文|BT財經 無忌
“醬茅”股價被腰斬。
海天味業(yè)自2021年年初創(chuàng)下逼近220元/股的股價新高后，一路下跌，截至6月20日收盤，股價為83.70元/股，較高位時股價跌幅約為62%，市值也相應蒸發(fā)約6300億元。
受疫情影響，消費需求不振，加上原材料漲價等多重因素，調味品企業(yè)正在面對嚴峻的市場環(huán)境。作為調味品行業(yè)的頭部企業(yè)，有“醬茅”之稱的海天味業(yè)增速也出現(xiàn)下滑。
海天味業(yè)財報顯示，2022年一季度實現(xiàn)營收72.1億元，同比僅微增0.72%；凈利潤為18.29億元，同比下滑6.36%，扣非凈利潤17.91億元，同比下滑5.49%。除了營收微增之外，其他重要指標均出現(xiàn)不同程度的下滑，尤其是海天味業(yè)主打的醬油產品，一季度實現(xiàn)營收40.76億元，同比下滑0.53%。
這是海天味業(yè)2014年上市以來營收、凈利增速首次下滑至個位數。
有媒體文章認為，造成海天味業(yè)頹勢的原因十分復雜，銷售端、外部經濟環(huán)境的變化帶來了消費需求減弱，新消費、新渠道的裂變給調味品市場帶來新的挑戰(zhàn)，此外上游材料價格持續(xù)上升，企業(yè)生產成本面臨較大經營壓力，海天味業(yè)的日子并不好過。
事實真是如此嗎？
頹勢仍在延續(xù)
其實海天味業(yè)的頹勢早有先兆。
2021年年初，海天味業(yè)股價曾迎來輝煌的高位220元/股，但隨后一路下跌來到83.70元/股區(qū)間徘徊（截至6月20日收盤），較高位時股價跌幅約為62%，這對于曾號稱“醬油茅”的海天味業(yè)來說十分尷尬。
據海天味業(yè)財報顯示，截至2022年3月31日，海天味業(yè)約有17.68萬股東，以此來計算，高位至今，每位股東人均虧損約為356萬元，這個虧損幅度在A股中并不常見。
2021年財報顯示，海天味業(yè)實現(xiàn)營收250.04億元，同比增長9.71%，歸母凈利潤66.71億元，同比增長4.18%，扣非凈利潤64.29億元，同比增長4.09%。
雖然海天味業(yè)取得了一定增長，但是下滑的數據同樣令人印象深刻。
財報顯示，海天味業(yè)經營性現(xiàn)金流凈額為63.24億元，同比下降9.02%，ROE為31.63%，比去年減少4.5個百分點。其中主打產品醬油實現(xiàn)營收 141.88 億元，增長8.78%，占總營收的56.7%，而2022年一季度醬油產品的營收占總營收的56.5%，營收占比出現(xiàn)小幅下滑。
此外，海天味業(yè)的扣非凈利潤微增4.09%，這已是調味品行業(yè)的佼佼者，其中多家調味品企業(yè)的扣非凈利潤均出現(xiàn)不同程度的下滑，中炬高新2021年扣非凈利潤同比下滑18.73%，天味食品2021年扣非凈利潤同比減少62.43%，恒順醋業(yè)2021年扣非凈利潤同比下滑62.28%。面對調味品這樣不景氣的大環(huán)境，海天味業(yè)高速增長已經趨緩，開始顯現(xiàn)疲態(tài)。
新零售行業(yè)研究員彭輝指出，2021年對調味品行業(yè)是充滿波折的一年，經歷了疫情影響和原材料漲價等多重不利因素，2022年調味品行業(yè)的主要任務就是“恢復”，既要恢復市場良性發(fā)展，又要恢復消費市場的信心和活力。但是今年上游原材料價格仍處于高位，疫情帶來的負面影響也還在持續(xù)，整體來看，調味品行業(yè)的“苦日子”還將繼續(xù)。
彭輝認為，相比過去的增幅海天味業(yè)已經疲態(tài)盡顯，歸母凈利潤近三年呈現(xiàn)不斷下滑的趨勢。海天味業(yè)2020年實現(xiàn)總營收227.92億元，同比增長15.13%，歸母凈利潤64.03億元，同比增長19.61%，而2021年營收增幅較2019年已經下滑6.5個百分點，歸母凈利潤增幅更是下滑了19.1個百分點，這主要還是消費環(huán)境帶來的影響還在加劇所導致的。
疫情下的磨難
要想了解海天味業(yè)在疫情中究竟受到了多大的影響，首先來看看海天醬油的銷售組成。
海天味業(yè)餐飲渠道占比高達60%，其次才是消費者，也就是說餐飲行業(yè)為海天醬油貢獻了6成以上的營收占比，家庭消費只是其不到4成的構成。但在2021年至今，疫情影響下，很多城市禁止堂食，造成大量餐飲企業(yè)無法正常營業(yè)。即便在管控不嚴的城市也因為疫情，消費者外出用餐頻率明顯降低。
海天味業(yè)在調研記錄里顯示，2021年餐飲開門營業(yè)的比例甚至遠低于2019年，而在開門營業(yè)的餐廳中，上座率幾乎達不到以前的8成。疫情造成餐飲渠道需求下滑是無可回避的事實，而對海天味業(yè)這樣嚴重依賴餐飲渠道的企業(yè)來說，損失是巨大的。
新零售行業(yè)研究員彭輝認為，從海天味業(yè)2021年的財報可以清晰看出，海天味業(yè)的營收增速將為個位數，這足以說明調味品行業(yè)并不是高速增長的行業(yè)，其中凈利潤增速低于營收的增速，說明海天味業(yè)在原材料端的成本難以控制。
海天味業(yè)也在財報中承認原材料成本的提高影響到公司的凈利潤。原話是“報告期是極其困難的一年，這一年外部環(huán)境發(fā)生了非常大的變化，新冠疫情余波未平、消費需求疲軟、各種原材物料價格上漲、社區(qū)團購惡性競爭、限電限產導致供應趨緊等等，企業(yè)經營環(huán)境復雜而嚴峻，公司面臨前所未有的挑戰(zhàn)。”
渠道上的萎靡不振，家庭消費者因疫情影響收入，導致很多偏愛高端醬油的消費者開始選擇替代品。消費者李娟對BT財經表示：“以前不會太在意海天比其他品牌貴10%還是20%，但現(xiàn)在收入明顯減少，在購買的時候，價格因素不得不考慮，一旦他們的產品價格比其他競爭對手高太多，肯定就會放棄了。”
渠道和消費者對產品需求的降低導致海天味業(yè)增幅逐漸放緩，這一低速增長延續(xù)到2022一季度，微增不到1%，甚至其他重要指標還出現(xiàn)了一定的下滑。作為調味品行業(yè)的“一哥”，海天味業(yè)的表現(xiàn)幾乎是調味品市場的晴雨表。
有數據顯示，2021年，國內整個調味品市場為4000億元左右，海天味業(yè)的營收為250億元，說明海天味業(yè)的市場占有率約為6.3%，依然是行業(yè)的“巨無霸”，這樣的企業(yè)對市場有一定的主導權和話語權，未來市場占有率會不斷提高。
“海天味業(yè)已經是行業(yè)老大，但不可否認的是，海天味業(yè)的增幅呈直線下滑趨勢，近幾年的表現(xiàn)，也讓很多投資者心存疑慮，不斷下跌的股價就是最好證明?！辈惋嬓袠I(yè)研究員王濤對海天味業(yè)近期的表現(xiàn)有所驚訝，“從最初的狂熱追捧，到如今的避之不及，海天自身也是有問題的。一旦不能盡快逆轉頹勢，或會有更多的資本撤離?！?/p>
談及到2020年疫情下海天味業(yè)為何還能增長較快時，王濤認為是因為疫情剛爆發(fā)的時候，包括2020年的二三季度，下游渠道由于害怕買不到，所以在積極地囤貨。
王濤指出，疫情導致的囤貨風潮，這樣反而刺激了短期銷售，對海天短期營收增長是有利的，但疫情的持續(xù)和反復，后果就是大量囤積的貨品尚未消化完畢，渠道沒有消費欲望，整個鏈條的需求都在變弱。疫情若不能平穩(wěn)化，對海天后期的業(yè)績肯定還有較大影響。
更糟糕的是，一季度財報顯示，海天味業(yè)經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額為-10.82億元，同比下滑779.75%?，F(xiàn)金流下滑如此離譜，海天味業(yè)回應稱，原因有物價同比上漲、報告期內采購支出增加，支付上年末應付賬款增加，報告期內支付廣告費及促銷費等經營支出同比增加。但不管什么原因，這個現(xiàn)金流對企業(yè)來說都是極其危險的。
超高市盈率
海天味業(yè)的超高市盈率一直被投資者詬病，市盈率一度逼近120倍。
行業(yè)研究員陸一鳴認為認為如此瘋狂的市盈率，是非常不理性的，并指出100多倍市盈率的海天味業(yè)肯定是不值得投資的，“這是資本想要看到的結果，更是無良基金經理用股民的錢吹出來的不負責的泡沫，雖然調味品行業(yè)市盈率普遍都偏高，但我個人認為30到40倍的市盈率才是正常的”。陸一鳴對海天味業(yè)市盈率一直超高給出了自己的看法?！?0%多的股份都在大股東手里，高度控盤沒人賣自然跌不下去?！?/p>
結合最近3年海天味業(yè)的實際增速13%左右的平均增速，陸一鳴認為這樣的業(yè)績增速根本無力支撐百倍的市盈率，過高的估值勢必會出現(xiàn)股價回落的現(xiàn)象，“不可否認海天味業(yè)是家優(yōu)秀的公司，調味品行業(yè)的老大，基本沒有應收賬款，但過高的市盈率，或已透支了未來三到五年的業(yè)績，同時過高的估值，更需要消耗更長的持股時間成本?！?/p>
以6月20日同時刻的市盈率來比較，海天味業(yè)的市盈率為53.1倍，中炬高新的市盈率為39.5倍，恒順醋業(yè)的市盈率為39.28倍，相比較其他調味品上市企業(yè)，海天味業(yè)的市盈率一直處于偏高水平。
“在疫情影響下，海天味業(yè)增速為近年來最低，但依然還有這么高的市盈率，這無疑會讓投資者感到擔憂，即便以此速度來看，三年后，海天味業(yè)的市盈率仍然會在42倍左右，這依然是調味品市場中較高的市盈率?！标懸圾Q對海天味業(yè)未來三年的市盈率都表示了擔憂。
高端醬油競爭慘烈
海天味業(yè)近期的疲軟，和高端醬油受阻有所關聯(lián)。
海天醬油發(fā)力高端市場，以“曬足180天”為噱頭，同樣給其帶來一定的品牌溢價，在同品類的產品中，海天味業(yè)的醬油已經處于偏高段位，一度被消費者戲稱醬油中的“茅臺”、“芝華士”。但在調味品市場中，布局高端醬油的不止海天味業(yè)一家，欣和、魯花、千禾等品牌甚至比海天味業(yè)布局更早，且現(xiàn)如今已經占據了高端醬油的半壁江山。
但海天味業(yè)的競爭對手不只是這幾家，像李錦記、廚邦、加加等也是實力不俗的對手，大家都想在高端市場分一杯羹，畢竟高端醬油的市場規(guī)模已經近千億。高端醬油開始在廣告中比拼，“零添加”、“不含防腐劑”、“沒有味精”等噱頭被推出，并天價請明星代言，但相比動輒幾百甚至數千元一瓶的高端醬油，消費者更加偏愛10元至20元一瓶（500ML）的價位。
且這一比例幾乎可以占到總消費的4成左右，20元以上每瓶的醬油銷量僅占總銷量的2成左右?？梢娔切┨摕o縹緲的噱頭并未能讓消費者為之買單，反而巨額的廣告營銷費等費用還會拉低企業(yè)的利潤率，造成了一些企業(yè)增收不增利的怪相。
“雖然我想改善生活，但醬油作為一種調味品，我覺得花高價去買所謂的零添加的高端醬油沒有必要，且目前大多數高端醬油，仍未能打響自己的品牌，眾多高端醬油在市場上五花八門，反而會讓我不敢挑選。”王娟認為目前消費者對高端醬油品牌的認知度較低，并未形成品牌附加值，高價依然需要高營銷做支撐，大部分消費者依然更加青睞價格更為親民的醬油。
廣富超市總經理高廣付介紹說，那些所謂的有機和零添加的概念，大部分消費者并不買賬，現(xiàn)實中高端醬油基本賣不動。“30塊錢以上一瓶的高端醬油幾乎無人問津，且復購率低下，即便是通過打折促銷等活動最后也是高端的醬油賣出“不高端”的價格。”高廣付現(xiàn)在為了走量，幾乎不再上高端醬油產品，“上了也賣不動，還造成積壓，有高端人群也會去專門的會員店消費?！?/p>
像高廣付所說的高端醬油的價格不高端，在全國范圍內并不罕見，很多企業(yè)為了去庫存或搶占市場經常以五折的價格進行銷售，在某些電商節(jié)的情況下，線上銷售的價格更是低到“親民”，海天醬油京東自營店500ml最高售價為44.9元，但相比25.9元的品類，銷量不可同日而語。
再以海天醬油草菇鮮味生抽醬油為例，1.9L*6瓶的套裝，京東售價為155.9元，不過每瓶26元，合計每500ML不足7元。細看京東海天其他醬油品牌每500ml售價大抵是在7-20元，高于20元的并不多見，同樣其他品牌醬油的銷售情況也大同小異，李錦記500ml醬油的單價最高為44.9元，但銷量同樣不理想。
在天貓旗艦店，千禾高端醬油的打折促銷信息隨處可見，也說明了高端醬油市場競爭慘烈超出想象。高端醬油售價不高端，不僅僅是海天味業(yè)一家的尷尬，而是整個調味品市場的痛點。
但海天味業(yè)卻看起來在逆勢而行，在2021年10月末，海天味業(yè)宣布幾大類產品的出廠價，上漲3%-7%不等。海天味業(yè)給出的解釋是，原材料上漲明顯，只能水漲船高，且消費者在價格傳導中不會有過激反應，比如8塊錢一瓶的醬油，漲到9塊錢一瓶，消費者心理接受能力并不太排斥，但這種漲價其實是漲價超過10%。
面對原材料成本的增加和經營壓力的增大，海天味業(yè)曾表示后期將不排除對產品繼續(xù)漲價。但一味漲價真的能解決困境嗎？答案并不確定。
“消費者對價格是非常敏感的，漲價10%以上，消費者會沒有反應？我覺得這不太可能，如果漲價超過20%，那樣不僅會給品牌自己招黑，甚至會流失很多忠實的老顧客?！备邚V付認為連續(xù)漲價無疑是飲鴆止渴，會在競爭激烈的大環(huán)境下，將消費者推向自己的競爭對手?！霸诟偁帒K烈的高端醬油市場，走錯一步，很可能會前功盡棄，再想翻身可就難了。”
海天醬油何去何從？
眾多調味品企業(yè)發(fā)力高端醬油是有原因的。
參考日本、韓國以及美國的醬油消費，中國人均醬油消費偏低，數據顯示，2006年至2020年，中國調味品人均消費量從5.7千克/年增長到10.7千克。幾乎實現(xiàn)了翻倍增長，但與美日等國仍有不小差距。2020年中國調味品人均消費量僅為美國的52%、日本的45%，其中中國復合調味品的開支為人均9.3美元/年，只有美日的10%左右，市場前景廣闊。
2020年，中國復合調味品的滲透率為26%，同期美國的滲透率為73.4%，日本為65.8%，滲透率嚴重偏低。和日本、韓國等發(fā)達國家市場的醬油行業(yè)相比，中國醬油行業(yè)無論是品牌影響力和制造工藝相對比較落后，整體市場和國外發(fā)達國家相比仍有較大差距，盡管市場蘊藏巨大發(fā)展?jié)摿?，調味品企業(yè)卻未能找到迅速開疆拓土的破解之道。
行業(yè)研究員陸一鳴分析認為，這主要和中國的基本國情決定的，中國目前除北上廣深一線城市具備高端醬油的消費能力之外，其他二三線城市的消費基礎并不穩(wěn)固，且四五線城市和一線城市無論是消費能力還是消費習慣都無法匹配，中國經濟發(fā)展不均衡是限制高端醬油的一大桎梏。陸一鳴指出：“消費習慣是可以培養(yǎng)和改變的，但三四線城市的消費能力與其高端醬油的價格難以匹配，這也是很多高端醬油主打一線城市的原因所在?！?/p>
從中國調味品行業(yè)來看，海天味業(yè)雖說產品豐富，但主要涵蓋中低端市場，品質還有提升空間，消費者對其定位就是大眾消費品牌，而缺乏高端化認知，而這個認知需要海天耗費大量時間和財力才能打造出來。
其他品牌比如千禾、李錦記等因自身實力有限，短期內也無法對海天味業(yè)形成威脅，但中國調味品行業(yè)尚未有出現(xiàn)“龜甲萬”的可能。這家日本醬油品牌，在國際上就是醬油的代名詞，一度占據美國市場份額的一半以上，在日本也同樣占據超過三分之一的市場份額，反觀中國調味品企業(yè)，無論是海天、廚邦，亦或者千禾、李錦記市場份額都在10%以下，且目前高端醬油“內卷”嚴重，短期內中國“龜甲萬”出現(xiàn)的可能性并不大。
利好的是，中國消費者家庭對于健康的重視程度逐年提升，消費觀念逐步改變，一旦疫情平穩(wěn)，經濟得到復蘇，高端醬油的“醬油茅”市場有望實現(xiàn)突破，但在如今疫情反復的大環(huán)境下，很長一段時間內，海天味業(yè)高端醬油或都難有作為。
從產業(yè)端來看，調味品行業(yè)今年將繼續(xù)承擔盈利能力提升的壓力。在業(yè)績增速趨緩，股價走低的不利局面下，海天味業(yè)必須要調整經營策略以應對目前的嚴峻考驗，走高端路線是否是唯一正解，尚待市場檢驗。
可以確定的是，“醬油茅”海天味業(yè)開始降溫了。