中金公司12月20日晚間公告，因在為思爾芯科創(chuàng)板IPO提供保薦服務過程中未勤勉盡責，出具的《發(fā)行保薦書》等文件存在虛假記載，違反《證券法》相關(guān)規(guī)定，被中國證監(jiān)會責令改正，給予警告，沒收保薦業(yè)務收入200萬元，并處以600萬元罰款。思爾芯項目保薦代表人趙善軍、陳立人被給予警告，并分別處以150萬元罰款。公司表示將以案為鑒，強化全面整改，夯實“看門人”責任。目前公司經(jīng)營情況正常。

感知是具身智能環(huán)境交互的基礎(chǔ)，傳感器是感知系統(tǒng)的核心硬件。類比于人類的感知器官，具身智能借助視覺、聽覺、觸覺、力覺等各類傳感器來感知外部環(huán)境、了解自身狀態(tài)。伴隨具身智能行業(yè)的發(fā)展成熟，傳感器的性能持續(xù)迭代、單機搭載量亦呈現(xiàn)增長，中金公司認為，具身智能有望為傳感器帶來增量需求。中金公司測算，至2030年中國具身智能傳感器市場有望達100億元，市場規(guī)模逐步壯大。

展望2025年，造紙需求有望在政策對消費的大力提振下恢復溫和增長，供給端處于產(chǎn)能周期尾聲，箱板紙、文化紙的供需平衡相對更易修復，紙漿在底部企穩(wěn)后可能震蕩為主，在選股上傾向于安全邊際豐厚、攻守兼?zhèn)涞慕M合。中長期看，擁有優(yōu)質(zhì)林地和紙漿資源的企業(yè)的稀缺性提升。估算從2023年至今，全球新增商品漿產(chǎn)能超800萬噸（占2023年商品漿產(chǎn)能超10%）。往后看，下一個大型商品漿項目或至2027年投產(chǎn)，期間暫無確定性較高的大型項目；考慮到全球經(jīng)濟持續(xù)增長，上游木片和紙漿資源或均趨于緊張，看好擁有優(yōu)質(zhì)林地和紙漿資源的企業(yè)。

2024年半導體及元器件整體處于景氣上行階段，預計2025年庫存、供需趨穩(wěn)，AI云、端需求落地，國產(chǎn)要素迎來新周期。預計2025年AI換機潮有望拉動半導體設(shè)計板塊下游需求增長加快?？春肁I驅(qū)動下的云、端側(cè)算力芯片需求擴容，個股alpha層面看好產(chǎn)品結(jié)構(gòu)拓展對相關(guān)公司業(yè)績的拉動，并建議關(guān)注并購重組為部分賽道帶來的投資機會。預計2025年芯片制造的供需或?qū)②吔胶?，產(chǎn)能利用率維持在合理水平；其中，先進制程制造的研發(fā)有望持續(xù)推進，帶動設(shè)備、零部件、材料和設(shè)計工具的發(fā)展。

把握“歲末年初行情”，A股“大底”形成中。展望后市，12月政治局會議的積極定調(diào)有望助力“歲末年初行情”。盈利端，近期公布的PMI、財政收支、工業(yè)企業(yè)利潤、家電銷售等多項數(shù)據(jù)表明我國經(jīng)濟增長動能邊際改善。政策端，9月下旬以來我國政策明顯加碼，多部委圍繞地方政府化債、促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)、惠民生促消費等領(lǐng)域推出多項穩(wěn)增長政策，投資者政策預期明顯改善。結(jié)合當前海內(nèi)外宏觀環(huán)境看，國內(nèi)有效需求不足仍為主要矛盾，海外壓力邊際提升正促使逆周期政策進一步加碼。政治局會議延續(xù)積極定調(diào)，對明年經(jīng)濟工作做指引，有助于提振投資者信心。配置層面，短期結(jié)合會議部署來看，非銀金融、房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈、以及擴內(nèi)需相關(guān)板塊有望出現(xiàn)相對收益。中長期仍關(guān)注供需格局良好的景氣成長、韌性外需等投資主線。

美股走到當前位置，估值和情緒都已偏高，盈利毫無疑問將是決定后續(xù)空間的核心變量，而盈利的關(guān)鍵在于順周期和科技兩塊，前者看經(jīng)濟周期和特朗普政策的修復彈性，后者看科技產(chǎn)業(yè)的趨勢。結(jié)合美國自身增長路徑（2025年中經(jīng)濟逐步企穩(wěn)修復）以及海外收入的增長預期（30-40%的海外收入），我們測算美股2025年盈利增速或達到10%，略高于今年的9%。當然，在我們的假設(shè)中，AI產(chǎn)業(yè)趨勢依然維持樂觀情緒與高利潤率。同時，特朗普的稅改有望提振美國盈利3-4個百分點。結(jié)構(gòu)上，重點關(guān)注順周期彈性和科技主線。

全球儲能高速增長拐點即將到來。2024年項目招標/規(guī)劃量同比增加明顯，配儲時長逐年提升。儲能基本需求將隨VRE發(fā)電量占比提升而增長，中國/美國/歐洲的VRE發(fā)電量占比將分別超過15%/15%/20%，大部分亞非拉地區(qū)或?qū)⒃?0%左右進入起步期，疊加近年政策/技術(shù)/降本等多要素持續(xù)推進，全球高速增長拐點或?qū)⑻崆暗絹怼？春?025年全球儲能需求有望保持高增。預計2025年全球儲能出貨量（含通信儲能）將達到449GWh，同比+31.5%。

回顧2024年，因項目制作周期受疫情影響，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容供給較少，且外部消費環(huán)境相對低迷，疊加AI主題情緒回落、文化事業(yè)單位轉(zhuǎn)制企業(yè)單位的所得稅優(yōu)惠政策調(diào)整，傳媒主要公司業(yè)績增長乏力，板塊估值調(diào)整較多。展望2025年，在監(jiān)管環(huán)境及制作生產(chǎn)常態(tài)化趨勢下，技術(shù)助力效率提升，行業(yè)有望重拾高質(zhì)量增長。行業(yè)排序上，數(shù)字媒體和游戲行業(yè)商業(yè)模式占優(yōu)，頭部公司的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容持續(xù)輸出能力或?qū)⒅τ€(wěn)定釋放，亦有望率先實現(xiàn)AI等新技術(shù)應用落地；社交社區(qū)逐步進入常態(tài)化盈利階段，關(guān)注經(jīng)營效率提升；營銷廣告關(guān)注優(yōu)質(zhì)媒體份額獲取的結(jié)構(gòu)性機會。影視院線增長趨勢相對低迷，關(guān)注頭部內(nèi)容表現(xiàn)的邊際彈性及影院側(cè)整合機遇，出版行業(yè)高股息價值邊際趨弱，有線廣電關(guān)注“181號文”政策變化下的發(fā)展機遇。

2024年至今，航空航天科技板塊業(yè)績受需求影響逐步筑底。在宏觀環(huán)境快速變化的背景下，行業(yè)仍具備較強的需求剛性和長期確定性，伴隨“十四五”收官及行業(yè)擾動因素淡化，行業(yè)景氣復蘇可期，低基數(shù)下板塊有望于2025年迎來補償式增長。

“波折期”可能正在過去，A股有望迎來“歲末年初行情”。近兩月結(jié)合外部擾動因素尤其是特朗普交易持續(xù)強化，A股及港股市場均出現(xiàn)一定回調(diào)，受外部因素影響更大的港股市場調(diào)整較多，A股市場則在資金面支撐下表現(xiàn)相對具有韌性且近期逐步回暖。當前時點A股持續(xù)近兩月的“波折期”可能正在過去，臨近歲末政策重要窗口期，積極因素有望助力A股迎來“歲末年初行情”。行業(yè)層面，建議從基本面出發(fā)并結(jié)合良好的供需格局，布局景氣成長產(chǎn)業(yè)，如鋰電、軍工的高端制造，以及半導體、消費電子、通訊設(shè)備等科技硬件，此外電網(wǎng)設(shè)備、商用車、白色家電等韌性外需板塊也值得關(guān)注。

鋰電板塊經(jīng)過近3年的下行周期，當前時點底部已逐步清晰。展望2025年，隨著產(chǎn)業(yè)鏈價格逐步企穩(wěn)、供需關(guān)系改善，各環(huán)節(jié)有望迎來基本面向上拐點；與此同時，以固態(tài)電池為代表的鋰電新一輪技術(shù)大周期啟動，有望加速驅(qū)動產(chǎn)業(yè)鏈升級。

北京五一視界數(shù)字孿生科技有限公司已向港交所提交上市前文件。中金公司和華泰國際為聯(lián)席保薦人。公司是一家致力于克隆地球5.1億平方公里的科技公司，已圍繞3D圖形、模擬仿真及人工智能三大領(lǐng)域的技術(shù)進行大量投資并發(fā)展核心競爭力。

當下新能源重卡普遍處于毛利率較低甚至微虧的階段，行業(yè)的盈利拐點正在經(jīng)歷成本端到價格端的轉(zhuǎn)變，向前看行業(yè)有望通過持續(xù)上量、價格穩(wěn)定，迎來毛利率穩(wěn)步增長。此外，看好電動智能化變革下全產(chǎn)業(yè)鏈價值愈加多樣化，整車廠有望打通新能源重卡生態(tài)圈創(chuàng)造軟硬件價值；也期待全球低碳轉(zhuǎn)型下中國新能源重卡憑借完善的供應鏈優(yōu)勢、豐富的產(chǎn)品與技術(shù)儲備實現(xiàn)海外市場增量拓展。

公司擬全球發(fā)售482.792萬股H股，中國香港發(fā)售股份48.28萬股，國際發(fā)售股份434.512萬股，另有15%超額配股權(quán)；2024年11月28日至12月3日招股，預期定價日為12月4日；發(fā)售價將為每股發(fā)售股份145港元-165港元，每手買賣單位為20股；中金公司為獨家保薦人；預期股份將于2024年12月6日開始在聯(lián)交所買賣。

中金公司研報顯示，國內(nèi)資金面，主被動外資流出規(guī)模繼續(xù)擴大。中國市場過去一周繼續(xù)回調(diào)，上證指數(shù)回落1.9%，恒生指數(shù)下跌1.0%。這一背景下，本周海外主動與被動資金繼續(xù)流出，且幅度擴大，主動外資總計流出中資股8.2億美元（vs.上周流出5.7億美元），被動資金流出32.6億美元（vs.上周流出15.0億美元）。主動資金過去六周的流出規(guī)模已經(jīng)是10月初兩周流入規(guī)模的四倍，被動資金也流出了9月底至10月下旬流入規(guī)模的約30%。往前看，短期外部擾動因素增多，保持謹慎，不排除波動進一步放大，但總體震蕩格局仍是我們的基準假設(shè)。

近年來白酒線上銷售規(guī)模持續(xù)提升，2023年線上白酒市場規(guī)模近千億元，已然成為白酒銷售的重要渠道之一。白酒線上規(guī)模仍將保持增長態(tài)勢，酒企未來或?qū)⒅鸩桨丫€上渠道定位為重要銷售渠道之一；低價策略長期不具備可持續(xù)性，未來白酒線上規(guī)模增長的驅(qū)動因素或?qū)牡蛢r轉(zhuǎn)變?yōu)檫\營精細化及產(chǎn)品差異化；名酒類標品及線上開發(fā)酒有望為線上銷售貢獻增量。

非執(zhí)行董事鄧星斌因工作安排調(diào)整，于2024年11月21日辭去公司非執(zhí)行董事、董事會戰(zhàn)略與ESG委員會委員及董事會風險控制委員會委員職務。

家電板塊估值將有望提升：1）家電板塊年初至9月24日收益明顯，主要是家電龍頭成長確定性高、分紅率高，以及以舊換新補貼政策帶來的信心。2）9月24日后的行情，家電板塊彈性相對較弱。展望2025年，在市場流動性或明顯改善的情況下，家電板塊估值將提升，但彈性依然會較弱，優(yōu)點依然將是基本面扎實。3）中國白電龍頭歷史估值水平偏低。1990年代至今，日本市場處于低利率時代，全球暖通龍頭大金工業(yè)TTM P/E區(qū)間在18.1x—35.4x，平均估值26.8x，明顯高于中國白電龍頭的估值水平。中金公司認為中國白電龍頭長期可以享有類似大金工業(yè)的估值水平。

鋰電池硅基負極至今已經(jīng)歷經(jīng)4輪技術(shù)迭代，第4代多孔碳沉積硅技術(shù)路線在膨脹、成本、快充等方面均取得較好進步，已經(jīng)開啟商業(yè)化，看好其在多場景應用前景，建議關(guān)注相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈投資機遇。

今年食飲行業(yè)需求受居民消費信心不足、對收入增長預期謹慎等因素影響表現(xiàn)較為疲弱，消費趨勢整體呈現(xiàn)K型分化，中高端產(chǎn)品表現(xiàn)承壓，具備高質(zhì)價比及為消費者提供情緒價值產(chǎn)品表現(xiàn)更為突出。展望2025年，預計隨一攬子刺激政策落地，必選消費有望從消費券發(fā)放、消費信心提振、居民收入預期改善等直接及間接角度受益，商務、禮贈等場景有望逐步受益于經(jīng)濟活躍度的提升，白酒行業(yè)需求或穩(wěn)健恢復，行業(yè)集中分化趨勢延續(xù)；大眾食品則有望受益于居民消費信心回升，我們對明年大眾食品需求在今年低基數(shù)下回暖持相對樂觀態(tài)度，并判斷質(zhì)價比及情緒價值等消費趨勢有望延續(xù)。