文|美股研究社
與許多科技股一樣， Salesforce（CRM）的股票在過去一年中出現(xiàn)了大幅下跌。
然而，與許多科技股不同的是，這家公司有著強(qiáng)大的自由現(xiàn)金流產(chǎn)生。多年來，Salesforce已成為一個(gè)成熟的科技巨頭，該公司或許能夠通過機(jī)會(huì)性并購(gòu)利用科技行業(yè)的估值重置。
盡管一些投資者對(duì)公司基于股票的回報(bào)表示擔(dān)憂，但Salesforce仍然在穩(wěn)健發(fā)展。
增長(zhǎng)步伐堅(jiān)定，手握并購(gòu)機(jī)會(huì)
在 2021 年底達(dá)到每股 311 美元以上的峰值之后，CRM 現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)自己的交易價(jià)格約為每股 175 美元。
CRM在科技波動(dòng)中擁有強(qiáng)大的基礎(chǔ)，這種波動(dòng)持續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)，CRM 采取行動(dòng)的機(jī)會(huì)就越大。
在最近一個(gè)季度，CRM 以 24% 的收入增長(zhǎng)和穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流繼續(xù)其魔力。
我們可以在下面看到，它仍然受益于去年收購(gòu) Slack。多年來，CRM 通過機(jī)會(huì)性收購(gòu)快速增長(zhǎng)的公司，能夠維持 20% 以上的增長(zhǎng)率。
CRM 在本季度末擁有 135 億美元的現(xiàn)金和有價(jià)證券，而債務(wù)為 106 億美元。
凈現(xiàn)金占市值的 1.7%。一些讀者可能會(huì)對(duì)這個(gè)數(shù)字嗤之以鼻，因?yàn)樵S多科技股現(xiàn)在看到凈現(xiàn)金占其市值的 20% 甚至 30%。
然而， CRM已表現(xiàn)出利用其資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行并購(gòu)的意愿。甲骨文對(duì) EBITDA 的債務(wù)在 3 倍范圍內(nèi)。
如果 CRM 允許杠桿率上升到如此高的水平，那么理論上它可以籌集超過 200 億美元的債務(wù)資本，再加上一些股票應(yīng)該足以為該行業(yè)的并購(gòu)提供資金。
基于股票的薪酬優(yōu)于全現(xiàn)金薪酬
在科技股崩盤中，我注意到投資者對(duì)科技公司基于股票的薪酬越來越不屑一顧。
而Salesforce基于股票的薪酬確實(shí)占非公認(rèn)會(huì)計(jì)原則營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率的很大一部分，正如我們?cè)谙旅婵吹降模忌弦患径确枪J(rèn)會(huì)計(jì)原則利潤(rùn)的 59%。
基于股票的薪酬不好嗎？是的，基于股票的薪酬本質(zhì)上會(huì)導(dǎo)致稀釋，但這并不一定是壞事。
考慮另一種選擇，比如CRM 可以改為僅用現(xiàn)金補(bǔ)償其員工，但這會(huì)對(duì)現(xiàn)金流量指標(biāo)造成比發(fā)行股票更大的壓力。
從公司的角度來看，股票薪酬優(yōu)于全現(xiàn)金薪酬。因此，當(dāng)有人認(rèn)為股票薪酬不好時(shí)，主要問題實(shí)際上在于運(yùn)營(yíng)費(fèi)用本身，而不是股票薪酬。
讓我們回到 CRM。正如我們?cè)谙旅婵吹降?，即使不包括基于股票的薪酬，CRM 也會(huì)產(chǎn)生現(xiàn)金流。
2021 年全年的資本支出為 7.17 億美元，遠(yuǎn)低于折舊和攤銷費(fèi)用。基于股票的薪酬正在幫助 CRM 產(chǎn)生更大的正現(xiàn)金流，但即使不包括它，CRM 仍然是正現(xiàn)金流。
其凈現(xiàn)金頭寸多年來沒有增長(zhǎng)的唯一原因是該公司一直在并購(gòu)方面使用多余的現(xiàn)金。投資者應(yīng)該以同樣的方式看待基于股票的薪酬和“正常”現(xiàn)金薪酬，因?yàn)橄♂尩呢?fù)面影響被對(duì)現(xiàn)金流產(chǎn)生的積極影響所抵消。
另一方面，CRM 目前并沒有產(chǎn)生很大的利潤(rùn)，但它產(chǎn)生了 78% 的超大毛利率，因?yàn)樗能浖a(chǎn)品可以以最低的成本在增量客戶之間共享。
CRM 在歷史上并未實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁的凈利潤(rùn)率，但這可以說是由于其對(duì)未來增長(zhǎng)的大量投資。我可以看到 CRM 長(zhǎng)期維持至少 30% 的凈利潤(rùn)率。
應(yīng)用 1.5 倍的市盈率增長(zhǎng)率，我可以看到 CRM 在 2025 年的銷售額為 7.2 倍。這代表著每股 270 美元的股價(jià)，或未來 12 個(gè)月的 54% 的潛在上漲空間。
華爾街對(duì)長(zhǎng)期利潤(rùn)率的看法可能不同，也沒有為科技股買單的意愿。因?yàn)槿绻袌?chǎng)充斥著競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品，增長(zhǎng)可能會(huì)長(zhǎng)期停滯。
然而，CRM一直在努力擴(kuò)大其產(chǎn)品組合，這應(yīng)該有助于避免競(jìng)爭(zhēng)。