文｜《港灣商業(yè)觀察》施子夫

成立于1987年的老牌牙膏品牌“冷酸靈”也正式開(kāi)啟了自己的資本化之路。

11月10日，重慶登康口腔護(hù)理用品股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，登康口腔）遞表深交所，擬深交所主板上市，保薦機(jī)構(gòu)中信建投。

早在登康口腔之前，牙膏市場(chǎng)不僅有云南白藥（000538.SZ）、片仔癀（600436.SH）、兩面針（600249.SH）等國(guó)內(nèi)知名品牌，同時(shí)也包括高露潔、聯(lián)合聯(lián)華、寶潔等海外日化品牌。選擇在此時(shí)遞表的登康口腔，有哪些核心競(jìng)爭(zhēng)力，無(wú)疑受到外界關(guān)注。

01、紅海市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)薄弱

在口腔清潔護(hù)理用品中，牙膏一直是市場(chǎng)份額最大的品類(lèi)。

根據(jù)歐睿國(guó)際的數(shù)據(jù)顯示，2021年我國(guó)口腔清潔護(hù)理用品行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模為521.73億元。其中，牙膏及牙刷占比合計(jì)約為93.59%，另有不足7%的收入來(lái)自漱口水/漱口液、牙線(xiàn)及其他產(chǎn)品。

然而同其他日化類(lèi)產(chǎn)品一樣，近幾年口腔清潔護(hù)理用品行業(yè)也開(kāi)始由增量市場(chǎng)逐步走向存量市場(chǎng)。不僅如此，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，行業(yè)寡頭效應(yīng)也愈加凸顯，前五家知名廠商已占據(jù)市場(chǎng)六成份額。

前述數(shù)據(jù)指出，從2017年至2021年，我國(guó)口腔清潔護(hù)理用品市場(chǎng)規(guī)模已出現(xiàn)放緩趨勢(shì)，行業(yè)增速由2017年的10.16%已下滑至2021年的4.56%，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為7.65%。

按我國(guó)牙膏產(chǎn)品全渠道零售額計(jì)算，2021年，云南白藥、好來(lái)化工、寶潔、登康口腔、高露潔等前五名廠商的市場(chǎng)份額達(dá)59.50%，頭部效應(yīng)顯著。

在市場(chǎng)趨于紅海的背景下，此番遞表上市，登康口腔除了要面對(duì)外部激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)還要化解內(nèi)部營(yíng)收結(jié)構(gòu)單一的困境。

招股書(shū)顯示，登康口腔主要從事口腔護(hù)理用品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品涵蓋牙膏、牙刷、漱口水等口腔清潔護(hù)理用品。目前旗下?lián)碛衅放瞥暗强怠?、“冷酸靈”外，還包括高端口腔護(hù)理品牌“醫(yī)研”、以及兒童口腔護(hù)理品牌“貝樂(lè)樂(lè)”、“萌芽”等。

從2019年至2021年以及2022年上半年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)報(bào)告期內(nèi)），登康口腔實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為9.44億元、10.30億元、11.43億元和6.11億元；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為6316.30萬(wàn)元、9524.03萬(wàn)元、1.19億元和5813.11萬(wàn)元；從2020年到今年上半年，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為7370.95萬(wàn)元、9689.34萬(wàn)元和5043.63萬(wàn)元。

報(bào)告期內(nèi)，登康口腔的業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為穩(wěn)定，然而同行業(yè)龍頭云南白藥相比，登康口腔在營(yíng)收規(guī)模層面還存有一定差距。

另一家于今年2月遞表港交所的薇美姿實(shí)業(yè)（廣東）股份有限公司，公司從2019年至2021年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為16.62億元、16.16億元和12.3億，營(yíng)收規(guī)模略高于登康口腔。

目前，登康口腔的主營(yíng)業(yè)務(wù)包括成人基礎(chǔ)口腔護(hù)理產(chǎn)品、兒童基礎(chǔ)口腔護(hù)理產(chǎn)品、電動(dòng)口腔護(hù)理產(chǎn)品以及口腔與美容護(hù)理產(chǎn)品四大類(lèi)。其中，成人基礎(chǔ)口腔護(hù)理產(chǎn)品的收入占報(bào)告期各期總收入的比重均在90%以上。

海南博鰲醫(yī)療科技有限公司總經(jīng)理鄧之東對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，基礎(chǔ)口腔護(hù)理產(chǎn)品保證了公司基礎(chǔ)業(yè)務(wù)規(guī)模，這部分業(yè)務(wù)收入雖然規(guī)?？捎^但毛利率低，90%以上的收入比例顯然有進(jìn)一步優(yōu)化空間，高毛利、高附加值的創(chuàng)新產(chǎn)品收入占比有待進(jìn)一步提升，避免企業(yè)在經(jīng)營(yíng)層面出現(xiàn)增收不增利現(xiàn)象。

單一的收入來(lái)源無(wú)疑是登康口腔經(jīng)營(yíng)發(fā)展中的一個(gè)較大風(fēng)險(xiǎn)，若未來(lái)公司不能尋找到第二生長(zhǎng)極，登康口腔或面臨盈利能力下滑、市場(chǎng)份額流失的不利局面。

02、研發(fā)費(fèi)用偏低，電商高低影響毛利

隨著近年來(lái)電子商務(wù)和第三方物流的不斷發(fā)展，登康口腔也在不斷調(diào)整自己的銷(xiāo)售模式。

報(bào)告期內(nèi)，登康口腔電商模式收入從2019年的5743.98萬(wàn)元提升至2021年的1.50億元，占當(dāng)期總收入的比重從2019年的6.10%進(jìn)一步提升至2022年上半年的17.32%。

與此同時(shí)，公司主要銷(xiāo)售渠道的經(jīng)銷(xiāo)模式收入占比出現(xiàn)了一定下滑。從2019年的86.63%下降至2022年上半年的77.7%。

除了擁抱線(xiàn)上渠道外，為積極破圈，登康口腔也逐年加大了營(yíng)銷(xiāo)力度。

報(bào)告期內(nèi)，登康口腔的銷(xiāo)售費(fèi)用分別為2.76億元、2.66億元、2.79億元和1.51億元，分別占當(dāng)期總收入的29.24%、25.8%、24.45%、24.79%。

同一時(shí)間，同行業(yè)銷(xiāo)售費(fèi)用率均值分別為24.25%、20.40%、23.43%、18.19%。最近三年半內(nèi)，登康口腔的銷(xiāo)售費(fèi)用率都明顯高于同行可比公司均值。

對(duì)此，登康口腔在招股書(shū)中表示稱(chēng)，主要原因系倍加潔銷(xiāo)售費(fèi)用率較低，拉低了可比公司均值?！疤蕹都訚嵉挠绊懞?，報(bào)告期各期可比公司銷(xiāo)售費(fèi)用率均值分別為28.86%、24.50%、27.08%和20.20%，公司銷(xiāo)售費(fèi)用率與行業(yè)均值較為接近，不存在重大差異。”

為突破行業(yè)瓶頸，登康口腔也在發(fā)展電動(dòng)牙刷、沖牙器等電動(dòng)口腔護(hù)理用品，以及牙齒脫敏劑等口腔醫(yī)療器械用品。

然而從招股書(shū)來(lái)看，電動(dòng)牙刷在報(bào)告期內(nèi)的收入分別為203.19萬(wàn)元、382.32萬(wàn)元、666.33萬(wàn)元和250.64萬(wàn)元，占當(dāng)期總收入的比重均不足1%。

此外，登康口腔的研發(fā)費(fèi)用則相對(duì)較低，且有所下滑。報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)投入分別為3030.10萬(wàn)元、3169.58萬(wàn)元、3551.80萬(wàn)元、1732.15萬(wàn)元，占當(dāng)期總收入的比重分別為3.21%、3.08%、3.11%和2.84%。

新品類(lèi)尚未出現(xiàn)高增長(zhǎng)，登康口腔的未來(lái)壓力不容小覷。日化財(cái)經(jīng)資深評(píng)論員清揚(yáng)君對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，目前口腔清潔護(hù)理行業(yè)充分競(jìng)爭(zhēng)，登康口腔的優(yōu)勢(shì)并不明顯，其主要銷(xiāo)售來(lái)自經(jīng)銷(xiāo)模式，在人們習(xí)慣線(xiàn)上購(gòu)物后登康口腔將面臨巨大的增長(zhǎng)壓力。此外，登康口腔的電商銷(xiāo)售模式占比太小，毛利較低，如果未來(lái)要加大電商投入勢(shì)必還會(huì)進(jìn)一步降低自身毛利。

此外據(jù)招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，登康口腔還曾多次進(jìn)行現(xiàn)金分紅。三年半的時(shí)間，登康口腔現(xiàn)金分紅金額合計(jì)約為3.34億元。

此次IPO，登康口腔計(jì)劃擬募資6.6億元主要用于智能制造升級(jí)、全渠道營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)升級(jí)及品牌推廣、口腔健康研究中心以及數(shù)字化管理平臺(tái)。