文｜紅周刊特約 杰伊·佩洛斯基

我這篇想寫的是，投資工作中令人感到沮喪和艱難的一部分——市場上總會出現(xiàn)一些不理解的情況或東西，但為了優(yōu)化投資，投資人需要去理解，更嚴峻的情況是，必須去理解。

令人沮喪的現(xiàn)狀：現(xiàn)實向好，資產(chǎn)價格向下

這個話題源自于我最近和一位頗有思想的經(jīng)濟學家進行的一場談話。我們討論了各自的觀點，得出的結(jié)論是，我們害怕在預(yù)期的反轉(zhuǎn)來臨之前，因為種種壓力改變了自己的觀點，進而錯過利率、美元或股票的大幅反轉(zhuǎn)。

但我的一個從外地來訪的朋友評論說，他在旅行中遇到的大多數(shù)人都在同一個地方遭受重創(chuàng)。正是因為覺得反轉(zhuǎn)或許就在眼前，所以深陷自己的觀點不愿意改變。這個見聞又讓我們感到十分憂心。

我們討論了一些我們不理解的事情，談到了一些歐洲和美國的例子。在歐洲，我真的不明白為什么天然氣價格從最近的峰值暴跌了近70%，但歐洲的風險資產(chǎn)價格卻在持續(xù)下跌。還記得那些關(guān)于在寒冷的冬天，貧窮的歐洲人擠在沒有暖氣的黑暗房間里的報道嗎？好吧，這不會在今年冬天發(fā)生——事實上，情況已經(jīng)有了明顯好轉(zhuǎn)，歐洲的儲罐已經(jīng)裝滿了，大約有35艘液化天然氣運輸船在接收站周圍等待卸貨，因為儲存空間不夠了。而且，最新的天氣預(yù)報顯示，今年冬季氣溫溫和。然而，歐元目前約為0.97，峰值為1.01，歐盟股票價格也較峰值下跌了約6%。

當然，這不是歐洲市場波動的終結(jié)，因為歐洲通脹率接近兩位數(shù)，歐央行將會進一步加息，2023年的經(jīng)濟預(yù)測是輕微的負增長。這些因素會制約風險資產(chǎn)上行。但令我感到困擾的是，最大的風險被排除后，歐洲的風險資產(chǎn)沒有一點轉(zhuǎn)暖的跡象，甚至還更低迷了。

我不理解的第二件事是關(guān)于美國航空公司和他們的業(yè)績。大多數(shù)美國大型航空公司公布了三季度業(yè)績，比新冠疫情前的2019年三季度要好。聯(lián)合航空公司的首席執(zhí)行官稱，“三季度是我們歷史上最好的運營季度”。航空公司的財務(wù)指標正在好轉(zhuǎn)，但股市卻一直在大幅下跌。航空ETF——JETS的價格較2019年第三季度下跌了50%，我不理解為什么這樣的大跌會出現(xiàn)在航空股有史以來最好的財報季之后？

另一件我不理解的事情是，幾乎所有的指標都表明價格壓力正在減弱，例如在供應(yīng)鏈領(lǐng)域，今年早些時候有超過100艘船在西海岸等待卸貨，目前只有4艘；大宗商品價格崩潰式下跌；二手車價格下降……無論現(xiàn)實中價格如何下降，美國的通脹率似乎都在8%左右徘徊不變。當然也不是完全沒有變化，如果我們看過去三個季度的年化通脹率，從一季度的10%左右下降到了三季度的2%。但這個數(shù)字的下降并沒有減輕人們的擔憂。

許多人預(yù)測，到2023年年中通脹率將大幅下降，穆迪的馬克·贊迪（Mark Zandi）表示:“消費者價格指數(shù)(CPI)將從目前的年增長率超過8%，降至4%左右?！蹦Ω笸ㄒ差A(yù)計，12月整體CPI將降至6.8%，到2023年9月將降至3.2%。

然而，美聯(lián)儲似乎對這些觀點毫不在意，最近，一位接近美聯(lián)儲的消息人士在《華爾街日報》發(fā)表了一篇文章，其中暗示美聯(lián)儲將在11月加息75個基點，在12月加息降50個基點。然后可能會暫停加息，以評估實體經(jīng)濟的反應(yīng)。

許多因素表明：頹勢即將逆轉(zhuǎn)

我還有很多其他的方面不理解，但我想講一些我知道的事情，這些事情對于市場的下一步走勢十分重要。

舉例來說，我能夠理解為什么每股收益率還不錯。在名義增長率高企、投資者悲觀的宏觀環(huán)境下，很容易出現(xiàn)一個多數(shù)企業(yè)增長的財報季。到目前為止，約有70%的公司三季度業(yè)績超過預(yù)期，更多的公司對業(yè)績做了上調(diào)，而不是下調(diào)。

目前，每股收益（EPS）的同比增長率為2%，同時名義增長約為8-10%，這些并不是很高的水平，但在美聯(lián)儲有史以來最激進的緊縮周期中，這些盈利支撐了當前的股價。債券投資者似乎決心繼續(xù)推高這一景氣周期，3個月期美債和10年期美債的收益率的利差回到近40個基點，而本月早些時候，二者利差低于10個基點。

我也理解這個景氣周期并不會持續(xù)太長時間，雖然加息預(yù)期基本上被消化了，但還需要更多的信心和數(shù)據(jù)才會帶來實質(zhì)性的反轉(zhuǎn)。好消息是，美聯(lián)儲的加息預(yù)期不像之前那么激進，以下是日前美聯(lián)儲鷹派人物詹姆斯·布拉德的原話：“我認為，到2023年，我們將更接近實施一般貨幣政策的時刻。”“現(xiàn)在的政策利率水平是正確的，這給通脹帶來了下行壓力，隨著2023年數(shù)據(jù)的出爐將會進行調(diào)整?！苯刂聊壳埃x2023年還有不到70天，變化或許就在不遠的前方。

不錯的每股收益、較樂觀的預(yù)期，以及一位美聯(lián)儲官員鼓勵債券市場堅持下去……這些因素綜合在一起，表明目前的頹勢或?qū)⒂瓉矸崔D(zhuǎn)。我們?nèi)匀徽J為，隨著利率降溫，美元指數(shù)或?qū)⑾陆?，這會為風險資產(chǎn)奠定更好的基礎(chǔ)，一個更穩(wěn)定的政策環(huán)境有利于市場。

（本文作者系TPW投資首席投資官、摩根士丹利前策略師兼董事總經(jīng)理。本文已刊發(fā)于10月29日《紅周刊》，文中觀點僅代表作者個人，不代表《紅周刊》立場。投資有風險，投資需謹慎?。?/em>