了歷史新高的12.74億，同比翻了4倍多，但版號(hào)趨嚴(yán)的2022年，吉比特有銷售費(fèi)用創(chuàng)新高的趨勢(shì)，根據(jù)三季報(bào)來(lái)看，2022年前三季度銷售費(fèi)用達(dá)到了11.16億元，同比增長(zhǎng)了33.65%，占收入比達(dá)到了近三成，更是同比2020年三季度2.09億的銷售費(fèi)用（占比10%），翻了5.34倍！

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推測(cè)大概率是由于2022年《一念逍遙》等國(guó)際版的推出，公司自研游戲戰(zhàn)略出海帶來(lái)的宣發(fā)、營(yíng)銷等銷售費(fèi)用高增，如此來(lái)看，是否能期待下吉比特2022年海外業(yè)務(wù)的收入情況，2021年海外業(yè)務(wù)收入僅有1.38億，如果海外業(yè)務(wù)能帶來(lái)全新的業(yè)績(jī)?cè)隽?，?duì)吉比特未來(lái)價(jià)值重估還是有較強(qiáng)的預(yù)期。

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話說(shuō)回來(lái)，A股中像吉比特這樣處于高成長(zhǎng)階段，需要資金進(jìn)行發(fā)展支撐的上市公司，每年不會(huì)有那么高的股利支付率。但自從看到公司上市后現(xiàn)金流的變化情況后，就可以理解公司為何如此大方分紅。從公司上市后的自由現(xiàn)金流來(lái)看，公司每年確實(shí)都實(shí)打?qū)嵉馁嵉搅隋X(qián)，并且還呈現(xiàn)明顯的增長(zhǎng)趨勢(shì)。

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而且再看各項(xiàng)現(xiàn)金流，首先吉比特的投資現(xiàn)金流平均處于流出（一般都是流出），但整體流出金額并不大，基本穩(wěn)定在5億左右，根據(jù)游戲行業(yè)的特點(diǎn)，這意味著公司基本上不通過(guò)投資或其他游戲公司去進(jìn)行擴(kuò)張，更多的是通過(guò)自研游戲，相比鵝廠動(dòng)輒每年幾百億的投資現(xiàn)金流凈流出，以及同行業(yè)幾倍的投資現(xiàn)金流流出，可以推測(cè)吉比特確實(shí)是在認(rèn)真做游戲的；

其次，最難能可貴的是，公司上市6年，每年的籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額都是流出，且每年都在增長(zhǎng)，這意味著除了首發(fā)融資后，再?zèng)]有利用資本市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資，相反的是每年巨額分紅反饋給股東，這在A股市場(chǎng)中并不多見(jiàn)，換言之，公司并不缺錢(qián)，也不缺持續(xù)經(jīng)營(yíng)的資金，公司流動(dòng)資產(chǎn)端這兩年貨幣資金平均維持在25億，關(guān)鍵資產(chǎn)負(fù)債率僅有30%，基本沒(méi)有長(zhǎng)期負(fù)債。

總結(jié)來(lái)看，吉比特確實(shí)是一家專心做自研游戲，而且對(duì)股東友好的上市公司。2022年吉比特整體業(yè)績(jī)下滑主要是受到行業(yè)影響，就看2022年年報(bào)的海外收入增長(zhǎng)情況是否能對(duì)應(yīng)公司巨額的銷售費(fèi)用，如果增長(zhǎng)可觀，海外業(yè)務(wù)也將成為吉比特新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，后面隨著國(guó)內(nèi)游戲行業(yè)復(fù)蘇，吉比特還是有較強(qiáng)的價(jià)值回歸預(yù)期的。