文 | 港股研究社 琴聲奏響時(shí)

今年，在海外“一呼百應(yīng)”的LABUBU與“老媽”泡泡瑪特一同步入了潮玩時(shí)代的全新階段。

先是LABUBU獲授“神奇泰國體驗(yàn)官”，首個(gè)LABUBU主題店也落地曼谷。隨后泡泡瑪特也在發(fā)布三季度財(cái)報(bào)后迎來股價(jià)新高（10月24日收盤價(jià)75.85元/股，2021年3月以來的新高）。

只是“好景不長”。距離創(chuàng)新高僅一周，泡泡瑪特創(chuàng)始人、大股東以及董事紛紛對(duì)其持有的泡泡瑪特的股份進(jìn)行了減持。

公告顯示，10月24日，GWF Holding以每股71.98港元的價(jià)格減持泡泡瑪特1085萬股，合計(jì)涉資約7.81億港元；王寧完成2170萬股的減持，涉及資金約15.62億港元；泡泡瑪特董事司德以每股71.53港元的價(jià)格，減持泡泡瑪特210萬股。

那么，這一系列“謎之操作”背后，到底是“煙霧彈”還是“警報(bào)燈”呢？

01 “掌門人”下車，“塑料茅臺(tái)”的“泡沫”要破了？

或許，市場(chǎng)的心情仍然停留在10月22日發(fā)布的超預(yù)期季報(bào)上。

10月22日，泡泡瑪特發(fā)布三季度財(cái)報(bào)，三季度公司整體收入同比增長超120%，其中港澳臺(tái)及海外業(yè)務(wù)營收激增超440%。

上半年，泡泡瑪特實(shí)現(xiàn)營收45.6億元，同比增62.0%，經(jīng)調(diào)整后凈利10.2億元，同比增90.1%。其中，海外市場(chǎng)開拓及本地化運(yùn)營推動(dòng)其實(shí)現(xiàn)營收13.5億元，同比增長259.6%，收入占比接近30%。

前三個(gè)季度的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，正如市場(chǎng)給出的統(tǒng)一評(píng)價(jià)“大超預(yù)期，令人驚喜”。那么，適逢高管接連大手筆減持，這是不是意味著的泡泡瑪特的高增長已經(jīng)行至頂點(diǎn)？

首先，目前國內(nèi)乃至全球潮玩行業(yè)仍處于高速增長周期?！吨袊蓖媾c動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)發(fā)展報(bào)告（2024）》顯示，產(chǎn)業(yè)規(guī)模上，2023年中國潮玩產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)總價(jià)值已達(dá)到約600億元。

增速方面，中國潮玩產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模已從2015年的63億元增長至2021年的345億元，復(fù)合年均增長率達(dá)33%。預(yù)計(jì)2026年中國潮玩產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到1101億元。

所以，可以肯定的是市場(chǎng)需求旺盛，潮玩行業(yè)的長期前景是明朗的。

其次，泡泡瑪特旗下產(chǎn)品的熱度一直處于長盛不衰的狀態(tài)。盡管，會(huì)員復(fù)購率處于持續(xù)下降的狀態(tài)，已經(jīng)從2019年的58%下降至2024年上半年的43.9%，但截至今年上半年，過去僅6個(gè)月的時(shí)間，泡泡瑪特在國內(nèi)就新增了注冊(cè)會(huì)員457.3萬人，而2024年上半年會(huì)員貢獻(xiàn)銷售額占比92.8%。

快速增長的會(huì)員人數(shù)以及會(huì)員群體十分可觀的“戰(zhàn)力”。就好比，有的人“以一敵多”，有的人采用“人海戰(zhàn)術(shù)”，基數(shù)越大迸發(fā)出的能量終歸會(huì)更強(qiáng)的。

再者，海外市場(chǎng)方面，今年7月泰國第六店開業(yè)首日營業(yè)額就已經(jīng)突破千萬，相比過去為人所稱頌的上海首店首月破千萬的營業(yè)額。顯然，現(xiàn)在的泡泡瑪特已經(jīng)跨入新的階段。

而且，海外新店店效持續(xù)向上爬坡。截至今年三季度泡泡瑪特海外門店數(shù)量已經(jīng)達(dá)到110+，基于較好的店鋪選址和裝修，比如倫敦牛津街店、巴黎盧浮宮店、東京澀谷店、韓國明洞店、意大利米蘭店、荷蘭阿姆斯特丹店，目前均取得了不錯(cuò)的營業(yè)效果。

因此，已經(jīng)在海外造勢(shì)成功的泡泡瑪特，目前并沒有后續(xù)乏力的跡象。至于紛紛減持的高管們，為何選擇此時(shí)減持，或許有其他的考量。

02 高溢價(jià)背后的不確定性，才是最薄弱之處

減持前，泡泡瑪特董事長兼CEO王寧曾表示，集團(tuán)將沖刺全年百億營收的目標(biāo)。截至目前，基于上半年45億的營收成果以及三季度的大超預(yù)期，實(shí)現(xiàn)全年百億并不難。

然而，實(shí)現(xiàn)營收目標(biāo)的另一面，是產(chǎn)品在市場(chǎng)以及消費(fèi)者心中的價(jià)值呈現(xiàn)。畢竟，泡泡瑪特走的是與一般潮玩品牌不同的路。對(duì)比名創(chuàng)優(yōu)品，泡泡瑪特明顯在IP開發(fā)和運(yùn)營上更占優(yōu)勢(shì)，而名創(chuàng)優(yōu)品則強(qiáng)在供應(yīng)鏈和銷售能力上。

正因?yàn)槿绱?，泡泡瑪特需要把注意力完全放在自有IP的潛力挖掘上，這里可以引申到財(cái)報(bào)中提及的一句話“潮流玩具偶爾以限量版出售時(shí)，具有一定收藏價(jià)值”。

目前市場(chǎng)上大熱的LABUBU，其隱藏款的二手售價(jià)大多會(huì)翻數(shù)倍。而此前在阿里拍賣的兩款Dimmo大娃手辦，起拍價(jià)1099元，最終成交價(jià)高達(dá)14萬和16萬，全球僅此一份的聯(lián)名木質(zhì)Molly最終拍賣價(jià)更是高達(dá)33.35萬，堪稱“塑料茅臺(tái)”。

這是手辦們價(jià)值驚人的一面。高溢價(jià)的背后源于一種價(jià)值認(rèn)同。就好比酒中茅臺(tái)，定價(jià)只要收到大部分人的認(rèn)可，那么它的價(jià)值就會(huì)穩(wěn)定在這個(gè)區(qū)間，也類似于“一個(gè)愿打一個(gè)愿挨”。

盡管，手辦們因?yàn)槭詹貎r(jià)值而具備理財(cái)屬性，但由于手辦產(chǎn)品更多的只是展示價(jià)值，屬于一種新興文化，是一種潮流形式，有較強(qiáng)的時(shí)效性，無論是消費(fèi)者還是泡泡瑪特，都需要不斷的去“押寶”。

而且，其適應(yīng)場(chǎng)景、人群和帶來的影響，也并不像國內(nèi)的酒文化一樣，經(jīng)過歷史長河的熏陶，影響力已經(jīng)根深蒂固。

更不受控的是，最初的限量款有可能突然開始量產(chǎn)，或者過氣。甚至于官方自己主動(dòng)下場(chǎng)，出新款復(fù)刻老款。因此，高溢價(jià)的背后往往存在較大的波動(dòng)和不確定性。這也是問題所在，由于其真實(shí)價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值相背離，雖然高溢價(jià)源于價(jià)值認(rèn)同，但也有可能困于價(jià)值認(rèn)同。

當(dāng)市場(chǎng)逐漸回歸理性，消費(fèi)者的選擇傾向重新受理智主導(dǎo)，那么沖動(dòng)消費(fèi)將不復(fù)存在，收藏價(jià)值也將隨著市場(chǎng)情緒逐漸冷靜而縮水，收藏價(jià)值所創(chuàng)造的產(chǎn)品吸引力也會(huì)隨之降低，從而形成連鎖反應(yīng)。

而且因?yàn)槭洲k類產(chǎn)品的制作門檻并不高，市面上真假難辨的高仿產(chǎn)品比比皆是，這不僅是對(duì)消費(fèi)者的侵害，也是對(duì)品牌長期穩(wěn)健發(fā)展的挑戰(zhàn)。因此，泡泡瑪特需要盡可能的讓IP及產(chǎn)品價(jià)值向外延展。

03 中國版“迪士尼”，泡泡瑪特的“終點(diǎn)”？

如何將IP價(jià)值“更大化”，如何擺脫手辦潮玩市場(chǎng)的不穩(wěn)定型，泡泡瑪特給出了新的解題思路——向迪士尼“靠攏”。

起初，雙方一個(gè)靠玩法運(yùn)營IP，一個(gè)靠動(dòng)畫故事運(yùn)營IP。直到2023年，POP LAND正式開業(yè)，泡泡瑪特的各類IP從手辦開始，有了專屬動(dòng)畫，性質(zhì)大為變化。

從過去試圖用主題樂園來破圈到現(xiàn)在，破圈不再是第一要義。過去泡泡瑪特缺少強(qiáng)大的IP，但現(xiàn)在，泡泡瑪特需要的是借勢(shì)主題樂園實(shí)現(xiàn)IP價(jià)值的“更大化”。

最直觀的變化是，IP運(yùn)營的重點(diǎn)不再僅僅聚焦于玩法，IP影響力的傳播也不再依賴于傳統(tǒng)市場(chǎng)營銷，或者通過限量、限定的方式來烘托，動(dòng)畫等影視作品的制作增加了新的影響力傳播途徑。

而且，泡泡瑪特城市樂園總經(jīng)理胡健也曾對(duì)外表示，泡泡瑪特建設(shè)城市樂園主要是想打造“品牌朝圣地”，類似于日本的白色戀人巧克力工廠、吉卜力工作室的三鷹之森美術(shù)館等。而“品牌朝圣地”不僅是線下消費(fèi)場(chǎng)景的進(jìn)階版，更是眾多品牌認(rèn)知真正構(gòu)建和落地的必要一環(huán)。

這一舉措絕非單一數(shù)據(jù)上的拓寬，而是走向更深的用戶價(jià)值和獨(dú)特氛圍營造，構(gòu)建起那片真正屬于品牌自己的陣地。

盡管，也有消費(fèi)者表示，入園前已經(jīng)花費(fèi)150元購買門票，但入園后還有更多的150元在等著自己。相比最初的期待心情，消費(fèi)屬性強(qiáng)于帶來的新奇體驗(yàn)。

但至少思路打開了，泡泡瑪特主題樂園更為貼合年輕人當(dāng)下對(duì)于時(shí)尚、科技和文化等多維度情緒價(jià)值的追求，是一種能夠激發(fā)人們興趣、創(chuàng)造互動(dòng)和傳遞文化的載體。

而且，現(xiàn)在的泡泡瑪特，與過去談?wù)摗爸袊娴鲜磕帷睍r(shí)，已經(jīng)大為不同。成功走出國門，在東南亞市場(chǎng)一炮而紅，在歐美市場(chǎng)闖出一片天的泡泡瑪特，已經(jīng)開始和迪士尼一樣，擁有更為純正的全球血統(tǒng)。

或許，中國版“迪士尼”也不是泡泡瑪特的“終點(diǎn)”，跑通IP運(yùn)營的全價(jià)值鏈才是，將IP與情緒價(jià)值直接鏈接，通過更豐富的形式。畢竟，當(dāng)人們的物質(zhì)需求變得充足，消費(fèi)滿足感的源頭就不再是實(shí)用性，而是如何實(shí)現(xiàn)精神富足。