記者｜張喬遇

近年來(lái)王一博、孟美岐、范丞丞、吳宣儀等藝人的爆火，讓背后的北京樂(lè)華圓娛文化傳播有限公司（簡(jiǎn)稱：樂(lè)華文化）及其創(chuàng)始人杜華走進(jìn)大眾視野。

借著這屢“東風(fēng)”，杜華于2021年6月10日火速成立樂(lè)華娛樂(lè)集團(tuán)（簡(jiǎn)稱：樂(lè)華娛樂(lè)）并借此一舉向港交所遞交招股書(shū)，意欲圓了長(zhǎng)達(dá)8年的上市夢(mèng)。 

依靠選秀熱潮帶來(lái)的收入大增背后，是公司近年來(lái)對(duì)于藝人管理業(yè)務(wù)的高度依賴。公司前五大供應(yīng)商逐步被藝人控制的公司“承包”，未來(lái)隨著藝人簽約合同到期、及監(jiān)管對(duì)于打好文娛綜治“組合拳”的加強(qiáng)，樂(lè)華娛樂(lè)的未來(lái)面臨諸多不確定性。

上市之路異?？部?/h3>

創(chuàng)始人杜華謀求資本市場(chǎng)野心由來(lái)已久。2014年，當(dāng)時(shí)的樂(lè)華文化（樂(lè)華娛樂(lè)子公司）拿下華人文化集團(tuán)(CMC Capital)約2.55億B輪融資。

同年4月，在當(dāng)時(shí)尋求上市的上海駿夢(mèng)網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱：上海駿夢(mèng)）撮合之下，樂(lè)華文化與上海駿夢(mèng)一度與匯通能源董事長(zhǎng)鄭樹(shù)昌達(dá)成一致收購(gòu)意見(jiàn)。但在盡職調(diào)查過(guò)程中，由于中介機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)樂(lè)華文化的最終評(píng)估值與雙方協(xié)商的收購(gòu)價(jià)格存在較大差距，當(dāng)時(shí)鄭樹(shù)昌決定終止收購(gòu)。

2015年9月22日，樂(lè)華文化（833564）尋求在新三板掛牌交易。

剛登陸新三板不久，樂(lè)華文化因A股上市的重大重組工作暫停轉(zhuǎn)讓。2015年12月，共達(dá)電聲發(fā)布公告表示：公司擬通過(guò)股份加現(xiàn)金的方式收購(gòu)樂(lè)華文化100%股權(quán)，交易作價(jià)23.2億元。

2016年10月，經(jīng)過(guò)雙方調(diào)整估值，共達(dá)電聲將以18.9億元收購(gòu)樂(lè)華文化全部股權(quán)，樂(lè)華文化亦承諾2016年至2018年凈利潤(rùn)分別達(dá)到1.5億元、1.9億元、2.5億元。

2016年樂(lè)華文化凈利潤(rùn)僅0.64億元，因未達(dá)標(biāo)而終止借殼共達(dá)電聲的決定。此后，杜華在接受采訪時(shí)表示出來(lái)謀求獨(dú)立IPO意向。而截至2019年，樂(lè)華娛樂(lè)的凈利潤(rùn)也只有1.19億元，與當(dāng)初承諾的業(yè)績(jī)大相徑庭。

2018年2月，樂(lè)華文化與招商證券簽署了關(guān)于首次公開(kāi)發(fā)行人民幣普通股股票（A股）并上市的輔導(dǎo)協(xié)議，謀求上交所主板上市；同年3月22日，樂(lè)華文化從新三板摘牌。對(duì)于此次摘牌的原因，樂(lè)華方面曾表示，主要是“為配合公司業(yè)務(wù)發(fā)展需要和長(zhǎng)期戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，以及考慮到目前股票流動(dòng)性較低、融資成本較高等問(wèn)題?！?/span>

之后2018年至2021年6月，樂(lè)華文化一直接受招商證券對(duì)公司主板上市的輔導(dǎo)，直至2021年6月4日，證監(jiān)會(huì)同時(shí)公布了樂(lè)華文化第十六期輔導(dǎo)工作的進(jìn)展報(bào)告以及終止輔導(dǎo)信息。至此，樂(lè)華文化謀求主板上市計(jì)劃再次落空。

終止協(xié)議的原因?yàn)椋簩?shí)際情況發(fā)生重大變化。

此后受益選秀綜藝熱潮，2021年7月樂(lè)華文化獲得阿里影業(yè)、字節(jié)跳動(dòng)等公司的戰(zhàn)略投資。

2021年6月10日，杜華火速成立樂(lè)華娛樂(lè)，今年1月，天眼查顯示樂(lè)華文化多名股東退出，包括杜華、韓庚所在的西藏華果果、字節(jié)跳動(dòng)旗下的量子躍動(dòng)科技、東陽(yáng)阿里巴巴、華人文化等所有股東相繼退出。據(jù)悉，杜華退出前持股48.2%，天津樂(lè)華投資有限公司接盤，截至目前，國(guó)家企業(yè)信用中心顯示天津樂(lè)華投資有限公司的持股比例為99%。

招股書(shū)顯示，天津樂(lè)華投資有限公司為樂(lè)華娛樂(lè)在中國(guó)的間接全資子公司。因此，樂(lè)華文化成為樂(lè)華娛樂(lè)子公司之一。

而退出股權(quán)均被轉(zhuǎn)移到了在開(kāi)曼群島注冊(cè)成立的獲豁免有限公司——樂(lè)華娛樂(lè)集團(tuán)（香港YH ENTERTAINMENT），2022年3月8日披露易顯示，樂(lè)華娛樂(lè)正式向港交所遞交上市申請(qǐng)資料，中信建投國(guó)際和招商證券國(guó)際為聯(lián)席保薦人。

截至招股書(shū)簽署日，杜華合計(jì)持有樂(lè)華娛樂(lè)52.80%的股份，為公司第一大股東，阿里影業(yè)和華人文化為并列第二大股東，分別持股14.25%，字節(jié)跳動(dòng)持股4.74%，韓庚間接持有公司2.47%的股份。

前五大供應(yīng)商被藝人“承包”

樂(lè)華娛樂(lè)成立以來(lái)的主營(yíng)業(yè)務(wù)側(cè)重經(jīng)歷了從音樂(lè)專輯制作到影視劇到藝人管理的三個(gè)階段。中泰證券《粉絲經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)報(bào)告》指出，2018年以前，樂(lè)華娛樂(lè)在影視收入上一度占據(jù)不小的份額。

伴隨著2018年掀起的選秀熱潮，一時(shí)間《偶像練習(xí)生》、《創(chuàng)造101》、《創(chuàng)造營(yíng)》，《青春有你》等選秀節(jié)目大熱，而樂(lè)華娛樂(lè)旗下藝人王一博、孟美岐、吳宣儀、黃明昊、范丞丞等接連大火，隨之而來(lái)的是樂(lè)華娛樂(lè)業(yè)務(wù)向藝人管理的傾斜。藝人管理占公司總營(yíng)收的比重從2019年的84.0%上升至2021年的91.0%。目前，公司共擁有58名簽約藝人，并已建立包括80名訓(xùn)練生在內(nèi)的人才庫(kù)。

另一邊，娛樂(lè)圈“教母”、樂(lè)華娛樂(lè)老板杜華在《天天向上》《披荊斬棘的姐姐》等綜藝上的頻頻露面也將樂(lè)華娛樂(lè)推入公眾視野。

2019-2021年（報(bào)告期），樂(lè)華娛樂(lè)收入分別為人民幣6.31億元、9.22億元、12.90億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為43.0%；凈利潤(rùn)分別約為人民幣1.19億元、2.92億元、3.35億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為67.6%。

業(yè)績(jī)暴漲背后，隨之而來(lái)的是樂(lè)華娛樂(lè)對(duì)少數(shù)爆火簽約藝人的依賴，依靠少數(shù)藝人參加綜藝、出演電視劇以及發(fā)布專輯獲取收入。

因王一博出演《陳情令》而爆火，截至2021年12月31日，樂(lè)華娛樂(lè)為王一博制作的兩首數(shù)字單曲《無(wú)感》和《我的世界守則》已售出份數(shù)分別高達(dá)1760萬(wàn)張以及1520萬(wàn)張。以網(wǎng)易云音樂(lè)對(duì)應(yīng)2元、3元每張的價(jià)格推算，兩首單曲為公司帶來(lái)了超8000萬(wàn)元的收入。

綜藝上，王一博參與《這！就是街舞》第三季與第四季，程瀟參演《極限青春》，吳宣儀參演《戀戀劇中人》，黃明昊參演《明星大偵探》等。

簽約劇集上，王一博、程瀟、吳宣儀分別還參演了《風(fēng)起洛陽(yáng)》、《良言寫意》及《世界微塵里》。

報(bào)告期，樂(lè)華娛樂(lè)的供應(yīng)商可以分成簽約藝人及其控制的實(shí)體、媒體平臺(tái)、提供造型、安保及攝影服務(wù)的供應(yīng)商以及提供與音樂(lè)IP制作及運(yùn)營(yíng)相關(guān)的音樂(lè)作品和歌詞等服務(wù)供應(yīng)商等。 

而樂(lè)華娛樂(lè)依靠知名藝人創(chuàng)收最直接的體現(xiàn)為，2019年至2021年，樂(lè)華娛樂(lè)的前五大供應(yīng)商中來(lái)自簽約藝人控制的企業(yè)的采購(gòu)占總成本的比重從2019年的22.5%提升至2020年的53.6%，并且進(jìn)一步提升至2021年的61.6%。

2019年，樂(lè)華娛樂(lè)前五名供應(yīng)商中還存在社交媒體平臺(tái)以及文化傳媒公司，2020年、2021年樂(lè)華娛樂(lè)前五大供應(yīng)商全部為簽約藝人控制的企業(yè)。 

樂(lè)華娛樂(lè)的藝人管理成本也從2019年的2.4億元增長(zhǎng)至2020年的3.18億元，并進(jìn)一步增至2021年的5.29億元，占總營(yíng)業(yè)成本的比例為68.4%、74.3%和76.9%。

與藝人的簽約關(guān)系顯得尤為重要。但根據(jù)招股書(shū)披露的內(nèi)容來(lái)看，上述藝人的合同到期時(shí)間將集中在2023年至2024年，后續(xù)合同到期后能否續(xù)簽值得商榷。

另一方面，2021年發(fā)生的倒奶風(fēng)波、清朗飯圈行動(dòng)等無(wú)疑意味著娛樂(lè)圈監(jiān)管趨嚴(yán)。中央宣傳部印發(fā)的《關(guān)于開(kāi)展文娛領(lǐng)域綜合治理工作的通知》中明確表示，嚴(yán)禁選用未成年人參加選秀類節(jié)目、打擊各種形式的流量造假行為，以及不得播出偶像養(yǎng)成類節(jié)目，不得設(shè)置場(chǎng)外投票、打榜、助力等環(huán)節(jié)和通道，嚴(yán)禁引導(dǎo)、鼓勵(lì)粉絲以購(gòu)物、充會(huì)員等物質(zhì)化手段變相花錢投票等規(guī)定。

2022年1月6日，全國(guó)廣播電視工作會(huì)議上，北京市廣播電視局黨組書(shū)記、局長(zhǎng)楊爍就網(wǎng)絡(luò)治理指出，北京局要在網(wǎng)絡(luò)治理方面打好文娛綜治“組合拳”，全面叫停偶像養(yǎng)成類網(wǎng)綜、“耽改”題材網(wǎng)絡(luò)影視劇，認(rèn)真開(kāi)展網(wǎng)絡(luò)影視劇、短視頻、直播領(lǐng)域?qū)ｍ?xiàng)清查。

偶像養(yǎng)成類網(wǎng)綜的叫停，對(duì)于樂(lè)華娛樂(lè)無(wú)疑是一記重拳，未來(lái)收入可持續(xù)性如何仍值得關(guān)注。

兩次派息占三年凈利潤(rùn)80%

上市前，樂(lè)華娛樂(lè)股東存在大筆分紅套現(xiàn)的情況。 

據(jù)悉，2020年10月，樂(lè)華娛樂(lè)子公司樂(lè)華文化向其當(dāng)時(shí)股東分派股息人民幣2億元；2022年3月，樂(lè)華娛樂(lè)再度分派股息總額6300萬(wàn)美元（約合人民幣4億元），上述兩次派息均已結(jié)清。相當(dāng)于近兩年來(lái)，樂(lè)華娛樂(lè)分派股息共計(jì)6億元。上述提到，樂(lè)華娛樂(lè)通過(guò)境內(nèi)全資子公司天津樂(lè)華投資有限公司控制樂(lè)華文化99%的股權(quán)。

值得注意的是，報(bào)告期樂(lè)華娛樂(lè)的凈利潤(rùn)分別約為人民幣1.19億元、2.92億元、3.35億元，合計(jì)7.46億元，兩次派息分紅分掉了三年凈利潤(rùn)總額的80.43%。

公司表示，分派該等股息將不會(huì)對(duì)樂(lè)華娛樂(lè)的營(yíng)運(yùn)資金充足性造成重大影響，且公司將能夠維持充足資金以滿足營(yíng)運(yùn)資金需求及債務(wù)責(zé)任。以及，過(guò)往的股息宣派未必反映我們?nèi)蘸蟮墓上⑿伞?/span>

報(bào)告期，樂(lè)華娛樂(lè)資產(chǎn)負(fù)債率分別為52.66%、101.15%以及80.97%，目前負(fù)債率非常高。

此輪上市，樂(lè)華娛樂(lè)一部分募資額將主要用于藝人投資與運(yùn)營(yíng)，包括建設(shè)藝人培訓(xùn)中心、擴(kuò)大練習(xí)生計(jì)劃、藝人宣傳等；一部分用于擴(kuò)大音樂(lè)IP庫(kù)；此外還將用部分進(jìn)行收購(gòu)與投資等。