文 | 英才雜志  張賀

在羸弱的A股，鹽湖股份（000792.SZ）可能是最具理想與現(xiàn)實的公司之一。

在去年8月浴火重生復牌大漲300%之后，鹽湖股份股價雖然波動較大，但總體仍“高高在上”。

截至3月14日收盤，去年12月以來，滬深300指數(shù)累跌13.6%，鹽湖股份卻上漲近5%。這對于復牌當日被熱炒，曾經(jīng)日成交額達到300億元的股票來說較為難得。

股價背后除了被人熟知的“鹽湖提鋰”的想象力，更有“鉀肥之王”的現(xiàn)實支撐。

鉀肥毛利占比超90%

經(jīng)歷了去年“鹽湖提鋰”概念的高歌猛進，關于鹽湖股份碳酸鋰的競爭力已經(jīng)無需贅言。

除了持股51.42%的藍科鋰業(yè)所擁有的3萬噸產(chǎn)能，鹽湖股份與比亞迪合作建設的3萬噸電池級碳酸鋰項目的前期建設準備也基本完成。碳酸鋰一年多10倍的漲幅以及新能源車的確定性，給鹽湖股份帶來不小的估值溢價。

但對于目前市值高達1600億的鹽湖股份來說，碳酸鋰只是錦上添花，基本的業(yè)績支撐來自氯化鉀。

鉀是農(nóng)作物生長三大必需的營養(yǎng)元素之一，具有增強農(nóng)作物的抗旱、抗寒、抗病、抗鹽、抗倒伏的能力，對作物穩(wěn)產(chǎn)、高產(chǎn)有明顯作用，因此幾乎每種作物都需要適量施用鉀肥。

在所有的鉀肥品種中，氯化鉀由于養(yǎng)份濃度高，資源豐富，價格相對低廉，在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)中起主導作用，占所施鉀肥數(shù)量的95%以上。

鹽湖股份坐擁中國最大的可溶性鉀鎂鹽礦床察爾汗鹽湖，氯化鉀、氯化鎂、氯化鋰、氯化鈉等儲量，均居全國首位，其中氯化鉀儲量約5.4億噸。

基于此，鹽湖股份是國內(nèi)最大的氯化鉀生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)能占比接近64%。2020年生產(chǎn)氯化鉀551.75萬噸，占全國的78.37%。當年銷量更是達到644.9萬噸，產(chǎn)銷量遠超藏格控股、亞鉀國際等可比公司。

毛利率方面，鹽湖股份也是一騎絕塵，2021H1達到65.09%。

2021年半年報顯示，鹽湖股份氯化鉀業(yè)務收入占比81.52%，毛利潤占比則超過90%。氯化鉀也被鹽湖股份視為“壓艙石”。

地緣沖突致使鉀肥供需失衡加劇

“壓艙石”的價格線也可稱為鹽湖股份的生命線。在經(jīng)過2010年以來長達10年的低迷之后，氯化鉀價格近兩年步入上行區(qū)間。

百川資訊數(shù)據(jù)顯示，今年3月以來，鉀肥主要品種氯化鉀國內(nèi)價格已達到4200元/噸，月漲幅20.86%，相比去年同期漲幅超106%。

種種跡象表明，上行趨勢有望延續(xù)。

氯化鉀全球分布不均，加拿大、俄羅斯和白俄羅斯儲量約占全球的68%以上，俄羅斯和白俄羅斯占比分別為34.5%和12.9%。我國鉀鹽資源量全球占比僅6%，鉀肥比較依賴進口。2020年我國鉀肥進口依賴度高于50%。

供給方面，去年8月以來，國內(nèi)氯化鉀庫存持續(xù)下降，進入2022年則處于近3年低位。而且全球鉀肥產(chǎn)能增長緩慢。華安證券研報顯示，過去5年，全球鉀肥產(chǎn)能CAGR僅約3.6%，IFA預計到2024年全球鉀肥產(chǎn)能將增至約6996萬噸，CAGR為2.4%。

需求則比較樂觀。

農(nóng)產(chǎn)品的景氣周期將帶動鉀肥需求上行。一方面，人均耕地面積的下降，在刺激單位作物鉀肥使用量的增加。而且春耕旺季也將帶來刺激；另一方面，原油價格的飆升不僅會增加糧食生產(chǎn)和運輸成本，而且生物替代能源的性價比也在提升。

不僅如此，近兩年在疫情影響下，在全球農(nóng)產(chǎn)品去庫存化加快的同時，供給卻受到擾動，無法跟上。糧食安全備受矚目，糧食價格大幅上漲。全球經(jīng)濟從疫情中恢復，又將增加對糧食的需求。這都將刺激糧食生產(chǎn)的積極性，進而增加鉀肥需求。

供不應求的局面支撐著全球鉀肥價格。而由于我國鉀肥進口依賴度較高，因此很難不受到影響。

地緣沖突又對鉀肥的供給緊缺狀態(tài)增加了不確定性。俄羅斯和白俄羅斯均為全球主要的鉀肥供給地區(qū)，即使地緣沖突結束，也難說制裁隨之解除。

大錢難賺

但是為何氯化鉀價格上漲，鹽湖股份股價卻沒什么動靜？

除了情緒上受到指數(shù)大跌的拖累，以及技術上資金對上方套牢盤的顧忌，還有一些基本面因素。

首先是業(yè)績。

根據(jù)鹽湖股份2021年業(yè)績快報：2021年歸屬于上市公司股東凈利潤為42.68億元，同比增長109.27%。

經(jīng)測算四季度凈利潤為5.53億元，相比二季度的13.21億元和三季度的16.01億元有明顯下滑，甚至不及一季度的7.93億元。

華鑫證券分析，鹽湖股份四季度業(yè)績不及預期，主要因為子公司鹽湖能源退繳所得以及生態(tài)環(huán)境修復治理、生態(tài)環(huán)境損害賠償造成，藍科鋰業(yè)碳酸鋰銷量環(huán)比下滑也是原因之一。

還有業(yè)務結構。

雖然鹽湖股份股價平平，但同樣主營氯化鉀的亞鉀國際卻總體走高。截至3月14日，亞鉀國際今年累漲超8%，遠遠跑贏大盤。

與鹽湖股份幾乎全部業(yè)務位于國內(nèi)不同，亞鉀國際產(chǎn)品僅面向國外。其以老撾生產(chǎn)基地為核心，主要面向東南亞為主的亞洲市場。而東亞和東南亞地區(qū)大部分國家鉀肥進口依賴度高達 100%。其業(yè)績對鉀肥價格的變化更加敏感。

相比之下，鉀肥作為農(nóng)業(yè)發(fā)展重要的戰(zhàn)略資源，我國已經(jīng)建立了鉀肥戰(zhàn)略儲備，可結合市場情況，適時采取針對性保供穩(wěn)價措施。這就抑制了國內(nèi)鉀肥的投機因素，也限制了鉀肥價格的上漲空間。

當然，供求關系的影響并不會因此根本扭轉，只是鉀肥漲價不能過于傷害農(nóng)業(yè)生產(chǎn)。這就決定了，鹽湖股份很難在鉀肥大漲中有過高收益。