文|翠鳥資本

近日，讀書郎教育控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“讀書郎”）向港交所遞交招股書，第三次向港股IPO發(fā)起沖擊，中信建投國際及麥格理為其聯(lián)席保薦人。

作為一家老牌教育硬件廠商，讀書郎近年來一直在尋求資本化路徑。2021年4月份和11月份，公司曾兩次向港交所遞交招股書，但均因未能在招股書6個(gè)月有效期內(nèi)通過港交所聆訊而失利。

而面對(duì)讀書郎增收不增利的尷尬局面，作為段永平的門徒，陳智勇又該如何講好他的資本故事呢？

商業(yè)大佬的中場(chǎng)往事

當(dāng)年正是憑借膾炙人口的廣告詞，加上線下廣泛的布局，讓讀書郎這個(gè)品牌一夜爆火。和那個(gè)時(shí)代的很多爆款產(chǎn)品一樣，讀書郎的爆火也離不開當(dāng)時(shí)商業(yè)的一個(gè)傳奇人物——段永平。

段永平很多人都并不陌生，當(dāng)年風(fēng)靡全國的“小霸王”就出自他之手。而相比于自己曾經(jīng)的這次輝煌成就，更令段永平感到驕傲的是其門下的眾多門徒。

OPPO的創(chuàng)始人陳永明、vivo的創(chuàng)始人沈煒、步步高的CEO金志江都曾是段永平的門徒，而讀書郎的創(chuàng)始人陳志勇也和這些如今的商業(yè)大佬一樣，同樣師出段永平。

1988年，畢業(yè)于浙江大學(xué)無線電工廠學(xué)系的段永平只身奔赴廣東中山，加入了日華電子廠。同年，比段永平低一屆的浙大校友陳智勇從天津中環(huán)儀器公司離職，前往廣東中山日華電子廠，擔(dān)任市場(chǎng)部副總經(jīng)理。

不到一年，段永平便榮升日華電子廠廠長(zhǎng)，但他發(fā)現(xiàn)，整個(gè)廠既沒有技術(shù)，也沒有產(chǎn)品，年虧損還超過200萬元。

彼時(shí)，日本任天堂的紅白機(jī)進(jìn)入中國市場(chǎng)，頗受歡迎，但因價(jià)格昂貴，多數(shù)人都買不起。段永平嗅到其中商機(jī)后，便帶領(lǐng)工廠研制黑白機(jī)。1991年，日華電子廠更名為“中山市小霸王電子工業(yè)公司”，并推出小霸王游戲機(jī)。該款游戲機(jī)的性能與任天堂的幾乎一樣，但價(jià)格卻只有后者的四分之一。

1994年，小霸王的銷售額超過4億元，占據(jù)了全國80%的市場(chǎng)份額；次年，小霸王的銷售額更是飆升至10億元。

由于與控股股東的分歧，1995年7月段永平離開了小霸王，并于兩個(gè)月后創(chuàng)辦了步步高，還帶走了多名員工，這其中就包括vivo的創(chuàng)始人沈煒和OPPO的創(chuàng)始人陳明永。

細(xì)算起來，陳智勇與段永平共事了近8年時(shí)間。

1999年5月，陳智勇也從小霸王離開，同時(shí)拉上了小霸王計(jì)調(diào)部部長(zhǎng)秦曙光，成立了讀書郎。

2004年，讀書郎推出第一代F4點(diǎn)讀機(jī)和第一代P4學(xué)生電腦。憑借這兩個(gè)核心產(chǎn)品，讀書郎持續(xù)保持著教育硬件行業(yè)的領(lǐng)先地位。

到了2013年，讀書郎又推出了第一代G3學(xué)生平板，隨后平板電腦取代點(diǎn)讀機(jī)，成為其營收主要來源。

除了教育硬件市場(chǎng)，讀書郎也曾于2017年組建教育研究院，上線雙師直播課，并推出教學(xué)一體化系統(tǒng)和智慧課堂解決方案，甚至將企業(yè)名稱由“讀書郎電子有限公司”改為“讀書郎教育科技有限公司”，從提供硬件的供應(yīng)商向K12在線一體化教育服務(wù)供貨商轉(zhuǎn)型。

不過，讀書郎的在線教育業(yè)務(wù)發(fā)展得并不算好，2021年“雙減”原因，其在線教育業(yè)務(wù)也被迫轉(zhuǎn)型。

回顧讀書郎發(fā)展的這23年來，其在產(chǎn)品推陳出新的同時(shí)也十分注重營銷?！靶⊙铰镄豪?，讀書就用讀書郎”、“今天用了讀書郎，將來必成狀元郎”，這些頗有點(diǎn)“洗腦”的廣告曾迅速為讀書郎打開市場(chǎng)，而且讀書郎還邀請(qǐng)了朱丹、高俊杰、吳磊、華晨宇等明星擔(dān)任代言人，進(jìn)一步提升了品牌知名度。

如今，讀書郎的智能學(xué)習(xí)設(shè)備包括學(xué)生個(gè)人平板、智慧課堂解決方案、可穿戴產(chǎn)品和一些智能配件，其產(chǎn)品已出口到美國、德國、香港等二十多個(gè)國家和地區(qū)。

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，按總零售市值計(jì)，2021年讀書郎在中國的智能學(xué)習(xí)設(shè)備服務(wù)供應(yīng)商中排名第二，而按總設(shè)備出貨量計(jì)，其排名第五。

另據(jù)公司招股書顯示，目前讀書郎的注冊(cè)用戶累計(jì)超過540萬名，而截至2022年4月，其過往12個(gè)月的月活躍用戶超過140萬名。這些數(shù)據(jù)確實(shí)讓讀書郎在沖刺港股IPO時(shí)多了不少底氣，不過，從其招股書中可以看出，公司在經(jīng)營上存在著無法回避的問題。

增利不增收，財(cái)務(wù)狀況堪憂

根據(jù)招股書，讀書郎仍是一家以硬件銷售為主的企業(yè)。

2019年至2021年，讀書郎收入分別為6.7億元、7.34億元和8.13億元，據(jù)此計(jì)算，增速達(dá)到6%、9.6%和10.76%；但是，雖說公司整體和主營產(chǎn)品的營收在逐年遞增，但利潤卻不容樂觀，最近3年凈利潤分別為6944萬元、9201萬元和8215萬元，2021年下降10.7%，出現(xiàn)“增收不增利”現(xiàn)象。

智能教育平板業(yè)務(wù)為讀書郎的主要營收來源，這部分業(yè)務(wù)包括硬件設(shè)備以及平板內(nèi)置的教育內(nèi)容和服務(wù)，按產(chǎn)品類別劃分，讀書郎2019年、2020年、2021年學(xué)生個(gè)人平板設(shè)備的銷售收入分別為4.48億元、5.51億元和5.72億元。智慧課堂解決方案下的設(shè)備銷售收入分別為724.9萬元、2041.9萬元和1930萬元。

毛利率方面，2019-2021年，讀書郎整體毛利率分別為26%、27.5%和20.8%。

歸結(jié)讀書郞利潤下滑的原因，主要有以下幾個(gè)：

一是管理費(fèi)用增加。根據(jù)招股書，2021年讀書郎的管理費(fèi)用為0.44億元，較上年同期的0.22億元增長(zhǎng)超一倍，達(dá)到101.27%。

二是研發(fā)費(fèi)用上升。招股書顯示，2021年讀書郎的研發(fā)費(fèi)用為0.44億元，較上年同期的0.3億元增長(zhǎng)近5成，達(dá)到45.21%。

三是原材料成本攀升。受原材料成本增加影響，2021年讀書郎的毛利率從27.5%下跌至20.8%。其中學(xué)生個(gè)人平板的設(shè)備毛利率從2019年的21.1%跌至2021年的9.0%，同期學(xué)生個(gè)人平板業(yè)務(wù)毛利率由28.2%下降至20%。

四是“雙減”政策出臺(tái)，抹去了讀書郎因起步較早而獲得的課程直播核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在人工智能大興其道，AI學(xué)習(xí)機(jī)風(fēng)頭正勁的今天，用戶很容易將目光移到減負(fù)提績(jī)效果更好的智能學(xué)習(xí)機(jī)身上。

增收不增利的同時(shí)，據(jù)招股書顯示，讀書郎在生存方面的表現(xiàn)也越來越堪憂：現(xiàn)金流吃緊、資產(chǎn)負(fù)債率長(zhǎng)期偏高，同時(shí)應(yīng)收賬款進(jìn)一步增加。

據(jù)招股書顯示，2021年讀書郎經(jīng)營活動(dòng)所得凈現(xiàn)金流量為-0.4億元，較上年同期的1.18億元下滑134.3%，由正轉(zhuǎn)負(fù)。

而此前兩個(gè)年度讀書郎經(jīng)營活動(dòng)所得凈現(xiàn)金流量增速雖呈逐年放緩的勢(shì)頭，但均為正值，分別為56.09%和30.91%。

不僅如此，讀書郎的資產(chǎn)負(fù)債率還長(zhǎng)期偏高。據(jù)招股書顯示，在過去的4個(gè)年度里，該公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)65.84%，超過公認(rèn)的資產(chǎn)負(fù)債率適宜水平(40-60%)。

資產(chǎn)負(fù)債率過高，意味著企業(yè)償債能力較弱，存在較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以，“如何降低資產(chǎn)負(fù)債率”成為其不得不面對(duì)和解決的一道難題。

同時(shí)，公司應(yīng)收賬款激增。據(jù)招股書顯示，截至2019年末，其貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)僅為0.17億元，而截至2021年末，這一數(shù)值已飆升至0.48億元。也就說，短短兩年時(shí)間，讀書郎的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)已增近2倍，達(dá)到182.35%。

應(yīng)收賬款增加意味著讀書郎的資金回收較慢，會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且如果企業(yè)的應(yīng)收賬款無法收回，將被作為壞賬處理。同時(shí)，從企業(yè)角度而言，應(yīng)收賬款增加意味著公司作為賣方，話語權(quán)在減弱，不排除公司存在賒銷的行為。

毛利率低、現(xiàn)金流吃緊，主營業(yè)務(wù)喪失競(jìng)爭(zhēng)力，再加上人工智能和互聯(lián)網(wǎng)大佬紛紛入局學(xué)習(xí)平板業(yè)務(wù)，IPO似乎已成了讀書郎當(dāng)前可維持運(yùn)營的唯一希望。

如何重構(gòu)護(hù)城河？

相比賽道上的其他選手們，讀書郎有一個(gè)特點(diǎn)，就是多年經(jīng)營積攢下的豐富線下經(jīng)銷渠道。從00年代開始，讀書郎點(diǎn)讀機(jī)的廣告就占據(jù)了電視屏幕。與此同時(shí)，大量線下書店的學(xué)習(xí)機(jī)售賣區(qū)也滿是讀書郎的身影。

讀書郎電視廣告+線下售賣的宣傳形式也一直延續(xù)至今。從銷售渠道看，讀書郎一方面致力于構(gòu)建覆蓋全國、深度滲透的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，尤其是進(jìn)入中國的三線及以下城市。另一方面，也透過自營線上渠道以及線上經(jīng)銷商，經(jīng)銷配備數(shù)字化教輔資源的智能學(xué)習(xí)設(shè)備。

招股書顯示，截至2019年、2020年及2021年年末，讀書郎分別擁有58名、86名及123名第三方線下經(jīng)銷商，分別控制2905個(gè)、3386個(gè)及4302個(gè)銷售點(diǎn)。其中，位于三線及以下城市的銷售點(diǎn)數(shù)目分別占2019年、2020年及2021年銷售點(diǎn)總數(shù)的約68.6%、69.7%及70.9%。

讀書郎在招股書中坦言，其線下經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)主要包括獨(dú)立第三方經(jīng)銷商控制的銷售點(diǎn)。因此，該公司的經(jīng)營業(yè)績(jī)?cè)诤艽蟪潭壬鲜苤朴谠摰蠕N售點(diǎn)的表現(xiàn)，或無法有效控制及監(jiān)控彼等的運(yùn)營，抑或維持目前與經(jīng)銷商的關(guān)系。

對(duì)于未來的發(fā)展規(guī)劃，讀書郎一方面將大力拓展經(jīng)銷商尤其是注重渠道下沉，開拓三線城市以下市場(chǎng)。另一方面，讀書郎將加大設(shè)備的研發(fā)力度，未來三年計(jì)劃招聘包括硬件和軟件開發(fā)工程師在內(nèi)的80名、180名和240名技術(shù)開發(fā)人員。目前，讀書郎研發(fā)人員只有121名。可以看出，在內(nèi)容優(yōu)勢(shì)被削弱的情況下，讀書郎正試圖增加設(shè)備的功能，希望以此重構(gòu)護(hù)城河。

短期看，全球供應(yīng)鏈?zhǔn)茏琛⒃牧洗鬂q和疫情反復(fù)，給讀書郎帶來不小經(jīng)營壓力。但是，即便不久將來回歸正常水平，在行業(yè)增速放緩和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手加速涌入使得讀書郎的發(fā)展前景或依舊不明朗。

近些年，包括百度、科大訊飛等在內(nèi)科技公司和教育企業(yè)，紛紛加快在教育學(xué)習(xí)設(shè)備服務(wù)市場(chǎng)布局；而且傳統(tǒng)賽道中優(yōu)學(xué)、視源等學(xué)生平板企業(yè)不斷加快產(chǎn)品升級(jí)和新品推出。并且，隨著互聯(lián)網(wǎng)用戶紅利遇頂，元宇宙賽道的崛起，AI、VR、XR等新技術(shù)領(lǐng)域正不斷融入教育市場(chǎng)，不少企業(yè)正不斷加速自身硬件與軟件相結(jié)合的內(nèi)容生態(tài)體系的建設(shè)。

在新、老競(jìng)爭(zhēng)針鋒相對(duì)之下，勢(shì)必會(huì)給當(dāng)前競(jìng)爭(zhēng)格局帶來不小的沖擊。

讀書郎經(jīng)過十多年深耕細(xì)作，在技術(shù)、渠道和品牌方面有一定的基礎(chǔ)及底蘊(yùn)，但它又該如何在快速更迭的市場(chǎng)中，面對(duì)未來的大變局？從現(xiàn)狀來看，讀書郎除了謀求資本庇護(hù)，似乎它還沒有找到更好的方法。