文|陸玖財經(jīng)
?根據(jù)港交所官網(wǎng)信息，知乎目前已通過聆訊，獲得在港交所主板上市的原則上批準。在美中概股里，啟動回港程序的企業(yè)不止知乎，但在選擇了雙重主要上市的玩家行列，知乎是走得最遠也最堅定的一個。
過去，二次上市是中概股回歸時更為主流的選擇，阿里巴巴、京東、嗶哩嗶哩都屬此列。原因也很簡單，想要實現(xiàn)雙重主要上市，企業(yè)后續(xù)要同時面對美國證券交易委員會（SEC）和香港證券及期貨事務監(jiān)察委員會（SFC）的監(jiān)管，費時費力曾是過去很長一段時間內(nèi)屬于雙重上市的標簽。港股掛牌后，知乎或許還是第一支借此回港的中概互聯(lián)股。
但有趣的是，2022年以來，越來越多的公司開始選擇這條艱難的路。3月15日，金山云發(fā)布公告稱考慮以雙重主要上市方式登陸港交所主板；3月31日，名創(chuàng)優(yōu)品向港交所遞交上市申請，計劃在港交所雙重主要上市。更特殊的是已經(jīng)在香港完成二次上市的B站，上月16日宣布自愿轉換至雙重主要上市。
哪怕在數(shù)月以前，這種轉變都還很難預料，資本市場不斷為局內(nèi)玩家增添變數(shù)，手中籌碼盡失，香港成了中概股真正的避風港。“少數(shù)派”知乎，也在不知不覺中被同行襯托成了回港大軍的領路人。
險途亦是征途
如前所述，雙重主要上市意味著兩地同時監(jiān)管，即便知乎已經(jīng)在美國市場上市，到了香港仍然需要經(jīng)歷完整的上市申請。港交所對它提出的要求與在香港首度IPO的公司完全一致，相當于兩次獨立上市。由于港股IPO要求比美股更為嚴格，知乎在香港的這次掛牌事實上比紐交所更難。
但與之相對，雙重主要上市的優(yōu)勢在于公司可以同時在兩地交易所掛牌，擁有兩個上市地的同等上市地位。也就是說知乎這輪登陸港股能夠規(guī)避股份的跨市場流通，達到與美股“脫鉤”的效果，這在當下無疑是穩(wěn)妥之選。
根據(jù)港交所修訂后的《上市規(guī)則》，從2022年1月1日開始，滿足港交所上市條件的二次上市企業(yè)允許升級為雙重主要上市，這也是B站提出申請的倚仗。而對于暫時不符合以上要求的企業(yè)，港交所提供了寬限期，規(guī)定只要最近一個會計年度，公司在港交所交易成交額占全球55%及以上，港交所就會承認它在香港擁有第一上市地位，即自動轉為雙重上市。
二次上市能簡化程序、豁免大量上市規(guī)則，企業(yè)需要付出的則是保證海外上市主體不受損。然而在美國市場不確定性日增時，能否承受這場意外的答案很難得出。盡管港交所允許二次上市公司從海外交易所摘牌后保留港股上市地位，但歸根結底，二次上市還是一次不徹底的風險規(guī)避。正如中金公司分析所言：“赴港雙重主要上市可能是短期規(guī)避美國市場退市風險的最優(yōu)方案。”
按照業(yè)內(nèi)人士說法，二次上市公司升級到雙重主要上市的途中，還須經(jīng)歷復雜的申請和批準流程，變數(shù)會持續(xù)存在。兩相比較之下，雙重主要上市給出了明確的終點，流程繁瑣和高門檻等代價也就不難承受。從港交所更新的上市規(guī)則中也可以看出，市場仍然趨向以雙重主要上市為主，二次上市只是過去一段時間內(nèi)的過渡性措施。
3月10日SEC新規(guī)釋出，多家中概股被列入預摘牌名單。迄今為止已有百度、富途、愛奇藝等企業(yè)被包含在內(nèi)，很多尋求雙重上市的企業(yè)是在那以后才釋出公告。
但其實早在這之前，港交所就已經(jīng)多次修改上市制度，為中概股回港提供便利，今年元旦開始施行的新上市規(guī)則只是例證之一。2013年，時任港交所行政總裁的李小加在接受媒體采訪時表示，港交所需要調(diào)整上市制度，擁抱新一代創(chuàng)新型科技公司。
被業(yè)界稱為“二十余年來最重大”的港交所上市制度改革來自2018年，港交所決意放寬上市結構，接受同股不同權企業(yè)自美回港。阿里巴巴、小米、京東等都是這輪改革的受益者，二次上市潮也來源于此。
2021年底推行的最新一輪規(guī)則修訂，實際上是再次加厚了中概股的“安全墊”。所以更準確地說，港交所對中概股回歸一直以來都呈現(xiàn)出積極包容的態(tài)度。時局動蕩，準確把握資本的傾向比過去更為重要，與其塵埃落定才尋找托底，盡早謀劃、退路周全的知乎無疑更有遠見。
回港利好多方
拋開早早確定雙重上市的遠見，單論回港一事，對知乎來說就具有極其重大的意義。
作為中文互聯(lián)網(wǎng)上最大的問答式在線社區(qū)，知乎在美股價低迷，與它真正擁有的實力并不完全匹配。創(chuàng)作者王漢洋到現(xiàn)在為止依然覺得：“知乎幾乎是中文互聯(lián)網(wǎng)公域深度討論最后的陣地?！敝跎疃扔脩羟f明浩也認同：“平臺很重要的一點就是人味?，F(xiàn)在看上去知乎還是一個人味非常強的地方，ID背后是一個你能感知到的活生生的人?！?/p>
作為知乎的核心資產(chǎn)，創(chuàng)作者們需要良好的社區(qū)氛圍和有效的交流互動，上述人士都表示，按照以上維度衡量，知乎如今難以取代。而在這背后，支撐知乎向前行走的底層力量來自數(shù)目浩瀚又難以具名的每一個普通用戶。
根據(jù)港交所官網(wǎng)披露的知乎聆訊后資料集，截至2021年12月31日，知乎累計內(nèi)容創(chuàng)作者達到5500萬，貢獻的問答內(nèi)容超過4.2億條。最新數(shù)據(jù)顯示知乎平均每月瀏覽人次5億，平均每月用戶互動3.9億次，整體MAU穩(wěn)定在上億水平。
除了用戶層面突破小眾桎梏，知乎賺錢的能力也并不差。近三年間，知乎收入的年復合增長率達到110.1%，毛利也逐年提升。赴美上市一年，知乎連續(xù)四個季度實現(xiàn)營收同比三位數(shù)的增長，2021年全年營收達29.59億元，同比增長118.9%。
而對投資者來說，知乎此舉也是有利無害。敲鐘紐交所時，知乎身后站著京東、騰訊、百度、快手等多家中國互聯(lián)網(wǎng)大廠。巨頭的默契下注側面印證著業(yè)界的看好，回歸對知乎商業(yè)模式了解得更透徹的香港，實際上還利于更多投資者發(fā)現(xiàn)知乎的價值。
從財報上看，知乎在2021年末持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、定期存款、受限資金和短期投資總額為74億元，資產(chǎn)負債率常年維持在20%左右，財務狀況健康。
依據(jù)資深媒體人金葉宸的說法，SEC這招對現(xiàn)有中概公司的股價確實會造成影響，“但是現(xiàn)金流足夠良好的公司，真的不會很在乎退市這種事?！睋Q句話說，像知乎這樣現(xiàn)金流良好、抗風險能力足夠強的企業(yè)，私有化退市也是可選道路之一。在這種情境下，放任股價下跌，隨后選取合適的時機發(fā)出低價私有化邀約的例子并不鮮見。屆時對普通投資者造成的損害難以追回，選擇回港，考驗更多的是知乎是否真的看重投資者利益。
另外，雙重主要上市能夠避免和美股ADR聯(lián)動，股價表現(xiàn)相對獨立，大部分中概股將進入三年退市倒計時的現(xiàn)在，知乎倒向了能夠最大程度降低美股退市沖擊的選擇。
中金公司在《中概“東歸”對港股流動性有何影響》一文中指出，按照當前上市規(guī)則，二次上市中概股無法進入滬、深港股通，雙重主要上市則能借助南向資金緩解海外投資者減持對估值的沖擊。引入A股投資者，提升股票流動性，且也有利于日后回A股，實現(xiàn)“三地上市”。
預判他人的預判
中美博弈的大背景下，中概回歸浪潮已成現(xiàn)實。企業(yè)們在二級市場紛紛陷入低谷，然而更殘酷的是，這還只是新一輪征戰(zhàn)的開始。
36氪數(shù)據(jù)顯示，3月14日納斯達克中國金龍指數(shù)收盤跌幅達到11.7%，刷新了2008年金融危機爆發(fā)時的紀錄。被認為最能反映在美上市中國公司表現(xiàn)情況的指標劇烈震蕩，誠實地反映著美元VC占據(jù)一級市場絕對話語權的時代飄然消逝，他們原本擅長的用資本換時間、用規(guī)模換增長的商業(yè)邏輯正在被拋棄，養(yǎng)活自己的優(yōu)先級則前所未有地提前。
股價低迷只是第一道關卡，上市美股的退出途徑不再，美元基金或許很難再恢復對中國互聯(lián)網(wǎng)公司的熱情，美元LP對募投的謹慎，會在未來進一步影響局勢。比起落地時選擇何種姿勢，中概股們更應該思考，融資陰霾難散，自我造血該如何實現(xiàn)。
用企業(yè)風險投資基金從業(yè)者賴博彥的話來說，只是預判下一步已經(jīng)不足以讓企業(yè)實現(xiàn)優(yōu)質存活，“在預見到未來融資難的前提下，需要盡快達到盈利或者正現(xiàn)金流狀態(tài)，該節(jié)流的節(jié)流，該裁員的裁員。有點像黑暗森林邏輯鏈，要預判其他人的預判，才能活下來?！?/p>
放在知乎身上，更具體的做法是首先優(yōu)化收入結構，打破固有印象中以廣告為營收唯一支柱的變現(xiàn)方式。
據(jù)知乎2021年全年財報，第四季度知乎的非廣告業(yè)務占比達到63%。而在用戶身上，知乎實行的戰(zhàn)略可以總結成既要“讓更多的人知道你”，還要“讓愛你的人更愛你”。也就是說在拓展用戶規(guī)模之余，用更好的體驗刺激用戶的付費意愿。最新數(shù)據(jù)顯示，知乎現(xiàn)有的610萬月付費會員給平臺帶來了6.69億元收入，同比增幅達到108.6%，忠實用戶的認可是對知乎來說的更優(yōu)解。
其次要拓寬想象空間。無論是收入規(guī)模由2020年的1.36億元穩(wěn)步提升到2021年9.74億元的商業(yè)內(nèi)容解決方案，還是找到以“拆車實驗室”、“好奇實驗室”等具有知乎特色的品牌營銷活動拉動業(yè)務的自營電商，都在從不同的角度證明，在未來，知乎還有悠長時光值得市場期待。
與此同時，知乎也得守住初心，持續(xù)構筑內(nèi)容護城河。影響用戶留在社區(qū)的首要因素是內(nèi)容，深層因素卻是人。知乎需要關注創(chuàng)作者的感受，維持良性的互動氛圍，鼓勵優(yōu)質的產(chǎn)出并篩選糟糕的內(nèi)容。財報后的電話會上，知乎高管提到創(chuàng)作者的體驗、消費者的口碑和社區(qū)氛圍的滿意度是知乎的底層任務。方法已至，但堅持，往往是比識別問題更難的事。
還在被美股投資者低估的知乎，回港上市像是開啟新一篇章的地圖，要迎接的是刀耕火種開荒抑或點數(shù)加滿騰飛，結局沒人能預料到。但可以確定的是，寒冬之中，行動永遠比等待有用。