文|最話FunTalk任雪蕓

編輯|王芳潔

現(xiàn)實(shí)中總有某些時(shí)刻，讓人覺(jué)得富有意象。

比如一輛車從大廈的3樓沖出來(lái)，墜落。如此反常的事故，確實(shí)發(fā)生在了這個(gè)夏天。此后，作為事故車的廠商，蔚來(lái)被負(fù)面纏身。從不恰當(dāng)?shù)墓P(guān)回應(yīng)，到被做空機(jī)構(gòu)做空，再到近日的一條莫名其妙的新聞。

該新聞中稱，在近日的央視《對(duì)話》節(jié)目中，李斌否認(rèn)了“與合肥對(duì)賭失敗?！比欢?，只要看過(guò)相關(guān)視頻的人就會(huì)發(fā)現(xiàn)，這個(gè)節(jié)目的錄制時(shí)間絕非近日，而是今年的3月份。

至于這樣的舊聞為何通過(guò)包裝，變成了新聞，其背后的原因比內(nèi)容本身，更具有想象空間。

而灰熊的那份做空?qǐng)?bào)告，則主要針對(duì)的是蔚來(lái)的一項(xiàng)關(guān)聯(lián)交易，即向關(guān)聯(lián)公司蔚能出售電池，而后蔚能再以訂閱服務(wù)的方式，向車主提供電池使用權(quán)，后者被稱為BaaS服務(wù)（電池即服務(wù)）。

灰熊認(rèn)為，這項(xiàng)業(yè)務(wù)幫助蔚來(lái)提前確認(rèn)了大筆收入。因?yàn)樵疚祦?lái)是向車主提供電池分期付款服務(wù)的，要不是設(shè)計(jì)出了BaaS模式，蔚來(lái)可不能像現(xiàn)在這樣，一次性將電池的錢全部收回來(lái)。

這也是實(shí)情，但客觀而言，關(guān)聯(lián)交易并不違法，只要財(cái)報(bào)中予以如實(shí)、完整的披露，相關(guān)交易的價(jià)格也要盡量符合市場(chǎng)定價(jià)。

于是很多人覺(jué)得蔚來(lái)的電池業(yè)務(wù)是筆糊涂賬，它看起來(lái)好像沒(méi)什么問(wèn)題，卻又讓人不那么放心。例如，如果蔚能公司不能從BaaS服務(wù)業(yè)務(wù)上獲利，那么本質(zhì)上蔚來(lái)就是在讓一部分虧損業(yè)務(wù)出表。一篇公眾號(hào)文章用了這樣的標(biāo)題——蔚來(lái)的“安然”時(shí)刻。

其實(shí)，理解蔚來(lái)的這筆賬并不難，因?yàn)槿魏我患夜镜臎Q策行動(dòng)總是有跡可循。它有時(shí)候來(lái)自于未來(lái)的前景，也有時(shí)候來(lái)自于現(xiàn)實(shí)的壓力。

2020年8月，蔚來(lái)推出了BaaS服務(wù)，而在此之前的4月，它剛剛接受了來(lái)自合肥市政府的70億元投資，這筆投資幫助蔚來(lái)逃出了泥沼。

但這筆投資是有條件的。根據(jù)合肥市官微公布的內(nèi)容，“蔚來(lái)中國(guó)預(yù)計(jì)2020年?duì)I收148億元（上市3款車型），2024年?duì)I收1200億元（上市6-8款車型），2020年至2025年總營(yíng)收4200億元，總稅收78億元，2025年前在科創(chuàng)板上市?！?/p>

上述條款其實(shí)是對(duì)一家公司的雙重要求，既要有規(guī)模，又要有明確的盈利預(yù)期。

其中規(guī)模的要求簡(jiǎn)單直接，標(biāo)準(zhǔn)也不低。2020年蔚來(lái)實(shí)現(xiàn)的收入為162.58億元，達(dá)線了。而2021年，蔚來(lái)實(shí)現(xiàn)了361.6億元的收入，這意味著接下來(lái)4年里，它要累計(jì)實(shí)現(xiàn)3676億元收入，如果以每年固定50%的增速，蔚來(lái)需要在2022、2023、2024、2025年分別完成營(yíng)收452億、679億、1018億和1527億。

由此可見(jiàn)，蔚來(lái)有很強(qiáng)的規(guī)模驅(qū)動(dòng)?；谶@種驅(qū)動(dòng)，它有兩個(gè)選擇，第一是盡量多造車，多賣車，第二個(gè)是采取優(yōu)化報(bào)表的技術(shù)性手段。

當(dāng)然，成年人是不做選擇題的，只是實(shí)現(xiàn)第一條并不容易，數(shù)據(jù)顯示，蔚來(lái)上半年累計(jì)交付量?jī)H為50827輛，交付總量墊底新勢(shì)力。

有關(guān)盈利預(yù)期的要求，條款中雖未明說(shuō)，指向性卻強(qiáng)。據(jù)了解，雖然科創(chuàng)板允許未盈利企業(yè)上市，但目前證監(jiān)會(huì)對(duì)于市值巨大，且仍在巨虧的申報(bào)企業(yè)，態(tài)度是比較謹(jǐn)慎的，“擔(dān)心過(guò)不了幾年會(huì)爛尾”，一位保薦人告訴《最話》。而且，從此前的情況來(lái)看，科創(chuàng)板對(duì)于車企并不“友好”，吉利、威馬、零跑等公司相繼終止了科創(chuàng)板上市進(jìn)程。

上述保薦人表示，如類似蔚來(lái)這樣的企業(yè)要申報(bào)科創(chuàng)板，必須有明確的盈利預(yù)期。可以作為佐證的是，在2021年財(cái)報(bào)會(huì)上，李斌表示，蔚來(lái)希望在2024年實(shí)現(xiàn)全面盈利。

這個(gè)時(shí)間與之前約定的IPO期限相吻合，如蔚來(lái)要在2025年科創(chuàng)板IPO，則它最晚于2025年初交表，即2024年盈利，或給出明確的盈利預(yù)期。

但就目前來(lái)看，蔚來(lái)距離盈虧平衡線還有不小的距離。2021年，這家公司虧損了105.72億元，2022年一季度，其再度虧損了17.83億元，同比擴(kuò)大了295.56%。

留給蔚來(lái)的時(shí)間真的不多了啊。

在上述節(jié)目當(dāng)中，盡管李斌否認(rèn)了對(duì)賭失敗，但他也表示，蔚來(lái)在2020年和2021年回購(gòu)了一部分股份，回購(gòu)的部分原值是15億元，蔚來(lái)已經(jīng)付了75億元。

不管怎么說(shuō)，合肥的一部分投資，已經(jīng)套現(xiàn)離場(chǎng)。

01 蔚來(lái)與蔚能

蔚能的誕生就是為了解決問(wèn)題的。

在推出BaaS模式之前，蔚來(lái)曾經(jīng)有一套電池分期付款方案。

該方案中，蔚來(lái)的車價(jià)會(huì)比常規(guī)購(gòu)買低10萬(wàn)，用戶每月需要支付1280元電池月費(fèi)，連續(xù)78個(gè)月，同時(shí)可享受電池升級(jí)服務(wù)，后期則改為了月付1660元，連續(xù)60個(gè)月。

也就是說(shuō)，蔚來(lái)需要在60~78個(gè)月內(nèi)，逐月收到電池的錢。

2020年年中，李斌下架了這一版本，推出了BaaS方案，即客戶可以選擇購(gòu)買一輛沒(méi)有電池的汽車，后者相比于含電池的整車，價(jià)格降低了至少7萬(wàn)元。當(dāng)然，沒(méi)電池的電動(dòng)車只能算是模型，所以客戶要做的，就是向BaaS供應(yīng)商蔚能租賃電池，根據(jù)所租電池容量，可選擇每月支付980元-1480元，或每年支付11760元-17680元。

基于這種模式，車輛的所有權(quán)會(huì)隨著交易轉(zhuǎn)移給車主（不含電池），而電池的所有權(quán)屬于蔚能公司。

BaaS方案一經(jīng)推出，效果立竿見(jiàn)影。僅在推出當(dāng)季，也就是2020年Q2，蔚來(lái)毛利率第一次轉(zhuǎn)正為9.7%；Q3更達(dá)到了14.5%。當(dāng)年，蔚來(lái)的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流首次轉(zhuǎn)正，達(dá)到了19.51億元。

不過(guò)就像宇宙能量守恒一樣，當(dāng)蔚來(lái)的電池收入壓力減輕之后，蔚能面臨著挑戰(zhàn)。

根據(jù)BaaS定價(jià)和電池的實(shí)際價(jià)格，一塊電池的成本回收周期大致為6年。也就是說(shuō)，一旦這塊電池的服役時(shí)間超過(guò)6年，蔚能公司理論上就可以賺錢了。

也因此，蔚能公司可即期針對(duì)新購(gòu)置電池開展資產(chǎn)證券化方案，融資將用于向蔚來(lái)購(gòu)買新的電池。

于是問(wèn)題的關(guān)鍵就變成了一塊電池究竟能用多久。這個(gè)問(wèn)題我們又可以拆解為，它在財(cái)務(wù)上的生命周期有多長(zhǎng)，以及它在實(shí)際使用過(guò)程中，真實(shí)的生命周期有多長(zhǎng)。

在此之前，請(qǐng)?jiān)试S我們引用一下以下有些拗口的表述，它來(lái)自于蔚能的相關(guān)融資文件。

“在換電過(guò)程中，蔚來(lái)車主車輛上的動(dòng)力電池會(huì)被換入蔚來(lái)?yè)Q電體系中，蔚來(lái)?yè)Q電體系中的某一塊動(dòng)力電池將會(huì)被換入蔚來(lái)車主車輛上。上述動(dòng)力電池實(shí)物交換的過(guò)程中，(a)蔚能動(dòng)力電池的所有權(quán)和使用權(quán)將投入蔚來(lái)?yè)Q電體系進(jìn)行流轉(zhuǎn)；(b)同時(shí)武漢蔚能將獲得一塊同容量的替代動(dòng)力電池的所有權(quán)，該替代動(dòng)力電池將作為蔚來(lái)車主在租用期間租用的動(dòng)力電池?！?/p>

看起來(lái)，蔚來(lái)和蔚能都將電池作為一種標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)（類似于標(biāo)準(zhǔn)煤），在蔚來(lái)?yè)Q電體系內(nèi)混合使用。這個(gè)體系內(nèi)流轉(zhuǎn)的電池，既有蔚能持有的BaaS電池，也有備用電池，當(dāng)然還可能有其他蔚來(lái)車主的電池。

但問(wèn)題是電池并非標(biāo)準(zhǔn)煤，它是會(huì)隨著使用不斷損耗的實(shí)物資產(chǎn)，根據(jù)蔚來(lái)的2021年年報(bào)，蔚來(lái)為電池提供的質(zhì)保期為8年。安永華明對(duì)蔚能的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告也表明，蔚能的電池使用壽命為 8 年，預(yù)計(jì)殘值率 5%。

由此可見(jiàn)，蔚能的獲利周期應(yīng)該是第七年和第八年，但考慮到蔚能還有向蔚來(lái)采買勞務(wù)、自身的管理成本，各種融資的成本，很有可能要到第七年半，甚至是第八年，它才有獲利空間。

那么，現(xiàn)在問(wèn)題來(lái)了。究竟一塊新能源車電池能用多久？一般情況下，一塊動(dòng)力電池的容量低于初始80%時(shí)，就不再符合電動(dòng)汽車的使用標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)然，理論上，在合理的里程數(shù)量下，例如8年30萬(wàn)公里，目前在售新能源電池是能扛住的。

但有兩個(gè)因素仍是電池實(shí)際使用壽命的變量。

第一：蔚來(lái)采取的是租用+換電模式。如果是傳統(tǒng)的充電模式，電池所有權(quán)已隨著售車轉(zhuǎn)移給車主，在使用過(guò)程中，車主要承擔(dān)電池的折舊，以及充電效率的損耗。但換電的車主一定會(huì)對(duì)電池有更高的要求，沒(méi)道理上次裝的電池能跑500公里，這次就只能跑400公里了。

因此，在蔚來(lái)?yè)Q電體系中流轉(zhuǎn)的電池，其質(zhì)量必須要保持在高位水平，這會(huì)是對(duì)電池實(shí)際使用壽命的嚴(yán)苛要求。

據(jù)《虎嗅》報(bào)道，在此前的發(fā)布會(huì)上，蔚來(lái)能源高級(jí)副總裁、蔚能公司董事長(zhǎng)沈斐確實(shí)表示過(guò)，蔚來(lái)的電池淘汰標(biāo)準(zhǔn)比行業(yè)高很多，不需要等到容量衰減至80%。目前，蔚來(lái)已經(jīng)有極少量的電池退出運(yùn)營(yíng)。

第二：技術(shù)的迭代。蔚來(lái)說(shuō)服車主選擇電池租用方案的理由之一就是，該方案為日后選擇更高水平電池留有空間。事實(shí)上，新能源電池行業(yè)同樣遵循摩爾定律，不斷有更高效的電池推出市場(chǎng)，與此同時(shí)，電池價(jià)格也在日益下探，例如自2012年至2021年間，動(dòng)力電池價(jià)格下降了85%。

因此，很有可能在8年之內(nèi)，原70度/75度、100度電池就會(huì)面臨減值或者淘汰，當(dāng)消費(fèi)者更傾向于選擇更新的電池時(shí)，舊電池的流轉(zhuǎn)效率將大幅降低。而蔚能將不得不大量采購(gòu)新款電池，去滿足老BaaS用戶的需求。

以上有關(guān)動(dòng)力電池實(shí)際使用壽命的探討，關(guān)系到蔚能是不是能在一塊電池的服役末期，收回它的成本，甚至賺錢。因?yàn)闊o(wú)論是動(dòng)力電池還是BaaS服務(wù)，都還沒(méi)有走過(guò)一個(gè)完整的8年，這個(gè)問(wèn)題恐怕只有時(shí)間最清楚。

當(dāng)然，由于BaaS方案乃租用方案，因此電池所有權(quán)一直在蔚能手上。淘汰下來(lái)的電池，仍有其他價(jià)值，例如電池的梯次利用。目前，蔚能正在建設(shè)一個(gè)動(dòng)力電池全周期通用技術(shù)研究及梯次利用產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，投資額為8000萬(wàn)元。

只是，在近日的NIO POWER發(fā)布會(huì)上，沈斐表示，電池的梯次利用實(shí)際上是一個(gè)偽命題。他說(shuō)，“如果我能夠精確地控制住這個(gè)電池的循環(huán)壽命跟日益壽命，能夠最大程度地用好這塊電池。這種情況之下還存不存在梯次電池這件事情本身已經(jīng)值得商榷。"

02 蔚來(lái)與換電

截至2021年9月末，蔚能持有的電池?cái)?shù)量為40053塊，為了采購(gòu)這些電池，蔚能于2020年和2021年前三季度，分別付給了蔚來(lái)2.6796億元和27.8995億元。以此計(jì)算，蔚能與蔚來(lái)之間的交易均價(jià)為7.6萬(wàn)元/塊電池，考慮到電池有70度、75度與100度之分，該交易價(jià)格并未偏離市場(chǎng)。

但灰熊仍然覺(jué)得蔚能幫蔚來(lái)虛構(gòu)了收入，這確實(shí)是做空?qǐng)?bào)告中的一個(gè)bug。它錯(cuò)誤的將武漢蔚能發(fā)行的一期ABN的資產(chǎn)包，即1.9萬(wàn)塊電池當(dāng)作全部BaaS服務(wù)的數(shù)量，從而認(rèn)為蔚能超配了大量電池。

而實(shí)際情況是，蔚能會(huì)階段性地拿部分電池資產(chǎn)打包，進(jìn)行資產(chǎn)證券化。而根據(jù)蔚來(lái)發(fā)布的信息，去年銷售的9萬(wàn)多輛車中，有一半車主選擇了BaaS服務(wù)，這個(gè)數(shù)量與蔚能公司持有電池的數(shù)量相吻合。

但是這種bug就像撕開了一個(gè)口子，將一個(gè)常常被人忽略的事實(shí)暴露出來(lái)?；趽Q電模式，蔚來(lái)?yè)Q電體系中流轉(zhuǎn)的電池?cái)?shù)量其實(shí)是要超過(guò)售車規(guī)模的。因?yàn)閾Q電站中永遠(yuǎn)需要有充滿電的備用電池。

根據(jù)沈斐提供的數(shù)據(jù)，蔚來(lái)目前換電體系中的備用電池規(guī)模為：100度電的長(zhǎng)續(xù)航電池有3821塊，75度電的標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航電池5140塊，共計(jì)9000塊左右。

而這些電池的所有權(quán)歸蔚來(lái)所有。毫無(wú)疑問(wèn)，在財(cái)務(wù)上，它們是蔚來(lái)的負(fù)擔(dān)。

因?yàn)椴还苓@些電池被計(jì)入到蔚來(lái)的資產(chǎn)端還是存貨端，在一段時(shí)間內(nèi)（很有可能是8年），它們必然逐年減值或者折舊，從而產(chǎn)生一筆不小的成本或者費(fèi)用。

并且，由于備用電池需要按比例配置，目前約為5%，隨著車越賣越多，蔚來(lái)持有的備用電池規(guī)模也會(huì)越來(lái)越大。

最麻煩的問(wèn)題是，這筆減值或折舊是累進(jìn)的。例如，公司在第三年計(jì)提的電池折舊，是基于第一年和第二年新增備用電池的總量，并以此類推。

無(wú)論有沒(méi)有BaaS服務(wù)，這些成本/費(fèi)用，都是蔚來(lái)基于換電模式，需要承受的絕對(duì)負(fù)擔(dān)。

而蔚來(lái)為換電模式付出的還不止這些。為了將換電模式有效落地，蔚來(lái)必須且已經(jīng)在全國(guó)，甚至全球范圍內(nèi)大量投建換電站。截至7月6日，蔚來(lái)在全國(guó)累計(jì)完成建設(shè)換電站1011座，按照計(jì)劃，到2025年，這個(gè)數(shù)字將刷新為4000座。

根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，在中國(guó)建造一個(gè)換電站的成本為77.2萬(wàn)美元，也就是說(shuō)，僅這一項(xiàng)，蔚來(lái)的投入成本已超過(guò)了30個(gè)億。

更容易被忽略的一項(xiàng)成本是充電的電費(fèi)成本。為了鼓勵(lì)用戶采用換電，目前蔚來(lái)針對(duì)車主推行每月4~6次免費(fèi)換電，此外，商用充電樁也經(jīng)常搞活動(dòng)，為車主免費(fèi)充電，根據(jù)了解，這樣的服務(wù)水平已經(jīng)能夠滿足絕大部分車主的通勤需求。

蔚來(lái)的車主們欣慰于“零成本”通勤，但蔚來(lái)卻要承擔(dān)大部分，甚至是全部的電費(fèi)成本。請(qǐng)注意，和采用家用充電樁不同，以上蔚來(lái)采購(gòu)的電力資源，均為商業(yè)或工業(yè)用電，其單價(jià)為民用電的2~3倍。

例如一位先后擁有特斯拉和蔚來(lái)ES8的車主發(fā)現(xiàn)，他的特斯拉若使用家用充電樁，每月的電費(fèi)支出是200元，但若使用外面的超級(jí)充電樁，則大致需要400元。

一個(gè)可供參照的數(shù)據(jù)是，在超級(jí)充電樁上，為一輛特斯拉車電池充滿電（能跑400公里），大致的充電成本是60~70元。而據(jù)蔚來(lái)公司介紹，其已經(jīng)進(jìn)行了1000萬(wàn)次換電服務(wù)，可見(jiàn)蔚來(lái)累計(jì)電費(fèi)成本已達(dá)數(shù)億元。

在免費(fèi)換電的模式下，這些成本幾乎都是剛性的，當(dāng)然，它也是其他技術(shù)路線車企所不必負(fù)擔(dān)的。

由此可見(jiàn)，在盈利壓力之下，蔚來(lái)已成騎虎之勢(shì)，而換電恐怕就是那只虎。

在創(chuàng)業(yè)之初，蔚來(lái)為構(gòu)建自身競(jìng)爭(zhēng)力選擇了兩條道路，分別是換電技術(shù)路徑，以及用戶至上。理想狀態(tài)下，隨著產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，換電技術(shù)會(huì)成為蔚來(lái)很深的護(hù)城河，用戶將為之買單，且愿意付出更高的成本，例如購(gòu)買1.05塊電池，其中1塊上路時(shí)使用，還有0.05塊電池留在蔚來(lái)公司備用。

理想狀態(tài)下，蔚來(lái)也不需要為了促銷而降價(jià)。本來(lái)，它就沒(méi)有多少降價(jià)空間了。在2020年Q3電話會(huì)議上，李斌承認(rèn)，長(zhǎng)期來(lái)看，成本下降的空間不會(huì)很多了。所以，規(guī)模效應(yīng)其實(shí)并沒(méi)有辦法給蔚來(lái)帶來(lái)毛利率的大幅提升。

但現(xiàn)實(shí)并不理想。蔚來(lái)仍然陷于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中，換電并沒(méi)有讓它變得超然，于是BaaS服務(wù)誕生了，在沒(méi)有降價(jià)空間的困境里，它以一種更靈活的價(jià)格策略，變相降低了購(gòu)車門檻。

然而，為了讓BaaS服務(wù)長(zhǎng)期具有吸引力，蔚來(lái)又不得不為了車主提供免費(fèi)換電等服務(wù)，并因此負(fù)重前行。

至少到目前為止，在新能源車市場(chǎng)里，蔚來(lái)的核心競(jìng)爭(zhēng)力仍然是用戶。但和技術(shù)比起來(lái)，基于服務(wù)用戶而進(jìn)行的投入，杠桿是很低的。

于是蔚來(lái)越來(lái)越重，也越來(lái)越難。

實(shí)際上，2019年，它也曾經(jīng)難過(guò)。彼時(shí)的合肥市政府以70億元幫助蔚來(lái)暫時(shí)脫困。但是這種幫助并不是無(wú)期限、無(wú)條件的，某種角度上，它很像一個(gè)緊箍咒。

你若想知道一家?guī)暇o箍咒的企業(yè)會(huì)如何表現(xiàn)，去看看《西游記》就行了。