文|金融觀察團(tuán)
即將進(jìn)入炎炎夏季，防曬衣、防曬傘又將成為時(shí)下年輕人的消費(fèi)重頭戲。以“防曬小黑傘”起家的蕉下控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“蕉下”），也迎來(lái)了募資新起點(diǎn)：4月8日，蕉下向港交所遞交招股說(shuō)明書(shū)，正式?jīng)_擊“中國(guó)城市戶外第一股”。
生于憂患，死于安樂(lè)。從這份招股書(shū)中，我們看到了蕉下成立10年來(lái)的隱患與憂慮。盡管公司近三年內(nèi)業(yè)績(jī)逐年正增長(zhǎng)、毛利率更高達(dá)60%，但公司業(yè)績(jī)虧損、不重研發(fā)重營(yíng)銷(xiāo)、品牌定位缺失等困境逐一顯現(xiàn)。作為近年來(lái)異軍突起的新消費(fèi)品牌，赴港上市僅僅是一個(gè)開(kāi)端，未來(lái)如何突破以上種種困境，蕉下的發(fā)展前景依然不容樂(lè)觀。
01 明賺暗虧，過(guò)度依賴線上渠道
根據(jù)招股書(shū)顯示，“蕉下”的品牌名稱源自于“芭蕉葉下”，也彰顯了公司致力于滿足年輕女性消費(fèi)者戶外防曬需求的愿景。美白是許多女生護(hù)膚的首要目的之一，圍繞防曬，蕉下推出了傘具、服裝、帽子、墨鏡、鞋履等一系列周邊產(chǎn)品。
得益于近年來(lái)“她經(jīng)濟(jì)”的風(fēng)靡，從女性消費(fèi)者的日常需求入手，是一條非常便捷且快速的財(cái)富累積道路。招股書(shū)顯示，2019-2021年，蕉下?tīng)I(yíng)業(yè)收入分別為3.85億元、7.94億元和24.07億元，增速較快，同期經(jīng)調(diào)整后的年內(nèi)凈利潤(rùn)分別為0.196億元、0.394億元和1.36億元。
隨著主營(yíng)業(yè)務(wù)的不斷擴(kuò)張，蕉下的營(yíng)收構(gòu)成也開(kāi)始逐漸呈現(xiàn)多元化發(fā)展趨勢(shì)。其中傘具收入占比有所收縮，從2019年的86.9%驟降至20.8%。而服裝類(lèi)收入占比則從2019年的0.79%一路增長(zhǎng)至2021年的29.5%。到2021年，服裝、傘具、配飾、帽子等品類(lèi)構(gòu)成了較為均衡的發(fā)展態(tài)勢(shì)。
然而在亮眼的財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)背后，實(shí)際上蕉下仍處在嚴(yán)格意義上的凈虧損狀態(tài)。根據(jù)招股書(shū)內(nèi)容，蕉下在2019-2021年之所以取得盈利成績(jī)，主要在于剔除了股份支付薪酬費(fèi)用、可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)等。而實(shí)際上加回上述支出和價(jià)值變動(dòng)后，蕉下的虧損狀況仍然十分嚴(yán)重，2019-2021年內(nèi)虧損分別為2320萬(wàn)元、7.7萬(wàn)元和5.47億元。
此外，在招股書(shū)中，蕉下還暴露了業(yè)績(jī)上的另一缺陷：過(guò)分依賴線上渠道。信息顯示，蕉下的主要銷(xiāo)售渠道來(lái)自于天貓旗艦店，2019-2021年付費(fèi)客戶總數(shù)分別為100萬(wàn)人、300萬(wàn)人和750萬(wàn)人。
2021年，蕉下自營(yíng)渠道營(yíng)業(yè)收入達(dá)到20.12億元，占比總營(yíng)收83.6%。其中線上店鋪及向電商平臺(tái)銷(xiāo)售收入占比分別高達(dá)68.3%和12.6%。而截至2021年末，蕉下旗下872家分銷(xiāo)商，僅分割了總營(yíng)收的16.4%。
在招股書(shū)的風(fēng)險(xiǎn)因素提示中，蕉下也承認(rèn)了過(guò)分依賴線上銷(xiāo)售帶來(lái)的危機(jī)：倘該平臺(tái)（天貓旗艦店）的服務(wù)或運(yùn)營(yíng)中斷，我們與該等平臺(tái)的合作終止、惡化或成本增加，或出現(xiàn)有關(guān)該等平臺(tái)的負(fù)面宣傳，（公司）業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及前景等可能會(huì)受到重大不利影響。
02 毛利率超60%卻不賺錢(qián)，營(yíng)銷(xiāo)成為“吞金獸”
更加驚人的是，在這份招股書(shū)中，蕉下近三年的毛利率水平分別高達(dá)50%、57.4%和59.1%。除了收入增加，蕉下對(duì)于成本的嚴(yán)格控制也做到了極致，高企的單品定價(jià)，使得產(chǎn)品利潤(rùn)空間進(jìn)一步提升。以蕉下最為得意的傘具品類(lèi)為例，公開(kāi)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在2020年天貓618大促期間，蕉下傘具平均價(jià)格達(dá)到194元，而競(jìng)品天堂傘均價(jià)僅為38.38元。
此外，諸如帽子、其他配飾（包括墨鏡、口罩、披肩、袖套及手套）等高毛利單品的營(yíng)收比重也在不斷提升，后者2021年?duì)I收占比甚至達(dá)到25.4%，僅次于當(dāng)年第一營(yíng)收來(lái)源服裝品類(lèi)的29.5%。
令人疑惑的是，超高的毛利率水平并未給蕉下帶來(lái)過(guò)高的凈利潤(rùn)，2019-2021年，公司經(jīng)調(diào)整后的凈利潤(rùn)率為5.1%、5%、5.6%。
那么掙來(lái)的錢(qián)都花到哪里去了？營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用投入成為罪魁禍?zhǔn)住?/p>
2019-2021年，蕉下的分銷(xiāo)及銷(xiāo)售開(kāi)支分別為1.24億元、3.23億元和11.04億元，占比總營(yíng)收的32.4%、40.7%和45.9%。其中廣告及營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用同期占比分別達(dá)到9.6%、15%和24.4%，不僅呈現(xiàn)逐年激增態(tài)勢(shì)，更在2021年達(dá)到了總開(kāi)支的四分之一，約5.9億元。
除了與600多名KOL進(jìn)行合作推廣外，淘寶、快手、抖音等頭部主播均與蕉下簽有合約，“帶貨一哥”李佳琦的直播間中，蕉下更是?？?。
營(yíng)銷(xiāo)層面的重金投入，直接反映到了銷(xiāo)售成本的火箭式增長(zhǎng)，2019-2021年，蕉下的銷(xiāo)售成本分別為1.92億元、3.38億元和9.86億元，其中2021年銷(xiāo)售成本同比增長(zhǎng)幅度高達(dá)191.7%，占比總營(yíng)收的40.9%。
03 研發(fā)不足，爆款不是“萬(wàn)靈丹”
重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)，是許多新消費(fèi)品牌崛起后的“通病”，蕉下顯然也未能免俗。招股書(shū)顯示，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用的增長(zhǎng)直接擠壓了蕉下的研發(fā)投入。2019-2021年，蕉下的研發(fā)開(kāi)支僅為1990萬(wàn)元、3590萬(wàn)元和7160萬(wàn)元，占總營(yíng)收比重分別為5.3%、4.6%和3%。
即便在招股書(shū)中，蕉下聲稱“擁有多元專(zhuān)業(yè)背景的技術(shù)專(zhuān)家?guī)?lái)強(qiáng)大的研發(fā)能力”，但也無(wú)法掩蓋其產(chǎn)品科技感不足的事實(shí)。
在蕉下的天貓旗艦店，我們看到其產(chǎn)品介紹處處透露出“科技感”。以爆款“小黑傘”為例，其產(chǎn)品詳情頁(yè)面大篇幅講述了其日曬防護(hù)的黑科技，“全球首創(chuàng)”、“鈦粒子”、“多波段防曬涂層”等炫酷詞匯比比皆是，營(yíng)造出高端、先進(jìn)科技的產(chǎn)品氛圍。
但在黑貓投訴平臺(tái)上，蕉下投訴量已趨近百件，其中“防曬衣防曬指數(shù)不達(dá)標(biāo)”、“雨傘質(zhì)量問(wèn)題”“虛假宣傳”等問(wèn)題屢見(jiàn)不鮮。產(chǎn)品宣傳中蕉下的種種“力學(xué)、材料和紡織品等跨學(xué)科合作研究”宣傳，對(duì)比聊勝于無(wú)的研發(fā)支出而言，顯然沒(méi)有十足的說(shuō)服力。
微薄的研發(fā)投入模式下，蕉下透露出對(duì)于“爆款”的過(guò)分依賴。招股書(shū)顯示，2019年，蕉下前30款熱銷(xiāo)精選單品產(chǎn)生的收入來(lái)源占據(jù)總收入的99.8%，到2021年，這一數(shù)字回落至74.1%，但仍舊居高不下。這意味著在品類(lèi)拓展及多元化營(yíng)收構(gòu)成層面，蕉下仍有很長(zhǎng)的路要走。
此外，過(guò)度依賴線上營(yíng)銷(xiāo)，導(dǎo)致蕉下的線下門(mén)店擴(kuò)張速度也在放緩。三年時(shí)間里，其線下門(mén)店僅從2019年的39家增長(zhǎng)至66家，且這66家中還有31家為合作零售店，門(mén)店運(yùn)營(yíng)效率及價(jià)值增長(zhǎng)空間仍有待挖掘。
從防曬傘起家，到?jīng)_擊“城市戶外第一股”，蕉下給自己的定位并不像招股書(shū)里寫(xiě)的一樣清晰。如今沖擊IPO在即，蕉下是時(shí)候停下腳步，想想未來(lái)的路究竟該如何走下去了。