文｜科技說(shuō)

疫情爆發(fā)之后，全球智能手機(jī)需求端嚴(yán)重收縮，行業(yè)中彌漫著一股悲觀之氣。尤其在中低價(jià)位市場(chǎng)，企業(yè)又不得不面臨原材料成本上漲的現(xiàn)實(shí)，需求不足理應(yīng)降價(jià)刺激需求，但成本的制約又使得企業(yè)難以有效使用價(jià)格杠桿。

矛盾積壓就形成了智能手機(jī)市場(chǎng)的現(xiàn)狀，除蘋(píng)果為代表的中高端手機(jī)收割行業(yè)利潤(rùn)之外，其余品牌手機(jī)確實(shí)在承擔(dān)上述風(fēng)險(xiǎn)。在此邏輯之下，就有了許多關(guān)2022年Q1小米財(cái)報(bào)的認(rèn)識(shí)，如相當(dāng)部分觀點(diǎn)認(rèn)為小米正在承受行業(yè)與企業(yè)的雙重拐點(diǎn)壓力，前者乃是需求，而后者則又是老生常談的話題，也就是中高端品牌溢價(jià)能力的躍升問(wèn)題。

先來(lái)看本季度財(cái)報(bào)。

在很長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)，業(yè)內(nèi)外（包括我）都認(rèn)為智能手機(jī)毛利率與定價(jià)能力密切相關(guān)，在對(duì)小米數(shù)據(jù)進(jìn)行分析和整理后就逐漸推翻了上述看法，原因在于定價(jià)能力（也就是ASP）的高低固然是毛利率高低起伏的重要元素，但若從動(dòng)態(tài)角度思考毛利率則要受到更多要素的影響，如管理效率，外界原材料成本以及規(guī)模效應(yīng)下成本的分?jǐn)偟鹊取?/p>

我們?cè)扇×艘匝邪l(fā)費(fèi)用與毛利率的對(duì)比，言外之意一個(gè)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用越高，產(chǎn)品創(chuàng)新能力越強(qiáng)，也就具有市場(chǎng)定價(jià)能力，在過(guò)去一段時(shí)間內(nèi)小米確實(shí)也展示了此趨勢(shì)，研發(fā)費(fèi)用大比例支出，毛利率逐漸攀升。

不過(guò)最近我們認(rèn)為此思維是存在“順周期化”問(wèn)題的，也就是說(shuō)當(dāng)企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)胶?，研發(fā)支出的幅度越大，毛利率提高是順周期下的產(chǎn)物而非短期研發(fā)支出導(dǎo)致的結(jié)果，且隨著小米造車業(yè)務(wù)的推進(jìn)，手機(jī)毛利率和研發(fā)支出的關(guān)系會(huì)逐漸淡化。

我們?cè)倏瓷蠄D中右圖，2020年之后小米其實(shí)獲得了很好的時(shí)間窗口，此時(shí)由于疫情全球生產(chǎn)的停滯，生產(chǎn)原材料價(jià)格下挫（石油價(jià)格屢創(chuàng)新低），行業(yè)PPI迅速下行，這就為小米毛利率的改善提供了絕佳的注腳。

與此同時(shí)，我們亦可以看到2022年Q1，隨著全球經(jīng)濟(jì)的逐漸恢復(fù)，CPI的高漲成為各國(guó)政府不得不面對(duì)的現(xiàn)實(shí)，PPI大有繼續(xù)攀升的勢(shì)頭，尤其對(duì)于原材料等已經(jīng)高度國(guó)際化手機(jī)行業(yè)而言更是如此。外部的通脹會(huì)通過(guò)原材料的上漲傳導(dǎo)至我國(guó)，并反饋在產(chǎn)品的成本上。

這也就形成了2022年Q1小米手機(jī)業(yè)務(wù)毛利率下行的重要原因，此趨勢(shì)其實(shí)在2021年末已經(jīng)開(kāi)始有苗頭，2022年更是加劇了此風(fēng)險(xiǎn)。

再看需求端，如開(kāi)篇所言我國(guó)和全世界智能手機(jī)的消費(fèi)在疫情后出現(xiàn)嚴(yán)重的萎縮，至今未恢復(fù)到疫情前水平，更值得注意的是小米的海外戰(zhàn)略對(duì)穩(wěn)定增長(zhǎng)基本面有著至關(guān)重要的作用，尤其在印度和歐洲地區(qū)，市場(chǎng)份額的攀升緩解國(guó)內(nèi)需求不足的壓力，這是2020-2021兩年小米總規(guī)模仍然保持較快增長(zhǎng)的重要原因。

當(dāng)下，由于全球通脹的攀升（歐洲多個(gè)國(guó)家都創(chuàng)了數(shù)十年最高cpi），在一個(gè)高通脹的周期內(nèi)，加之經(jīng)濟(jì)尚在恢復(fù)期，就會(huì)使居民減少非必要支出以此來(lái)降低通脹對(duì)生活的影響。

以英國(guó)為例，截止到2022年4月其零售總量增速不斷下降，尤其3個(gè)月的平均值水平更是有持續(xù)下行的壓力。

居民購(gòu)買潛力下降，這對(duì)于剛剛拿到高市占率的企業(yè)就不是一個(gè)好消息，因?yàn)橹械褪杖胨骄用衩鎸?duì)通脹顯然會(huì)更為保守，高等收入用戶在面對(duì)耐用品消費(fèi)時(shí)仍然會(huì)抱以熱忱。

我們也知道，小米乃至整個(gè)中國(guó)國(guó)產(chǎn)手機(jī)的出海其實(shí)都是以中低端收入切入，進(jìn)而不斷提高ASP過(guò)程，也就是復(fù)制中國(guó)市場(chǎng)的成功經(jīng)驗(yàn)，上述情況就會(huì)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生極大的擾動(dòng)。

上圖為小米手機(jī)在歐洲市場(chǎng)的滲透率，這也驗(yàn)證了我們前文的猜測(cè)：1.小米在歐洲市場(chǎng)快速增長(zhǎng)確實(shí)始于疫情之后，在過(guò)去兩年小米也享受了海外市場(chǎng)暴漲的紅利；2.2022年末開(kāi)始，隨著通脹問(wèn)題不斷激化，居民的消費(fèi)欲望被壓制，反饋在企業(yè)端。

綜上，結(jié)合國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)情況我們就可以對(duì)小米做如下總結(jié)：

其一，當(dāng)下小米確實(shí)在承受較大的壓力，這點(diǎn)無(wú)須諱言，但我們并不認(rèn)為小米的當(dāng)下最為關(guān)鍵是ASP乃至品牌升級(jí)的問(wèn)題，而是更為重要的海內(nèi)外國(guó)際局勢(shì)壓力；

其二，我們并不是認(rèn)為ASP和高端化不重要，這當(dāng)然是很重要的，只是認(rèn)為2022年Q1的財(cái)報(bào)以及小米原有的商業(yè)模式之下，ASP并非目前問(wèn)題的重點(diǎn)；

其三，當(dāng)下全球通脹以及經(jīng)濟(jì)預(yù)期的不明朗，需求端的不足，加之資產(chǎn)價(jià)格上漲下的PPI暴漲，構(gòu)成了當(dāng)下小米的主要困難；

其四，對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，有些問(wèn)題是自己可以通過(guò)逆周期手段進(jìn)行調(diào)節(jié)的，如提高研發(fā)成本，提高管理效率以及商業(yè)模式的重新梳理等等，但有些問(wèn)題是無(wú)法靠自己改變，諸如外界殘酷的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀。

因此，對(duì)于小米未來(lái)我們不妨跳出當(dāng)下現(xiàn)狀，而是以待外部環(huán)境好轉(zhuǎn)小米是否可以繼續(xù)承接優(yōu)勢(shì)這一話題展開(kāi)。

目前為止，全球主流國(guó)際面對(duì)通脹都是頻出狠招，美聯(lián)儲(chǔ)的連番加息，美國(guó)政府釋放儲(chǔ)備原油，英國(guó)政府亦跟隨加息，且隨著后疫情時(shí)代的到來(lái)，全球主要工業(yè)體也陸續(xù)恢復(fù)產(chǎn)能，世界有望重回正軌。

固然以上會(huì)出現(xiàn)波折，學(xué)術(shù)界相當(dāng)多觀點(diǎn)認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)有陷入“滯漲”的風(fēng)險(xiǎn)，但我們姑且忽視這些悲觀的情緒，總要對(duì)未來(lái)抱以希望。

對(duì)于一家手機(jī)企業(yè)，若要在全球經(jīng)濟(jì)反彈后迅速吃到紅利，就需要在反彈前在當(dāng)?shù)孬@得穩(wěn)定的市場(chǎng)份額，在經(jīng)濟(jì)反彈中低收入者的釋放購(gòu)買力，企業(yè)獲得紅利，以此循環(huán)。

對(duì)于小米而言，其最大的份額除前文所言的歐洲地區(qū)之外，更為重要的是在亞洲地區(qū)（包括中國(guó)，東南亞和南亞地區(qū)），尤其是印度地區(qū)作為小米出海重鎮(zhèn)為企業(yè)成長(zhǎng)立下汗馬功勞。

根據(jù)第三方公司數(shù)據(jù)，我們?cè)谑澜绲貓D上標(biāo)注了小米在亞洲各國(guó)和地區(qū)的市場(chǎng)份額情況，可以看到在東南亞地區(qū)還是保持了較大的市場(chǎng)份額。

我們也知道南亞地區(qū)目前經(jīng)濟(jì)已經(jīng)逐漸恢復(fù)，且當(dāng)?shù)赜质侵械投耸謾C(jī)重倉(cāng)區(qū)，國(guó)產(chǎn)手機(jī)廠商以及三星等頭部企業(yè)也都開(kāi)始將此地區(qū)定為戰(zhàn)略重點(diǎn)，出產(chǎn)定制款以獲得市場(chǎng)份額。

于是該問(wèn)題就轉(zhuǎn)向了小米能否在大家的角逐中能否維持自己的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，如果說(shuō)整體環(huán)境的悲觀決定著當(dāng)下企業(yè)之難，那么企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)能力的強(qiáng)弱就決定著未來(lái)潛力。

我們以印度市場(chǎng)為例，這是一個(gè)令中國(guó)手機(jī)廠商愛(ài)恨交織的市場(chǎng)，市場(chǎng)之大令企業(yè)家垂涎欲滴，但市場(chǎng)之復(fù)雜又令企業(yè)望而卻步，自然也是印度市場(chǎng)打開(kāi)了小米增長(zhǎng)的潛力之門。

在上圖中我們比較清晰看到，進(jìn)入2021年之后代表手機(jī)廠商在印度都經(jīng)歷了出貨量下行的壓力，其中vivo的下行斜率更大，三星要小于小米，realme則處于比較強(qiáng)勁的追趕勢(shì)頭。

這一方面反映出市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之白熱化，之激烈，另一方面也對(duì)小米提出了更高的要求，盡管出貨量絕對(duì)值仍然最高，但要警惕三星和國(guó)產(chǎn)其他廠商的追趕。

不過(guò)令我們比較吃驚的是，在2021年眾所周知的國(guó)際局勢(shì)下小米在印度的營(yíng)商環(huán)境其實(shí)是不斷惡化的，在此背景下拿到了最高的出貨量也是很不容易的。

如果用樂(lè)觀和悲觀法分別解讀：

樂(lè)觀：海外市場(chǎng)較高市占比可以分散集中經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)，如世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)階梯狀復(fù)蘇，越分散化經(jīng)營(yíng)越會(huì)享受到此便利，這是小米的一大優(yōu)勢(shì)；

悲觀：競(jìng)爭(zhēng)壓力逐漸放大，小米需要謹(jǐn)慎經(jīng)營(yíng)，少犯乃至不犯錯(cuò)誤。

最后總結(jié)我們本文觀點(diǎn)

作為投資者，在對(duì)當(dāng)下特別審慎之時(shí)，亦不能忽略企業(yè)是否蘊(yùn)藏潛在價(jià)值，也就是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)到達(dá)臨界值會(huì)有一個(gè)強(qiáng)勁的反彈，也就是我們對(duì)投資標(biāo)的動(dòng)態(tài)觀察點(diǎn)主要原因。

對(duì)于小米固然可以說(shuō)這是一家優(yōu)缺點(diǎn)都很明顯的公司，尤其行業(yè)的發(fā)展峰值其實(shí)已經(jīng)過(guò)去，企業(yè)需要找到第二曲線來(lái)提高市場(chǎng)預(yù)期（如造車），對(duì)于小米我們很難說(shuō)當(dāng)下是否應(yīng)該樂(lè)觀還是悲觀，只是提出種種可能希望我們可以用動(dòng)態(tài)的思考找到價(jià)值點(diǎn)。

這就是我們寫(xiě)作本文的初衷。