文 | 子彈財(cái)觀 馮羽

編輯 | 蛋總

誰(shuí)也沒想到，一句“?？怂箍萍肌保妥屷u油龍頭企業(yè)海天味業(yè)狠狠地栽了跟頭，在其連發(fā)三則聲明后仍上演了股價(jià)“三連跌”，也讓千禾這樣主打“0添加”的醬油品牌“撿了漏”。

在剛過(guò)去的“十一黃金周”，網(wǎng)紅辛吉飛揭露食品行業(yè)添加劑問題，醬油首當(dāng)其沖。這個(gè)“讓醬油界顫抖”的男人一把掀開了行業(yè)的遮羞布，海天醬油很快便陷入了“雙標(biāo)”的指責(zé)中。

相反地，高舉高打“0添加”口號(hào)的千禾醬油在一夜間成了“天選之子”，意外地爆紅了。截止10月12日收盤，千禾味業(yè)股價(jià)報(bào)17.06元，較節(jié)前上漲13.13%，市值破160億元。

而海天味業(yè)在這場(chǎng)風(fēng)波中所付出的代價(jià)之一是股價(jià)連續(xù)三天下跌，市值蒸發(fā)超400億元。從10月10日至12日收盤，其股價(jià)分別較前一個(gè)交易日下跌9.35%、2.17%和0.95%，12日?qǐng)?bào)收72.75元/股，總市值3371億元。

作為“醬茅”的代表企業(yè)，如果說(shuō)海天醬油在資本市場(chǎng)擁有和消費(fèi)端一樣的影響力，那么其余上市的醬油公司則顯得低調(diào)許多，例如中炬高新（廚邦、美味鮮）、加加食品（加加醬油）和千禾味業(yè)（千禾醬油），除了在超市貨架旁，鮮少能聽到它們的消息。

而千禾醬油自2008年進(jìn)軍高端醬油開始，便著意將“0添加”貫徹到底。公司董秘近日透露，旗下零添加調(diào)味品貢獻(xiàn)了公司5成營(yíng)收。

醬油添加劑風(fēng)波驟起，千禾醬油終于站在聚光燈下。

然而，千禾醬油的產(chǎn)品力和目前的高關(guān)注度能否匹配？高端醬油市場(chǎng)巨頭林立，千禾醬油還能“虎口奪食”嗎？

1、焦糖色“隱身”

與海天醬油、李錦記等品牌不同，千禾醬油起家于四川眉山，早年間是一家區(qū)域性醬油企業(yè)。

1996年，年僅27歲的伍超群和哥哥伍學(xué)明一起創(chuàng)建了恒泰實(shí)業(yè)，這正是千禾醬油的前身。恒泰實(shí)業(yè)最早從事焦糖色產(chǎn)品生產(chǎn)，這是一種添加劑，廣泛應(yīng)用于醬油及調(diào)味品中。

很快，作為原料供應(yīng)商的恒泰發(fā)現(xiàn)，隨著市場(chǎng)供給增加，生產(chǎn)利潤(rùn)在不斷變薄，于是伍超群就把目光轉(zhuǎn)向了調(diào)味品行業(yè)下游，從一家焦糖色生產(chǎn)商變身為調(diào)味品銷售商。

彼時(shí)，國(guó)內(nèi)醬油市場(chǎng)價(jià)格戰(zhàn)正打得火熱，千禾另辟蹊徑，繞開巨頭的低價(jià)廝殺戰(zhàn)，以“0添加”為標(biāo)簽，進(jìn)軍高端醬油市場(chǎng)。

2013年，千禾醬油開始走出西南市場(chǎng)，布局全國(guó)化戰(zhàn)略。三年后，千禾味業(yè)正式登陸A股，躋身國(guó)內(nèi)四大醬油上市公司行列。

從生產(chǎn)焦糖色起家，后轉(zhuǎn)型為一家標(biāo)榜“生產(chǎn)無(wú)添加醬油”的上市公司，難免令人感到疑惑：千禾醬油能“洗掉”添加劑底色嗎？

千禾味業(yè)在其財(cái)報(bào)中并未披露焦糖色的產(chǎn)銷量。但其2022半年報(bào)顯示，集團(tuán)旗下五家子公司中，有三家從事焦糖色等食品添加劑產(chǎn)品生產(chǎn)，分別是柳州恒泰、濰坊恒泰和豐城恒泰。

今年上半年，上述三家公司營(yíng)收分別為2289.69萬(wàn)元、6949.31萬(wàn)元和1910.34萬(wàn)元，三家營(yíng)收共計(jì)1.11億元。而千禾味業(yè)合并報(bào)表中，其2022年半年度營(yíng)業(yè)總收入為10.15億元，焦糖色產(chǎn)品收入占總收入的11%。

（圖 / 千禾味業(yè)2022半年報(bào)三家子公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)）

撇開“零添加”的標(biāo)簽不談，千禾醬油的產(chǎn)品力似乎并不突出。

根據(jù)千禾味業(yè)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2018-2020年，千禾味業(yè)醬油成本中直接材料分別為2.35億元、3.2億元和3.85億元，即單噸直接材料金額分別為2053元、2020元和1898元。

對(duì)比可知，海天味業(yè)同期單噸直接材料金額為2353元、2352元和2316元；中炬高新單噸直接材料金額為3116元、3012元和2745元。這也意味著，在原材料使用上，千禾味業(yè)單噸直接材料使用金額最低。

價(jià)格方面，千禾醬油也并無(wú)明顯優(yōu)勢(shì)。

根據(jù)各企業(yè)天貓旗艦店售價(jià)，千禾頭道原香零添加醬油180天、280天、380天500ML的單價(jià)分別為17.3元、16.73元、27.3元；海天零添加醬油味極鮮750ML單價(jià)16.92元；李錦記零添加醇味鮮特級(jí)醬油500ML單價(jià)為16.5元。

（圖 / 千禾醬油天貓旗艦店頁(yè)面）

渠道方面，公司調(diào)味品產(chǎn)品主要通過(guò)零售渠道、餐飲渠道、電商渠道等銷售，主要購(gòu)物場(chǎng)所為KA超市、中小連鎖超市、農(nóng)貿(mào)副食干雜店、農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)、電商平臺(tái)等。

但「子彈財(cái)觀」在部分農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)和KA超市發(fā)現(xiàn)，前者售賣千禾醬油的商鋪并不多，而在超市渠道，千禾醬油也并不總能擺放在優(yōu)質(zhì)的通道位置。

（圖 / 北京某物美超市醬油區(qū)陳列）

無(wú)明顯優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)品定價(jià)和不及龍頭品牌的市場(chǎng)聲量，讓千禾醬油不得不將打折促銷當(dāng)作常態(tài)。

超市促銷員也告訴「子彈財(cái)觀」，千禾醬油打折日常的促銷力度比較大。在千禾旗艦店也不難發(fā)現(xiàn)，千禾醬油動(dòng)輒給出6-9折的低售價(jià)。例如，購(gòu)買三瓶千禾380天零添加醬油可享6折優(yōu)惠，原價(jià)129元折扣價(jià)為77.4元。

2、為營(yíng)銷“還債”

客觀來(lái)看，千禾味業(yè)最新發(fā)布的2022半年報(bào)數(shù)據(jù)還算不錯(cuò)。其主營(yíng)收入10.15億元，同比上升14.56%；歸母凈利潤(rùn)1.19億元，同比上升80.56%，扣非凈利潤(rùn)1.15億元，同比上升74.14%。

千禾醬油在財(cái)報(bào)中披露了營(yíng)收和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的原因：營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)主要系公司加強(qiáng)市場(chǎng)開拓，產(chǎn)品銷量增加所致；而凈利潤(rùn)同比增加主要系本期減少?gòu)V告所致。

在食品飲料行業(yè)，渠道和營(yíng)銷向來(lái)是品牌的“雙板斧”。

千禾醬油靠減少?gòu)V告收入挽回凈利潤(rùn)，可推測(cè)其上半年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不過(guò)是給2021年錯(cuò)誤的運(yùn)營(yíng)策略“還債”。

千禾味業(yè)2021年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截止2021年底，公司銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)了35%至3.88億元，主要是因?yàn)樵谠撃甓?，千禾醬油為了強(qiáng)化品牌宣傳，加大了廣告投入。

報(bào)告期內(nèi)，公司冠名了兩季江蘇衛(wèi)視《新相親大會(huì)欄目》，在節(jié)目播出時(shí)間內(nèi)，公司確定銷售收入9245萬(wàn)元，而冠名費(fèi)用就花去9800萬(wàn)元。

在2021年年中，盲目的廣告營(yíng)銷策略給公司利潤(rùn)帶來(lái)的負(fù)面影響已經(jīng)顯露出來(lái)。

千禾味業(yè)發(fā)布的2021年半年報(bào)顯示，其實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.86億元，同比增長(zhǎng)10.82%；歸母凈利潤(rùn)6581.28萬(wàn)元，同比下降58.09%。低效的廣告投入直接導(dǎo)致千禾利潤(rùn)腰斬。

事實(shí)上，千禾醬油的銷售費(fèi)用率一直維持在較高水平。

從2016年至2020年的五年時(shí)間里，千禾味業(yè)銷售費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為20.2%、18.5%、20.3%、22.8%和16.9%。這一投入幫千禾醬油樹立了健康“0添加”的品牌形象，但也成為懸在企業(yè)凈利潤(rùn)頭頂?shù)睦麆Α?/p>

與此同時(shí)，千禾醬油經(jīng)營(yíng)不善的事件也不少。

早在2019年，千禾味業(yè)以1.5億元收購(gòu)了鎮(zhèn)江金山寺100%股權(quán)，希望借助于購(gòu)買現(xiàn)成渠道打開華東市場(chǎng)，但結(jié)果卻事與愿違。購(gòu)買標(biāo)的業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)，最終，千禾味業(yè)對(duì)鎮(zhèn)江金山寺計(jì)提出了8994萬(wàn)元的減值損失。

無(wú)獨(dú)有偶，千禾味業(yè)還在今年中報(bào)披露了子公司豐城恒泰的經(jīng)營(yíng)慘狀。

豐城恒泰主要業(yè)務(wù)為生產(chǎn)和銷售焦糖色，因其目前不具備成本、運(yùn)輸和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，千禾醬油決定對(duì)豐城恒泰暫時(shí)停產(chǎn)，并計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備金額1352萬(wàn)元，影響公司上半年歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)1149萬(wàn)元。

無(wú)論是老業(yè)務(wù)焦糖色還是收購(gòu)擴(kuò)產(chǎn)，千禾醬油的期望似乎都落空了。

3、高端醬油行路難

遙想當(dāng)年，千禾味業(yè)一上市便成為高端醬油第一股，風(fēng)光無(wú)兩。然而多年之后，其股價(jià)一路下跌，經(jīng)營(yíng)之路也并非一帆風(fēng)順。

而如今的醬油市場(chǎng)早已擺脫當(dāng)年的低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，形成了一超多強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)局面——“一超”指全國(guó)性品牌海天醬油，“多強(qiáng)”則是第二梯隊(duì)眾多醬油品牌，如李錦記、欣和、廚邦、太太樂等。

雖然國(guó)內(nèi)醬油市場(chǎng)集中度較低，但行業(yè)玩家基本屬于飽和競(jìng)爭(zhēng)的狀態(tài)。

企查查數(shù)據(jù)顯示，截止到2022年7月，我國(guó)醬油制造企業(yè)共5276家存續(xù)或在業(yè)。隨著2021年行業(yè)遇冷，新增注冊(cè)企業(yè)數(shù)量驟減至161家，2022年上半年僅注冊(cè)32家。

不僅如此，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，中國(guó)醬油產(chǎn)量從2016年開始連續(xù)3年下滑，產(chǎn)量從2015年的1011.9萬(wàn)噸到2018年的575.6萬(wàn)噸，幾乎腰斬；同時(shí)，國(guó)內(nèi)人均醬油需求量從2015年的7.28千克降至2020年的4.86千克。

換言之，國(guó)內(nèi)醬油市場(chǎng)基本產(chǎn)能飽和，千禾醬油們爭(zhēng)搶的已經(jīng)是存量市場(chǎng)。

千禾味業(yè)在2022年中報(bào)也披露了該風(fēng)險(xiǎn)：主要企業(yè)紛紛擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能趨于飽和，隨著大量新增產(chǎn)能投產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)供需矛盾將更加突出，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。

不過(guò)醬油廠商們也并非毫無(wú)機(jī)會(huì)。

隨著消費(fèi)者健康意識(shí)增加，市場(chǎng)上針對(duì)醬油消費(fèi)呈現(xiàn)出分級(jí)特點(diǎn)，即注重品質(zhì)體驗(yàn)的升級(jí)與注重價(jià)低便利的降級(jí)同步。而以千禾醬油為代表的高端醬油便是消費(fèi)升級(jí)的產(chǎn)物。

但這已經(jīng)不是2008年千禾醬油單槍匹馬地殺入高端醬油市場(chǎng)的時(shí)候了，醬油釀造門檻并不高，巨頭入局高端產(chǎn)線不過(guò)是時(shí)間問題。

值得注意的是，金龍魚及魯花等食用油頭部企業(yè)一早便開始發(fā)力調(diào)味品業(yè)務(wù)，其中金龍魚丸莊黑豆原汁醬油于2019年上市，更別提海天味業(yè)、六月鮮和太太樂也早已推出低鹽零添加醬油產(chǎn)品。

（圖 / 物美超市貨架上的“0添加”醬油品牌）

對(duì)于千禾醬油而言，其較為高端的產(chǎn)品定位和定價(jià)與渠道布局并不十分匹配，在KA超市之外，農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)和副食店不應(yīng)該是千禾高端醬油的主要銷售場(chǎng)所，相反，布局精品超市等渠道或許更符合高端人群的消費(fèi)特點(diǎn)。

一個(gè)容易被忽略的事實(shí)是，目前，醬油行業(yè)所謂“零添加”并無(wú)統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，每家企業(yè)對(duì)于這一標(biāo)簽的標(biāo)注原則也不一致。

例如，在千禾醬油看來(lái)，“零添加”指的是不添加著色劑、增味劑、防腐劑，原料中只包含大豆、鹽等基本物質(zhì)；而在市面上部分產(chǎn)品的配料表中不難發(fā)現(xiàn)，即便添加了谷氨酸鈉（增味劑）等，也仍可被視為“零添加”。

（圖 / 千禾醬油包裝說(shuō)明）

而巨頭們紛紛入局“零添加”，既會(huì)擾亂消費(fèi)者視線，同時(shí)也讓千禾醬油在競(jìng)爭(zhēng)中失去焦點(diǎn)。更重要的是，高端醬油還面臨著更明顯的銷售瓶頸。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，高端醬油通常為一次性消費(fèi)，產(chǎn)品復(fù)購(gòu)率較低，所以打折促銷是常態(tài)——畢竟作為高頻次使用的消耗品，動(dòng)輒超過(guò)20元/升價(jià)格的醬油似乎不太容易被普通家庭接受。

因此對(duì)巨頭們而言，進(jìn)軍高端醬油，可能更多是為了探索增量市場(chǎng)、搶占賽道的舉措，而非業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的主要抓手。

對(duì)千禾醬油而言，形勢(shì)就更加嚴(yán)峻了。當(dāng)高端醬油的先發(fā)優(yōu)勢(shì)被巨頭們追趕上，無(wú)論是原材料成本上漲還是市場(chǎng)產(chǎn)能過(guò)剩，都會(huì)成為其發(fā)展的阻礙。這也意味著，千禾醬油意外走紅著實(shí)幸運(yùn)，但只做高端醬油并不能讓它一直幸運(yùn)下去。

美編 | 倩倩