文 | 價(jià)值星球Planet 廖陽勇
編輯 | 唐飛
“顏值即正義”，隨著年輕人對(duì)牙齒健康與顏值的雙重需求，“牙齒經(jīng)濟(jì)”成了一個(gè)新的消費(fèi)風(fēng)口。
據(jù)弗若斯特沙利文資料，口腔護(hù)理零售額在過去5年的復(fù)合增長(zhǎng)率為15.5%，預(yù)計(jì)2025年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到1522億元。
日前，口腔護(hù)理產(chǎn)品提供商薇美姿實(shí)業(yè)（廣東）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“薇美姿”）向港交所遞交招股書。旗下包括口腔護(hù)理品牌舒客(Saky)、兒童口腔護(hù)理品牌舒客寶貝(SakyKids)。
薇美姿招股書有兩大亮點(diǎn)。一是其毛利率優(yōu)于同行，行業(yè)毛利平均為40%-50%，而公司近兩年毛利超60%，持平高露潔，表現(xiàn)搶眼。
二是薇美姿的產(chǎn)品線豐富，與國(guó)內(nèi)其它領(lǐng)先的口腔護(hù)理企業(yè)相比，薇美姿覆蓋的品類最全，在所有口腔護(hù)理子品類中均有產(chǎn)品布局，包括牙膏牙刷、電動(dòng)牙刷、沖牙器、漱口水、口腔噴霧劑、牙貼及其他新類別產(chǎn)品。
雖然有高毛利和產(chǎn)品線齊全的亮點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，但薇美姿的凈利潤(rùn)并不高，營(yíng)收增長(zhǎng)乏力。針對(duì)這一問題，我們將從以下三個(gè)方面探討其業(yè)務(wù)發(fā)展：
1、未來增長(zhǎng)動(dòng)力在哪？
2、高毛利現(xiàn)狀能否持續(xù)？
2、代工模式是否會(huì)限制其發(fā)展？
不上不下的“夾心餅”
招股書顯示，2019-2021年期間，薇美姿的營(yíng)收均在16-17億間浮動(dòng)，自從2018年達(dá)峰后一直增長(zhǎng)乏力，原因在何？
這里首先要分析薇美姿過去崛起的秘訣。
薇美姿作為只有十多年歷史的本土企業(yè)，能在口腔護(hù)理行業(yè)排第四，最主要的原因是趕上了牙膏的消費(fèi)升級(jí)浪潮。
口腔護(hù)理中最重要的品類就是成人牙膏牙刷，零售額占比超60%。其中牙膏又占大頭?；仡檱?guó)內(nèi)牙膏品牌的更迭史，就能看出舒客牙膏的逆襲之路。
90年代起牙膏品類被高露潔、佳潔士等少數(shù)外資品牌壟斷，行業(yè)集中度很高。
過去二十年口腔護(hù)理市場(chǎng)規(guī)模高速增長(zhǎng)，給了新進(jìn)入者機(jī)會(huì)。消費(fèi)需求開始升級(jí)，在防蛀外又形成了美白、抗敏和中草藥的細(xì)分需求，差異化和高端化的浪潮也推高了牙膏價(jià)格，120克牙膏均價(jià)從2013年的8.1元，漲到2020年的10.8元。
云南白藥和舒客就是在這一時(shí)期抓住機(jī)會(huì)，分別從中草藥和美白切入了高端牙膏市場(chǎng)，奠定了領(lǐng)先基礎(chǔ)，形成了目前本土品牌和外資品牌抗衡的局面。
如果故事到此結(jié)束，舒客仍有很長(zhǎng)的舒服日子可過，然而現(xiàn)實(shí)很殘酷。
一方面，牙膏牙刷品類已在增長(zhǎng)期末段，未來5-8年將進(jìn)入平臺(tái)期，預(yù)計(jì)年復(fù)合增長(zhǎng)率將降至5%左右。
圖源：華泰證券另一方面，行業(yè)集中度從2017年起持續(xù)下降，2020年CR5市占率跌破45%。隨著電商占比提升，新進(jìn)入者越來越多，這一傳統(tǒng)品類僧多肉少、競(jìng)爭(zhēng)加劇。
圖源：國(guó)盛證券這個(gè)局面下，薇美姿要依靠牙膏這一優(yōu)勢(shì)品類維持領(lǐng)先，壓力很大，于是很早就布局了其它細(xì)分品類。
口腔護(hù)理一般分為四個(gè)子類，除了上述的成人基礎(chǔ)護(hù)理類（即牙膏牙刷），還有兒童基礎(chǔ)護(hù)理類、電動(dòng)護(hù)理類（電動(dòng)牙刷和沖牙器）、新興護(hù)理類（漱口水、口噴、牙線和牙貼等）。
兒童基礎(chǔ)護(hù)理類、電動(dòng)護(hù)理類和新興護(hù)理類近年來增長(zhǎng)迅速。例如電動(dòng)口腔護(hù)理類，過去五年CAGR接近50%，2019年起電動(dòng)牙刷的零售額已超過手動(dòng)牙刷。
招股書顯示，薇美姿在國(guó)內(nèi)電動(dòng)護(hù)理品類份額排第四，兒童基礎(chǔ)護(hù)理排名第二，貌似成績(jī)不錯(cuò)，細(xì)看就發(fā)現(xiàn)頹勢(shì)已現(xiàn)。
和定位高端的牙膏不同，在電動(dòng)品類舒客定位于中低端，主要因?yàn)檫@是一個(gè)成長(zhǎng)型品類，大眾市場(chǎng)增長(zhǎng)更快，從低端切入有助于搶占份額。但電動(dòng)牙刷的低端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，薇美姿的產(chǎn)品差異化不足，反映在毛利上也不高，僅44.5%，守住第四名難度很大。
圖源：招股書
兒童口腔護(hù)理方面，舒客寶貝近三年的增長(zhǎng)，是因?yàn)槎▋r(jià)更高的益生菌牙膏銷量占比變大，拉高了均價(jià)，進(jìn)而提升了營(yíng)收，銷量實(shí)際反而是在下降的，也反映了低門檻的激烈競(jìng)爭(zhēng)。
所以，薇美姿過去的成功，主要來自其優(yōu)勢(shì)品類成人基礎(chǔ)護(hù)理，但目前大品類增長(zhǎng)放緩，而在增長(zhǎng)迅速的新品類，薇美姿的優(yōu)勢(shì)并不牢靠，難逃品牌代際更迭的命運(yùn)。
高毛利難以為繼
2019年、2020年及2021前三季度，薇美姿毛利率分別為53.8%、58.1%和62.8%，節(jié)節(jié)攀升。
薇美姿的產(chǎn)品矩陣雖全，但其優(yōu)勢(shì)品類增長(zhǎng)放緩，在高增長(zhǎng)品類卻尚未取得領(lǐng)先地位。討論薇美姿能否持續(xù)其高毛利，要從涉足的四個(gè)品類來看。
- 成人和兒童基礎(chǔ)護(hù)理類
在基礎(chǔ)護(hù)理類，其實(shí)薇美姿的產(chǎn)品研發(fā)模式類似寶潔，主要是為營(yíng)銷定位服務(wù)。市場(chǎng)上什么概念火，研發(fā)就跟上，如酵素牙膏、玻尿酸牙膏和兒童益生菌牙膏，都是應(yīng)消費(fèi)趨勢(shì)推出的新品。
在牙膏品類，薇美姿的營(yíng)銷打法比較清晰和成熟，每款新品賣點(diǎn)都很突出，并專注于美白牙膏的差異化占位。與外資品牌依賴電視等大眾廣告投放的做法不同，舒客重心則放在了線下，請(qǐng)貝克漢姆代言、植入熱播電視劇等動(dòng)作是為了幫助經(jīng)銷商和零售商賣貨。
而且薇美姿產(chǎn)品定價(jià)較高，所以能提供更高的渠道分成，給分銷商很強(qiáng)的鋪貨動(dòng)力。
薇美姿高管團(tuán)隊(duì)來自藍(lán)月亮，延襲了其線下人海戰(zhàn)術(shù)，鋪貨滲透+優(yōu)勢(shì)貨架占位+大量線下導(dǎo)購，能短時(shí)間拉動(dòng)銷量。
而日化品牌轉(zhuǎn)換成本低，傳統(tǒng)通路中終端陳列和導(dǎo)購能很大程度地影響消費(fèi)決策，所以薇美姿強(qiáng)大的經(jīng)銷商體系和KA渠道是其成功的根基，目前其線下渠道依然占比近60%，而且線上近一半收入也來自代理經(jīng)銷商。
圖源：招股書
目前薇美姿的線上占比和行業(yè)水平一致，但是其電商運(yùn)營(yíng)和營(yíng)銷能力，能不能趕上當(dāng)初線下銷售能力，仍值得探討。
如果說在牙膏品類薇美姿還算能打，那其它品類與新銳品牌一對(duì)比，弱點(diǎn)就比較明顯了。
- 電動(dòng)口腔護(hù)理類
對(duì)比Usmile和素士，在電動(dòng)牙刷和沖牙器品類薇美姿研發(fā)投入小，技術(shù)優(yōu)勢(shì)不明顯。
企查查顯示，截至目前薇美姿的125項(xiàng)專利大部分都在牙膏品類，近一半是外觀設(shè)計(jì)專利，電動(dòng)牙刷相關(guān)的發(fā)明和實(shí)用新型專利僅有12項(xiàng)。
而Usmile是為數(shù)不多的實(shí)現(xiàn)電路板、電機(jī)全自研的電動(dòng)牙刷品牌，擁有484項(xiàng)專利和8項(xiàng)國(guó)際專利，其中電動(dòng)牙刷相關(guān)的發(fā)明專利就有49項(xiàng)，建立了核心技術(shù)壁壘。
招股書透露薇美姿研發(fā)費(fèi)率不足2%，人數(shù)占比不足4%，無論是絕對(duì)數(shù)還是比率都處行業(yè)較低水平，還不如素士近4%的研發(fā)費(fèi)率。
而且其研發(fā)投入達(dá)不到高新技術(shù)企業(yè)的要求，三年優(yōu)惠期已過，2022年稅率將從15%漲到25%，對(duì)10%左右的稅后凈利率幾乎是致命打擊。
- 新興口腔護(hù)理類
在漱口水、口噴等新興品類，對(duì)比參半等新銳品牌薇美姿的營(yíng)銷打法偏傳統(tǒng)。
參半通過趙露思等明星代言及羅小黑聯(lián)名等手段，一舉讓益生菌漱口水爆紅出圈，并借助微博、抖音等平臺(tái)的腰部網(wǎng)紅種草和帶貨，上線 80天銷售額突破1億。字節(jié)跳動(dòng)入股后，參半未來有望獲得更多流量扶持。
而薇美姿主要依賴于線下渠道，為避免與經(jīng)銷商“打架”，線上營(yíng)銷靈活性受限。營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)出身傳統(tǒng)日化，強(qiáng)項(xiàng)在Trade Marketing。與薇美姿相比，新銳品牌起家于電商，更擅長(zhǎng)新媒體營(yíng)銷，能更好地把握新生代消費(fèi)人群的個(gè)性需求。
更重要的是，新興品類進(jìn)入門檻低，品牌高度分散，競(jìng)爭(zhēng)激烈，需要長(zhǎng)期維持高銷售費(fèi)用來支撐高毛利。
目前薇美姿銷售費(fèi)率為40%，參半則為50%。但是參半等新銳品牌則采用爆款策略，SKU更少，資源集中用于打造明星漱口水單品，再帶動(dòng)周邊牙膏、口噴類別，營(yíng)銷效率更高。
薇美姿產(chǎn)品線長(zhǎng)這時(shí)反而成了劣勢(shì)，意味著在每個(gè)細(xì)分市場(chǎng)都要和不同對(duì)手拼刺刀。如果新品類的技術(shù)和品牌優(yōu)勢(shì)并不明顯，恐難維持高毛利。
代工和貼牌模式更適合新消費(fèi)品牌
很多人擔(dān)心代工模式，會(huì)不會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)品質(zhì)量問題，還推高了成本。
日化是國(guó)內(nèi)最早發(fā)展成熟的工業(yè)，產(chǎn)業(yè)鏈專業(yè)化分工已比較完備。如今大部分消費(fèi)品牌，都首選OEM和ODM模式，可以實(shí)現(xiàn)彈性供應(yīng)，庫存壓力更小，能更專注于產(chǎn)品研發(fā)和品牌營(yíng)銷，是更高效率的方式。
薇美姿銷量大，天然適合代工模式，還幫產(chǎn)業(yè)鏈上下游都賺到了錢。
首先，按快消品的渠道分成比例，下游分銷商和零售商大約要分走售價(jià)三分之一的收入。
其次，薇美姿負(fù)責(zé)研發(fā)和營(yíng)銷，也有60%的超高毛利。其他中游制造伙伴，如做牙刷貼牌的倍加潔也有40%的毛利，高于同類加工廠商平均水平。
最后，上游原材料廠商的毛利也不低。全國(guó)專業(yè)做牙膏摩擦劑二氧化硅的廠商屈指可數(shù)，其中金三江是前五大牙膏品牌的共同供應(yīng)商，其毛利率超50%，遠(yuǎn)高于行業(yè)30%的均值。
供應(yīng)商的毛利率高，恰恰是質(zhì)量的保障，為什么？首先，有技術(shù)壁壘才能支撐加工制造業(yè)的高毛利。其次，這些代工廠都是大廠商，比小廠商更有能力投入先進(jìn)生產(chǎn)線，優(yōu)化質(zhì)量管控體系。
薇美姿訂單量夠大，且有足夠成本空間，因而有底氣挑選頭部制造商，保障了產(chǎn)品質(zhì)量。
薇美姿大部分產(chǎn)品定位高端，制造成本占比低。以其優(yōu)勢(shì)品類牙膏為例，終端售價(jià)24.8元的牙膏，薇美姿出廠價(jià)在8.8元左右，成本為3.5元，其中加工成本只占0.25元，原材料和包裝材料反而占了1.15元。
所以加工環(huán)節(jié)對(duì)薇美姿成本影響很小，原料采購成本影響還大一些。那么如何降低原料成本？答案還是銷量。訂單量大，議價(jià)權(quán)就大，能對(duì)原料廠商壓價(jià)。
所以，歸根結(jié)底，銷量大和高毛利才是質(zhì)量的保障。代工與否，不是影響質(zhì)量和成本的關(guān)鍵因素。
綜上所述，薇美姿的長(zhǎng)項(xiàng)在線下渠道，強(qiáng)勢(shì)品類是牙膏。目前其領(lǐng)先地位，來自于高端定位和成熟的線下銷售能力。而線上滲透率不斷提高，在與擅長(zhǎng)互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷的新銳品牌競(jìng)爭(zhēng)中，薇美姿更顯吃力。在高增長(zhǎng)的新興品類，薇美姿沒有建立產(chǎn)品差異，無法長(zhǎng)期支撐其高毛利。
所謂“優(yōu)勢(shì)即牢籠”，過去成功的經(jīng)驗(yàn)，未來也可能拖累薇美姿。
參考資料：
[1]《口腔護(hù)理：薇美姿，一站式口腔護(hù)理新星》，國(guó)盛證券
[2]《口腔護(hù)理市場(chǎng)：新藍(lán)海，新機(jī)遇》，華泰證券
[3]《商業(yè)貿(mào)易行業(yè)深度報(bào)告：多元新品涌現(xiàn)，口腔護(hù)理風(fēng)起》，華安證券
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