記者 | 胡穎君

四年試點(diǎn)后，全面注冊(cè)制改革大幕徐徐拉開。

2月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就全面發(fā)行股票注冊(cè)制涉及的《首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》等主要制度規(guī)則草案向社會(huì)公開征求意見，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革正式啟動(dòng)。

從核準(zhǔn)制到全面注冊(cè)制，A股資本市場(chǎng)迎來重要里程碑。全面注冊(cè)制改革究竟有何意義？它將如何影響A股生態(tài)？界面新聞?dòng)浾呔痛瞬稍L了上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院教授陳欣，前恒泰證券總裁、知名財(cái)經(jīng)大V牛壯，華夏基金數(shù)量投資部高級(jí)副總裁、基金經(jīng)理魯亞運(yùn)，三位嘉賓就上述熱點(diǎn)議題展開深入討論。

“在2023年年初這個(gè)時(shí)點(diǎn)啟動(dòng)全面注冊(cè)制改革，可以說是出乎市場(chǎng)意料，也由此可見為加快中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，國(guó)家對(duì)資本市場(chǎng)寄予了多么高的期望?！?牛壯表示，全面注冊(cè)制的推行，標(biāo)志著此前持續(xù)近四年的試點(diǎn)階段正式結(jié)束，也宣告中國(guó)資本市場(chǎng)最基礎(chǔ)的制度建設(shè)已經(jīng)形成。

魯亞運(yùn)表示，注冊(cè)制改革的本質(zhì)是資本市場(chǎng)進(jìn)一步向市場(chǎng)化改革，即把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，監(jiān)管部門不再對(duì)企業(yè)的投資價(jià)值作出判斷，主要起到審核和把關(guān)質(zhì)量的作用。與核準(zhǔn)制相比，注冊(cè)制的上市門檻低、上市效率高，同時(shí)在信息披露為核心的上市流程框架下，發(fā)行上市全過程更加規(guī)范、透明、可預(yù)期。

陳欣坦言，市場(chǎng)此前曾預(yù)期在全面注冊(cè)制背景下，很多中小型企業(yè)都有機(jī)會(huì)上市，不過從實(shí)際出臺(tái)的幾套上市標(biāo)準(zhǔn)來看，一個(gè)企業(yè)如果沒有科技含量，缺乏創(chuàng)新能力，經(jīng)營(yíng)規(guī)模也不大，上市希望依舊渺茫。而這也是中國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)施的注冊(cè)制區(qū)別于海外資本市場(chǎng)的地方。

具體而言，陳欣指出，“全面注冊(cè)制主板第一套標(biāo)準(zhǔn)比我預(yù)期的高，比如要求經(jīng)三年凈利潤(rùn)均為正，且累計(jì)不低于1.5億元，以往則是要求不低于3000萬。標(biāo)準(zhǔn)還要求最近一年凈利潤(rùn)不低于6000萬元。這也是此前沒有過的。除此之外，第二、第三套標(biāo)準(zhǔn)對(duì)擬上市企業(yè)的營(yíng)收、市值要求也大幅超過以往科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的要求?！?/p>

全面注冊(cè)制推行后，將對(duì)A股市場(chǎng)生態(tài)以及交易制度帶來怎樣的影響？

“一級(jí)市場(chǎng)方面，全面注冊(cè)制改革能夠進(jìn)一步提升直接融資的效率和規(guī)模。以創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制試點(diǎn)改革為例，新股從受理到上市的時(shí)間從過往的520天縮短至380天，二級(jí)市場(chǎng)方面，有助于增強(qiáng)主板市場(chǎng)定價(jià)能力與效率。”魯亞運(yùn)表示。

他進(jìn)一步指出，“全面注冊(cè)制實(shí)行后將促進(jìn)一二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)接軌，研究定價(jià)能力的重要性上升，對(duì)投行而言研究能力將取代入圍率成為新的分配邏輯，對(duì)投資者而言打新需要更聚焦資產(chǎn)真實(shí)價(jià)值。參考科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制下的新股打新情況，發(fā)行市盈率較高的新股破發(fā)概率較大、首日平均漲幅較低?！?/p>

陳欣認(rèn)為，過往A股新股定價(jià)并不準(zhǔn)確，打新市場(chǎng)較為畸形，長(zhǎng)期以來存在兩種亂象：一是新股上市后短期內(nèi)股價(jià)遠(yuǎn)高于發(fā)行價(jià)，而在這背后可能存在資金投機(jī)或股價(jià)操縱等行為。二是在籌備上市期間，企業(yè)都會(huì)想盡辦法做大業(yè)績(jī)，而在上市后，其盈利能力反而會(huì)出現(xiàn)回落，并導(dǎo)致股價(jià)下跌，致使熱衷“炒新”的投資者損失慘重。

在他看來，全面實(shí)施注冊(cè)制之后，主板新股前五日不設(shè)漲跌幅限制，新股上市首日即可被納入融資融券標(biāo)的，可以使得看空力量加入市場(chǎng)，能有效抑制短期股價(jià)爆炒，提升新股定價(jià)效率，長(zhǎng)期來看有利于資本市場(chǎng)健康發(fā)展。

“對(duì)新股定價(jià)和存量股票的流動(dòng)性都會(huì)有影響。港股200億市值以下的公司，很多研究機(jī)構(gòu)是不會(huì)覆蓋的。也就是說，未來如果一家公司公司不具備一定體量，沒有吸引力，上不上市沒有太大區(qū)別。”牛壯表示。

此外，未來A股退市制度也會(huì)得到進(jìn)一步優(yōu)化和改善。牛壯指出，“過去試點(diǎn)注冊(cè)制，A股一共退市了46家企業(yè)，而反觀美股市場(chǎng)，過去三十年累計(jì)有17000多家企業(yè)退市，可以預(yù)計(jì)，存量標(biāo)的優(yōu)勝劣汰會(huì)進(jìn)一步加劇。另一方面，行業(yè)豐富度也會(huì)增加。類似過去的阿里、騰訊、泡泡瑪特等代表新經(jīng)濟(jì)方向的企業(yè)將加速登陸中國(guó)資本市場(chǎng)?！?/p>

全面實(shí)行注冊(cè)制會(huì)否導(dǎo)致新股供給的大幅增加？對(duì)此，魯亞運(yùn)表示，實(shí)行注冊(cè)制有利于加快上市效率，但并不意味著各種公司都能上市。證監(jiān)會(huì)也表示“實(shí)行注冊(cè)制并不意味著放松質(zhì)量要求”，可見全面注冊(cè)制不等于簡(jiǎn)單降低上市門檻。注冊(cè)制的最終目的，仍然是圍繞鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)融資展開，另外券商跟投制度的落實(shí)也意味著項(xiàng)目選擇上會(huì)更加注重企業(yè)質(zhì)量篩選。最后，目前交易所審核、證監(jiān)會(huì)注冊(cè)的基本架構(gòu)不變，上市發(fā)行的節(jié)奏整體可控，判斷IPO數(shù)量暴增的可能性較小。

 “如果是創(chuàng)新型企業(yè)，即便短期內(nèi)上市數(shù)量多一些也沒關(guān)系。而如果一些質(zhì)量較差的企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變臉，損害投資者利益，我相信監(jiān)管層依舊會(huì)出手予以限制?！?陳欣則認(rèn)為，與其擔(dān)心企業(yè)扎堆IPO對(duì)市場(chǎng)帶來沖擊，不如考慮是否有足夠多好的企業(yè)來A股上市。

牛壯表示，盡管中國(guó)資本市場(chǎng)總規(guī)模達(dá)八九十萬億，但實(shí)際上待上市的資產(chǎn)規(guī)模依舊龐大。參照美股市場(chǎng)來看，其退市的數(shù)量已經(jīng)超過了上市數(shù)量?！白?cè)制全面開展后不久，我們也將會(huì)迎來相對(duì)平衡的階段，不太會(huì)出現(xiàn)堰塞湖的情況?！?/p>