文|向善財(cái)經(jīng)
4月22日晚間(周五)，水井坊公布了2021年財(cái)報(bào)和2022年Q1季報(bào)。
數(shù)據(jù)顯示，2021年，水井坊營(yíng)收46.32億元，同比增長(zhǎng)54.1%;凈利潤(rùn)為11.99億元，同比增長(zhǎng)63.96%。整體實(shí)現(xiàn)了對(duì)2019年疫情前水井坊營(yíng)收35.39億元、凈利潤(rùn)8.26億元的業(yè)績(jī)反超。
但好景不長(zhǎng)，2022年Q1季度水井坊營(yíng)收14.15億元，同比增長(zhǎng)14.10%;歸母凈利潤(rùn)為3.62億元，同比下降13.54%，陷入了增收不增利的困境。
而與去年水井坊年中報(bào)公布后的劇情走向相似的是，4月25日(周一)，水井坊開盤跌幅就高達(dá)5%，盤中一度跌停，整個(gè)白酒板塊似乎也因此迎來一波集體大跌，中證白酒指數(shù)當(dāng)日跌幅為5.39%，就連貴州茅臺(tái)也出現(xiàn)了3.67%的跌幅。
截至當(dāng)日收盤，水井坊依然趴在跌停線上，最終報(bào)71.73元/股。
去年7月份與今天白酒板塊的兩次大跌，領(lǐng)跌的似乎都是水井坊。雖然把整個(gè)白酒板塊的崩盤歸咎到水井坊頭上，明顯有失偏頗，但水井坊財(cái)報(bào)的公布確實(shí)給了白酒股一記重錘，這不禁令人疑惑(天眼查APP顯示)外資控股下的水井坊到底怎么了?
前車之鑒，市場(chǎng)預(yù)期利空因素雙重疊加
從表面上看，此次水井坊跌停的導(dǎo)火索似乎是增收不增利的2022年Q1季報(bào)的公布。但在投資市場(chǎng)上過分糾結(jié)單一季報(bào)的凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)似乎并沒有太大意義，畢竟“市場(chǎng)短期是一臺(tái)投票機(jī)，但市場(chǎng)長(zhǎng)期是一臺(tái)稱重機(jī)”，短期的變化波動(dòng)不應(yīng)該撼動(dòng)其內(nèi)在的長(zhǎng)期價(jià)值。
但為何水井坊依然遭遇了市場(chǎng)用腳投票，甚至在25日跌停后，26日收盤仍然跌幅達(dá)8.64%?
在向善財(cái)經(jīng)看來，這或許離不開兩方面原因：一是受外部白酒市場(chǎng)下行周期的波動(dòng)沖擊;二是有水井坊2021年Q2季度財(cái)報(bào)的前車之鑒，市場(chǎng)投資者對(duì)水井坊今年Q2季度的悲觀預(yù)期情緒被提前集中釋放。
一方面關(guān)于白酒的市場(chǎng)周期波動(dòng)，在《周期》序言中，劉建位曾將周期分為3種，基本面周期、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度周期和市場(chǎng)周期。先說基本面周期，比如經(jīng)濟(jì)增速、居民收入增速、企業(yè)盈利增長(zhǎng)、通脹程度等，都是實(shí)實(shí)在在的基本面變化。
從這個(gè)角度看白酒市場(chǎng)氣候，在當(dāng)前疫情反復(fù)的大背景下，白酒消費(fèi)場(chǎng)景受到了嚴(yán)重的限制，而不少居民的經(jīng)濟(jì)收入也因擴(kuò)散的疫情而受到了不同程度的影響。這一影響傳導(dǎo)消費(fèi)層面，表現(xiàn)為今年3月當(dāng)月社會(huì)消費(fèi)品零售總同比增速為-3.5%，環(huán)比季調(diào)增速為-1.9%。
在這種情況下，作為非剛需消費(fèi)的白酒，尤其是高端、次高端白酒面臨的基本面周期下行壓力尤為巨大，由此也滋生出白酒投資市場(chǎng)濃厚的利空情緒，投資者們對(duì)白酒市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的敏感度愈發(fā)明顯。
而市場(chǎng)恐慌情緒的增長(zhǎng)其實(shí)是投資者們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度周期過度謹(jǐn)慎的具象體現(xiàn)。所謂的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度周期不僅涉及股市中投資者態(tài)度，是積極投資容忍高估值、樂觀預(yù)期，還是再低估值也害怕?lián)p失風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)前景看衰，同時(shí)也涉及信貸(資本)市場(chǎng)，是積極放款，還是謹(jǐn)慎放款......
正是在白酒基本面周期消費(fèi)壓力加劇、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度周期過度敏感謹(jǐn)慎的雙重承壓下，共同造就了現(xiàn)在白酒資產(chǎn)的市場(chǎng)下行周期，這就不難解釋為何白酒板塊多次大跌，而身處其中的水井坊也一度跌停，畢竟市場(chǎng)大氣候影響下，企業(yè)一般很難逆周期而行。
另一方面回到財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，雖然從2021年數(shù)據(jù)來看，水井坊的增速在A股已披露的白酒企業(yè)中頗為亮眼，但相較于其他同類酒企而言，水井坊還有不小的追趕差距。
在市場(chǎng)策略方面與水井坊相似的舍得酒業(yè)，2021年的營(yíng)收達(dá)到了49.69億元，同比增長(zhǎng)83.8%;凈利12.46億元，同比增114.35%，增速、體量均超過了水井坊。
但這可能還不是市場(chǎng)看跌水井坊的主要原因，真正的問題或許在于其2021年Q2、Q4季度財(cái)報(bào)的前車之鑒對(duì)今年水井坊未來盈利預(yù)期的利空影響。
從單季度來看，2021年水井坊Q4季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比增長(zhǎng)54.1%，歸屬凈利潤(rùn)卻同比下滑約13%，而增收不增利的情況又延續(xù)到了今年一季度，這對(duì)水井坊來說其實(shí)是個(gè)不好的市場(chǎng)信號(hào)。
因?yàn)橐?、三季度是水井坊的銷售旺季，現(xiàn)在一季度盈利未達(dá)預(yù)期，這可能會(huì)對(duì)水井坊的全年后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)斐刹恍〉耐侠?。但雪上加霜的是，從目前來看，水井坊增收不增利的情況或許還將延續(xù)到今年Q2季度。
要知道二季度向來是傳統(tǒng)白酒的淡季，去年Q2季度水井坊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.964億元，同比增長(zhǎng)691.49%，但凈利潤(rùn)卻出現(xiàn)了暴雷虧損4213萬元，環(huán)比大幅下降。
而之所以出現(xiàn)凈利虧損，原因在于二季度水井坊高額的廣告費(fèi)用支出和銷售費(fèi)用擠壓了水井坊的盈利空間。
數(shù)據(jù)顯示，水井坊二季度的銷售費(fèi)用率高達(dá)52.7%，銷售費(fèi)用為3.15億元，同比增長(zhǎng)159.1%，環(huán)比增長(zhǎng)17.1%;公司管理費(fèi)用率也達(dá)到17.6%，管理費(fèi)用為1.04億元，同比增長(zhǎng)52.9%，環(huán)比增長(zhǎng)71%。
事實(shí)上，水井坊2022年一季度的增收不增利，同樣是由于其銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用的成本大幅增長(zhǎng)所致。數(shù)據(jù)顯示，一季度水井坊銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)了52%至4.1億元;管理費(fèi)用增長(zhǎng)51%至9187.34萬元，但是如此大的銷售投入?yún)s僅換來了14%的營(yíng)收增長(zhǎng)。
而現(xiàn)在，水井坊的核心單品新井臺(tái)在4月份剛剛完成升級(jí)上市，此時(shí)同樣離不開廣告和銷售方面的大力投入，畢竟新井臺(tái)的定位是水井坊繼新典藏發(fā)布后的，又一款沖擊高端白酒市場(chǎng)的主力產(chǎn)品，是被水井坊首席執(zhí)行官朱鎮(zhèn)豪視為攻占500-800價(jià)位段白酒市場(chǎng)的“殺手锏”，所以今年水井坊Q2季度的銷售費(fèi)用可能同樣居高不下。
在這種情況下，水井坊可能會(huì)連續(xù)第三次出現(xiàn)增收不增利的尷尬局面，再加上前邊提到的疫情影響，白酒消費(fèi)市場(chǎng)整體萎靡，兩大利空因素的疊加進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)和投資者們對(duì)水井坊未來的悲觀情緒，進(jìn)而出現(xiàn)了白酒板塊大跌、水井坊直接跌停的慘烈局面。
水井坊的增長(zhǎng)邏輯拐點(diǎn)——高端化，何時(shí)降臨?
雖然水井坊的一季度業(yè)績(jī)不及預(yù)期，但東方證券、國金證券和國盛證券等機(jī)構(gòu)對(duì)此頗為樂觀，紛紛給予了水井坊買入或增持的評(píng)級(jí)。
而評(píng)級(jí)的理由大多集中在兩點(diǎn)：一是水井坊一季度業(yè)績(jī)承壓，主要為外部風(fēng)險(xiǎn)+費(fèi)用端擾動(dòng)所致;二是看好其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和高端化戰(zhàn)略。
但前邊分析提到，水井坊的外部風(fēng)險(xiǎn)和銷售投入似乎在短時(shí)間內(nèi)很難避免，那么其品牌高端化戰(zhàn)略發(fā)展如何?
一、高端化方面，有業(yè)內(nèi)人士表示，水井坊的高端化路徑與其深度綁定的營(yíng)銷策略高度一致。2021年，水井坊獨(dú)家冠名央視文博綜藝《國家寶藏》欄目，并推出了井臺(tái)和新典藏國家寶藏系列禮盒;隨后又?jǐn)y手世界頂級(jí)網(wǎng)球賽事，舉辦了“水井坊杯·城市賽”十城市巡回賽;并與中國冰雪大會(huì)合作，成為中國冰雪指定用酒……
而水井坊沖擊高端的這一系列營(yíng)銷舉措直接帶來了銷售費(fèi)用的不斷膨脹。年報(bào)顯示，截至2021年末，水井坊的銷售費(fèi)用已經(jīng)從上年同期的8億元上升至12億元。
不過，高營(yíng)銷投入確實(shí)幫助水井坊在2021年交出了一份亮眼的成績(jī)單。2021年財(cái)報(bào)顯示，以水井坊品牌系列為代表的高檔產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入45.19億元，同比增長(zhǎng)54.33%;而以天號(hào)陳為代表的中檔產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.02億元，同比增長(zhǎng)34.4%。其中，高檔酒產(chǎn)品營(yíng)收占比達(dá)97.57%。
但值得注意的是，今年一季度水井坊的銷售凈利率已經(jīng)從上年的34%降至26%，近30%的銷售費(fèi)用率只換來14%的營(yíng)收增速，這就意味著水井坊高營(yíng)銷高增長(zhǎng)的成長(zhǎng)邏輯似乎不再那么有效。
而其上漲的存貨貨值與資產(chǎn)負(fù)債率似乎也佐證了這一點(diǎn)。公開數(shù)據(jù)顯示，在資產(chǎn)負(fù)債率方面，水井坊近5年來，從43.34%一路增加到2021年的55.33%。而同期，水井坊的存貨也從9.2億元，增長(zhǎng)至2021年的21.97億元。截至目前，水井坊的存貨貨值占全年度營(yíng)收近一半。
從這個(gè)角度看，在高營(yíng)銷投入支撐下，水井坊的酒似乎依然賣不動(dòng)了?
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，據(jù)了解，水井坊的高檔產(chǎn)品主要代表為水井坊品牌系列，包括臻釀八號(hào)、井臺(tái)、典藏、菁翠四個(gè)產(chǎn)品系列。其中，臻釀八號(hào)和井臺(tái)的定位是300—800元價(jià)格帶的次高端白酒，而典藏和菁翠對(duì)標(biāo)的是飛天茅臺(tái)和五糧液普五等高端白酒。
去年九月份，水井坊升級(jí)上市了新典藏，建議零售價(jià)提升200元至1399元。而今年，水井坊井臺(tái)同樣實(shí)現(xiàn)了品質(zhì)升級(jí)，52度新一代井臺(tái)建議零售價(jià)808元、38度建議零售價(jià)768元，較此前均上漲70元。
僅從價(jià)位上看，水井坊白酒產(chǎn)品升級(jí)的高端化戰(zhàn)略似乎頗有成效，甚至還形成了差異化競(jìng)爭(zhēng)格局。但市場(chǎng)和消費(fèi)者是否認(rèn)可水井坊的高端化和產(chǎn)品提價(jià)?
4月27日，京東平臺(tái)水井坊官方自營(yíng)店顯示，水井坊(井臺(tái)瓶)52度500ml單瓶裝銷售價(jià)格為575元/瓶，38度500ml單瓶裝為535元/瓶，較建議零售價(jià)均相差233元/瓶。而典藏大師版的52度500ml單瓶銷售價(jià)也較建議零售價(jià)有了200元的落差。
從這個(gè)角度看，產(chǎn)品品質(zhì)有所升級(jí)的井臺(tái)和典藏都面臨著價(jià)格“倒掛”的尷尬，似乎再一次印證了市場(chǎng)和消費(fèi)者對(duì)于水井坊的高端化認(rèn)可態(tài)度。
而之所以出現(xiàn)這一情況，或許與此前其白酒品質(zhì)明升暗降的嫌疑有關(guān)。在2020年前后，主打高端的水井坊·井臺(tái)突然將執(zhí)行的生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，從地理標(biāo)準(zhǔn)GB/T18624，變更為國家標(biāo)準(zhǔn)GB/T10781.1(優(yōu)級(jí))。
要知道，相較于國家標(biāo)準(zhǔn)這一“底線”，不少名酒各自擁有高于國標(biāo)準(zhǔn)則的地理標(biāo)準(zhǔn)，這也成為酒企軟實(shí)力的象征。而如今水井坊井臺(tái)一邊品質(zhì)升級(jí)、產(chǎn)品提價(jià)，另一邊又提前改變了執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)、品質(zhì)降級(jí)，這樣的水井坊又如何能在300-800元價(jià)格帶里殺出重圍?
總的來看，水井坊業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)的核心在于其高端化進(jìn)程，但品牌高端化又非一朝一夕就能實(shí)現(xiàn)，至少跌停的水井坊在投資市場(chǎng)上似乎尚未迎來高端化的價(jià)值拐點(diǎn)。
這就意味著，水井坊的高端化之路可能還有很長(zhǎng)的一段路要走，而至于其能否重新贏得市場(chǎng)的看好，這將由時(shí)間來見證。