文|娛樂資本論 示其 郭吉安 藍(lán)蓮花
7月28日，證監(jiān)會(huì)公布了博納影業(yè)首次公開發(fā)行股票的批復(fù)，允許其公開發(fā)行不超過274,903,797股新股。按業(yè)內(nèi)的話說，“這是扭轉(zhuǎn)當(dāng)下電影行業(yè)困境，影響最大的一件事?！?/p>
而早在2020年8月24日，博納影業(yè)就發(fā)布招股書，稱計(jì)劃募集資金14.25億，主要用于博納電影項(xiàng)目及博納電影院項(xiàng)目，此時(shí)距博納2019年被中止上市審查過去了一年零五個(gè)月，距其2017年首次申請(qǐng)IPO也有三年之久，若是追溯到博納2010年登陸納斯達(dá)克，則過去了近十年。
十年一覺A股夢(mèng)
從2020年往回看，這是中國電影行業(yè)劇變的十年，十年間博納在資本市場(chǎng)曲折前行，屢屢折戟。而選擇在影院復(fù)工一個(gè)月后，電影市場(chǎng)急需提振士氣的特殊時(shí)刻再遞招股書，也說明了其對(duì)回A的迫切和自信。
穩(wěn)健的業(yè)績(jī)是最大的信心來源。據(jù)招股說明書中公布的數(shù)據(jù)，博納近三年來營收穩(wěn)定上升，分別實(shí)現(xiàn)了20.0億、27.8億、31.1億的營業(yè)收入。在2019年，營業(yè)利潤更是增長顯著，達(dá)到4.3億，同比增長61%。
即使是在項(xiàng)目積壓，電影行業(yè)全線停工的2020年上半年疫情期間，博納也保持著高抗風(fēng)險(xiǎn)能力。雖營收有所下降，但總體仍然保持了5836萬的正向盈利，凈利潤達(dá)到2680萬，同比增長141.61%。
在整體影視行業(yè)遇冷的上半年，博納為何仍能保持盈利？在經(jīng)歷了作為中國首家影視公司在美國上市，五年后又啟動(dòng)私有化退市，再到2017年重新申請(qǐng)A股上市又中止，如今再次起航的博納究竟有何特別之處？我們嘗試從招股書中一窺究竟。
主投主發(fā)項(xiàng)目三年毛利20億，《無雙》發(fā)行收入7倍于投資收入
從招股書中可以發(fā)現(xiàn)，博納近些年主營業(yè)務(wù)收入可分為影院端、投資端、發(fā)行端、和院線端四大領(lǐng)域。
而來自投資端和發(fā)行端的收入，又可以主要分為四種類型，一是主投代理發(fā)行，二是參投代理發(fā)行，三是純發(fā)行（以保底發(fā)行為主），四是純參投。
其中收益較高的單個(gè)電影項(xiàng)目均為其代理發(fā)行的影片。無論是由博納主投或是參投，亦或是由博納進(jìn)行保底發(fā)行，在其100%的高發(fā)行毛利率下，博納的發(fā)行端收入相當(dāng)搶眼，并不弱于其投資項(xiàng)目的回報(bào)。
占比第一的由博納主投資并發(fā)行的影片中，發(fā)行收入尤其值得關(guān)注。這一類項(xiàng)目近年來逐漸成為博納的核心盈利項(xiàng)目。2017年的《殺破狼·貪狼》、《建軍大業(yè)》、《追龍》，2018年的《紅海行動(dòng)》、《無雙》，2019年的《中國機(jī)長》、《烈火英雄》，總計(jì)對(duì)博納貢獻(xiàn)了約19.4億元的毛利收入。
據(jù)招股書公布的項(xiàng)目收入明細(xì)，除了《殺破狼·貪狼》，其余七部影片的發(fā)行毛利均超過其投資毛利。以2019年最賺錢的《中國機(jī)長》為例，博納憑借1.2億的投資成本，獲取了3.8億的投資收入和3億的發(fā)行收入。發(fā)行毛利超過了投資毛利。
同樣，2017年的《建軍大業(yè)》投資毛利為2352萬，發(fā)行毛利卻達(dá)7952萬。2018年投資成本1.3億的《紅海行動(dòng)》，也收獲了2億的投資毛利和4.1億的發(fā)行毛利，發(fā)行毛利達(dá)到了投資毛利的兩倍。同年的《無雙》則更為夸張，在2.6億的投資下，收獲了2443萬的投資毛利和1.7億的發(fā)行毛利，后者將近前者的7倍。
之所以能在主投主發(fā)的影片中實(shí)現(xiàn)如此高的投資毛利，與博納100%的發(fā)行業(yè)務(wù)毛利率計(jì)算方式有關(guān)。據(jù)小娛推測(cè)，這樣的毛利率或許是將發(fā)行過程中的人員費(fèi)用、宣傳物料費(fèi)用一并計(jì)入了管理費(fèi)用等費(fèi)用和員工薪資開銷成本內(nèi)，并未計(jì)入發(fā)行成本。
同時(shí)，高于投資收入的毛利收入，也能體現(xiàn)博納在電影項(xiàng)目資源方面強(qiáng)大的政府優(yōu)勢(shì)和控盤能力。六部影片中四部為主旋律作品，無論是改編自川航3U8633真實(shí)迫降事件的《中國機(jī)長》，亦或是建軍90周年獻(xiàn)禮片《建軍大業(yè)》，都是國家和電影局的重點(diǎn)項(xiàng)目。
且2017年到2019年三年間，博納分別獲得了來自政府的6755萬、1.02億和1.56億的扶持資金，用于影片投資和電影放映。這樣的密切合作，也在一定程度上保障其在發(fā)行端的穩(wěn)健收入。
再看第二類保底發(fā)行，在招股書中，2019年博納依靠買斷/保底發(fā)行業(yè)務(wù)獲得的營業(yè)收入有2.5億元，占總營收的8.17%，是相較于之前兩年?duì)I收占比提升最為明顯的一項(xiàng)業(yè)務(wù)。
2019年博納保底發(fā)行的影片《葉問4:完結(jié)篇》于2019年12月上映，獲得11.83億元的票房收入，為2019年賀歲檔第二名?！度~問4》發(fā)行保底金為1.2億，實(shí)現(xiàn)了1.6億的發(fā)行收入，發(fā)行毛利3710元，毛利率23.36%。根據(jù)招股書，《葉問4》是由博納與貓眼微影文化聯(lián)合發(fā)行，貓眼負(fù)責(zé)線上宣發(fā)，博納負(fù)責(zé)線下。
同時(shí)，引進(jìn)片《帕丁頓熊2》、《決戰(zhàn)中途島》上，博納也通過保底發(fā)行獲取了2307萬和1078萬的毛利。顯然，挑選合適的影片后，其發(fā)行利潤依然能夠保持在穩(wěn)定水平。
博納的“朋友圈”：以內(nèi)容綁定的方式圈定制作團(tuán)隊(duì)，穩(wěn)定輸出優(yōu)質(zhì)作品
優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目盈利能力與博納參與影片的品質(zhì)呈正相關(guān)，之所以能保證作品的完成度和口碑，也得益于博納近年來與香港優(yōu)質(zhì)制作團(tuán)隊(duì)、韓寒團(tuán)隊(duì)、優(yōu)秀電影演員的深度合作。
在招股書中，博納的“股東團(tuán)”十分搶眼。有韓寒、張涵予、黃曉明、章子怡、陳寶國等知名導(dǎo)演、影星，也有東陽阿里、林芝騰訊、萬達(dá)電影等知名公司。這些公司和人士正是博納的核心“朋友圈”。博納近些年參投的許多項(xiàng)目都和這個(gè)“朋友圈”有千絲萬縷的聯(lián)系。
在股東名單中的韓寒，是與博納有著多年合作關(guān)系的導(dǎo)演之一。雖然韓寒持有博納股份，但比例不高，只有0.06%，而博納有參股的“韓寒系”公司亭東影業(yè)、果麥文化，其持股比例也僅11.25%、9.25%。
博納與韓寒的合作主要集中在投資、發(fā)行韓寒導(dǎo)演的影片上，從2014年《后會(huì)無期》的發(fā)行，到2017年《乘風(fēng)破浪》、2019年《飛馳人生》的參投和代理發(fā)行，博納從未缺席?！冻孙L(fēng)破浪》的總體毛利在當(dāng)年占比22.2%。《飛馳人生》也取得了17.3億元的票房成績(jī)，在當(dāng)年國產(chǎn)片中排名第6，并給博納帶來了3950萬元的總體毛利。
同時(shí)，博納與很多知名演員、導(dǎo)演也有深度綁定關(guān)系，其綁定方式是片約，而非資本。比如，股東之一張涵予與博納的合作方式就是簽訂合作5部影片的協(xié)議，并且其中一部為張涵予導(dǎo)演的影片?，F(xiàn)已完成了《湄公河行動(dòng)》、《紅海行動(dòng)》和《中國機(jī)長》三部影片的合作。
類似的，博納與香港電影圈的密切關(guān)系也是如此形成的。博納與香港導(dǎo)演爾冬升也簽有合約期內(nèi)為公司擔(dān)任4部院線電影的導(dǎo)演和12部院線電影監(jiān)制的協(xié)議，與香港導(dǎo)演林超賢和編劇梁鳳英則有合約期內(nèi)為公司提供5部影片的編劇、導(dǎo)演、監(jiān)制及制片管理服務(wù)的協(xié)議。
相對(duì)穩(wěn)定的合作班底是博納影片質(zhì)量的保證。除了博納自己主投的主旋律影片，近年來占據(jù)博納投資、發(fā)行業(yè)務(wù)收入前列的影片很多都是這層合作關(guān)系的產(chǎn)物，如《追龍》、《追龍2》、《無雙》、《紅海行動(dòng)》、《竊聽風(fēng)云3》等。
以內(nèi)容而非資本的方式與明星、導(dǎo)演綁定，是博納的堅(jiān)持。在此前接受河豚君專訪時(shí)，博納總裁于冬曾表示，博納不會(huì)去買一些明星的空殼公司，“不想用這種方式來做數(shù)字游戲或者是報(bào)表游戲”，“我們不玩財(cái)報(bào)游戲，踏踏實(shí)實(shí)做電影?！?/p>
也正是憑借于冬在電影界的深厚人脈資源與對(duì)項(xiàng)目的強(qiáng)把控、強(qiáng)參與，博納得以借助合作片約綁定而非資本綁定的關(guān)系，構(gòu)建出了相對(duì)穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容生產(chǎn)班底。
如果博納成功IPO，對(duì)影視行業(yè)意味著什么？
博納IPO的故事異常曲折，大部分折戟大多不是因?yàn)椴┘{業(yè)務(wù)和公司方面的原因，而客觀環(huán)境不湊巧。
2016年4月，博納影業(yè)集團(tuán)宣布正式完成私有化交易，同時(shí)從納斯達(dá)克退市，眼看距離回歸A股的日子越來越近，但從2016年10月，新一屆證監(jiān)會(huì)發(fā)審委上任，收緊了重組并購政策。
這導(dǎo)致大批影視公司很難實(shí)現(xiàn)資本化，那準(zhǔn)備IPO的影視公司更加艱難。其中就包括博納影業(yè)。
但于冬很執(zhí)著。
他在2016年年底融了25億，引入了包括阿里影業(yè)、騰訊，中信證券、國開金融、中植企業(yè)集團(tuán)、招銀國際、工商銀行、新華聯(lián)集團(tuán)等多家大牌機(jī)構(gòu)，為博納排隊(duì)上市做了充足的糧草準(zhǔn)備。
“博納不借殼，不走捷徑，就老老實(shí)實(shí)排隊(duì)IPO。”于冬這句話背后，包含著太多不甘。
當(dāng)年博納影業(yè)在美股上市，2015年前后，博納影業(yè)的市值一度在40億左右徘徊，被嚴(yán)重低估，而華誼兄弟的市值卻有將近400億，相差10倍。只是因?yàn)橹忻纼蓚€(gè)股市對(duì)同類型公司的價(jià)值判斷不同。
于冬曾感慨，“我問過王長田，也問過王中磊，你們覺得博納和華誼、光線的差距真的能有10幾倍嗎？”
私有化之后，博納老老實(shí)實(shí)排隊(duì)上市，但除了遇到政策收緊之外，2019年，博納受到“瑞華會(huì)計(jì)師事務(wù)所被查”風(fēng)波的牽連，一度被退回上市申請(qǐng)資料。
根據(jù)證監(jiān)會(huì)當(dāng)時(shí)IPO排隊(duì)情況顯示，博納已經(jīng)排到了第10號(hào)，是當(dāng)時(shí)瑞華代理的IPO申請(qǐng)中排隊(duì)最靠前的一家。
好在，于冬足夠堅(jiān)定，而博納的各項(xiàng)業(yè)務(wù)也比較健康。從2020年上半年，公司的盈利情況就能看出來。
2020年上半年，對(duì)于影視公司來說，絕對(duì)是大災(zāi)年。由于疫情的原因，影院無法開業(yè)，劇組無法開機(jī)，絕大部分影視公司的業(yè)績(jī)都是虧損的。但博納2020年上半年扣非凈利潤在700萬左右。主要是博納向視頻平臺(tái)出售了一些電影項(xiàng)目的新媒體版權(quán)。
盡管700萬的扣非凈利潤相比往年并不多，但在當(dāng)下的時(shí)間節(jié)點(diǎn)再次遞交招股書，已經(jīng)顯示出博納影業(yè)的信心。
況且，一旦博納影業(yè)IPO成功，帶來的意義絕不僅限于這一家公司。
從2016年下半年證監(jiān)會(huì)政策收緊開始，有多少影視制作公司都不抱有上市希望了。文娛投資機(jī)構(gòu)也認(rèn)為，影視公司的投資缺乏退出渠道，也不怎么看影視標(biāo)的，導(dǎo)致整個(gè)影視資本環(huán)境降溫。
這時(shí)候，有些影視公司開始轉(zhuǎn)向籌備港股上市，有些轉(zhuǎn)向借殼，或被并購。此前包括基美影業(yè)，銀潤影業(yè)等在內(nèi)的公司，都有傳出籌備港股的消息。
當(dāng)時(shí)，行業(yè)內(nèi)對(duì)影視公司能否IPO的判斷，都在等兩家排隊(duì)公司的動(dòng)靜，那就是博納影業(yè)與新麗傳媒。
曾經(jīng)有業(yè)內(nèi)人士表示，這兩家算是電影和電視領(lǐng)域最頭部的兩家公司了，如果他們排隊(duì)也沒法上市，影視行業(yè)就都甭惦記IPO這件事兒了。
新麗傳媒從2012年就開始申請(qǐng)IPO，一直到2017年，5年的時(shí)間，身邊唐德影視，慈文傳媒相繼通過IPO，借殼等方式登陸A股，但新麗傳媒遲遲未上市。2019年中，等候已久的新麗傳媒，終于不堪曠日持久的排隊(duì)，轉(zhuǎn)而被閱文收購。
最后，只剩下博納影業(yè)還在堅(jiān)持排隊(duì)。如今博納影業(yè)上市能通過，無疑是整個(gè)影視行業(yè)最大的一劑強(qiáng)心針。