文|新聲Pro 呂舍予
3月8日，樂華娛樂集團（以下簡稱「樂華」）向港交所遞交招股書，開啟IPO沖刺之路。招股書顯示，樂華收入增長較快，2021年收入12.9億元，利潤3.35億元，但其對王一博的收入依賴過高，存在相當(dāng)?shù)娘L(fēng)險。
為了實現(xiàn)收入多元化，樂華在音樂、影視投資、虛擬偶像、衍生、直播電商等新方向不斷嘗試，但或者失敗，或者規(guī)模尚小，不確定性很大。
一段時間以來，港股市場跌跌不休，當(dāng)下似乎并非上市良機。盡管如此，在文娛行業(yè)和資本市場持續(xù)收緊的背景下，抓住時間窗口上市，也許已經(jīng)是最不壞的選擇。畢竟，賬面現(xiàn)金流充裕、擁有完整藝人培養(yǎng)體系，樂華仍然有等待行業(yè)和市場復(fù)蘇、尋找新增長的機會。
一、收入和盈利能力強
樂華娛樂成立于2009年，創(chuàng)始人杜華曾在華友世紀(jì)擔(dān)任市場總監(jiān)，并且兼任華友經(jīng)紀(jì)總經(jīng)理，華友世紀(jì)當(dāng)時是中國最大的數(shù)字音樂內(nèi)容提供商。
創(chuàng)業(yè)后，杜華以200萬天使投資從藝人經(jīng)紀(jì)起家，發(fā)展至今，旗下業(yè)務(wù)涵蓋藝人管理、音樂IP制作與運營、泛娛樂業(yè)務(wù)三大業(yè)務(wù)板塊。根據(jù)弗若斯特沙利文接受樂華委托所做的調(diào)研數(shù)據(jù)，以2020年藝人管理產(chǎn)生的收入計算，樂華娛樂是中國最大的藝人管理公司，市場份額約為1.5%。
作為行業(yè)的領(lǐng)頭羊，近年來樂華不是沒有考慮過走入資本市場，但IPO之路幾經(jīng)周折，并不順利。此番赴港上市，樂華展示了多項關(guān)鍵數(shù)據(jù)。
股權(quán)結(jié)構(gòu)上，IPO前，樂華娛樂創(chuàng)始人兼董事長杜華為第一大股東，持股50.18%。杜華的配偶、擔(dān)任公司執(zhí)行董事兼總裁的孫一丁持股3.31%。孫一丁此前擔(dān)任過國美電器執(zhí)行董事兼副總裁，在國美期間，參與推進了國美在香港上市，離開國美后，又在瑞思教育擔(dān)任CEO七年，期間帶領(lǐng)瑞思在納斯達克上市。機構(gòu)股東中，華人文化持股14.25%，阿里影業(yè)持股14.25%，字節(jié)跳動全資子公司量子躍動持股4.74%，簽約藝人韓庚間接持股2.35%，另有5%股份用作股權(quán)激勵。
2019年至2021年，樂華三大業(yè)務(wù)板塊的營收分別約為6.31億元、9.22億元及12.9億元；凈利分別約為1.19億元、2.92億元及3.35億元。
樂華的現(xiàn)金儲備較為充足。截至2022年1月，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為5.3億元。但在2022年3月分紅4億元后（2020年也曾分紅2億元），樂華現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物約為1.3億元，流動資產(chǎn)凈值約為1.86億元。截至2021年12月31日，樂華擁有58名簽約藝人，包括韓庚、王一博、孟美岐、吳宣儀、范丞丞等知名藝人，并且建立了包括80名訓(xùn)練生在內(nèi)的人才儲備體系，以及包括藝人運營（包括20名商務(wù)經(jīng)紀(jì)和19名執(zhí)行經(jīng)紀(jì)）、藝人培訓(xùn)、藝人宣傳在內(nèi)的共計195名員工（下圖）。
來源：公司招股書
上市后，樂華在業(yè)務(wù)方向上并不會有大的變化，仍然將圍繞藝人運營為主，并在音樂IP制作、虛擬偶像、衍生、直播、電商等多個領(lǐng)域做嘗試，也會做一些業(yè)務(wù)相關(guān)的投資收購。
二、過于依賴王一博，風(fēng)險持續(xù)增大
樂華最大的潛在風(fēng)險很明顯：過于依賴王一博。盡管藝人經(jīng)紀(jì)公司，收入主要來自少數(shù)藝人是普遍情況，但樂華對王一博的依賴程度可能過高。
樂華2021年的12.9億元收入中，91%來自藝人業(yè)務(wù)，其中來自王一博的收入占比可能超過5成。即便在樂華排名第二的收入來源音樂IP制作與運營版塊中，王一博的貢獻度也占絕大部分。但王一博在樂華并無股份，而其與樂華的合約將于2024年到期。
藝人經(jīng)紀(jì)公司通過藝人獲得收入，并給予藝人分成。2019年到2021年，整體來看，樂華給予藝人的總分成在藝人帶來的總收入中，分別占比45.4%、39.4%和45%。我們可以粗略認為，樂華和藝人的收入分配比為55:45。
來源：招股書
其中，王一博獲得的分成逐年猛增，樂華對他的收入依賴度持續(xù)增加。2019年，樂華支付給王一博控制的企業(yè)的分成為3227.4萬元，在旗下藝人中位列第一，但與第二名（韓庚，2414萬元）相差不多。2019年，王一博憑《陳情令》大火，躋身頂流藝人行列后，2020年分成增長到1.33億元；2021年增長到3.02億元，相當(dāng)于第三名、名義上的「樂華一哥」韓庚（3124萬元）的近10倍。
這反映出，樂華的收入過度依賴王一博，而且程度與日俱增。如果將王一博比作一把收入利刃，那么樂華的處境仿佛在刀鋒上行走：倚仗刀鋒，可披荊斬棘、贏取收益；刀鋒向內(nèi)，則可能出現(xiàn)惡性循環(huán)，流血不已。
當(dāng)市場環(huán)境整體不佳時，公司會集中資源傾向王一博來迅速增收，而越依賴王一博，可能會導(dǎo)致公司和王一博、公司與王一博粉絲、乃至王一博和公司其他藝人之間的張力越來越大，彼此形成惡性循環(huán)。
有粉絲曾列出王一博2020年的工作量，直言比「996」還恐怖，由此引發(fā)對公司超負荷安排工作的巨大不滿。在3月4日樂華娛樂發(fā)布的《2021年度報告書》中，列舉了王一博2021年的主要工作量，遠超公司其他藝人。具體如下圖：
目前，王一博尚未在樂華持股，雙方利益尚未牢固綁定。從合約日期來看，王一博2014年10月和樂華簽約，合約期10年，將于2024年到期，雖然按照合同規(guī)定可以自動續(xù)期1-5年，但里面尚有很多變數(shù)。
值得注意的是，2010年5月簽約樂華的韓庚，合約正常應(yīng)于2021年5月到期，但招股書并未披露樂華與韓庚的續(xù)約信息。而除了韓庚和王一博，其他樂華目前的頭部藝人，孟美岐、范丞丞、黃明昊、吳宣儀等的合約都將于2024年先后到期。
除了藝人合約期限的問題，潛在的聲譽危機也會對樂華的品牌和營收產(chǎn)生影響。盡管樂華在藝人管理上已經(jīng)相當(dāng)用心，但仍然防不勝防。前段時間，孟美岐就因戀情問題遭遇聲譽危機。
部分樂華藝人，來源：招股書
三、嘗試「藝人多元化」和「業(yè)務(wù)多元化」
在招股書中，我們也能看到樂華改變現(xiàn)狀的路徑。為了避免業(yè)務(wù)繼續(xù)「頭重腳輕」，樂華主要從「藝人多元化」和「業(yè)務(wù)多元化」兩大路徑入手進行了嘗試。
對于公司旗下現(xiàn)有的多位知名藝人，樂華將持繼續(xù)支持的態(tài)度，也表示將努力調(diào)整對藝人依賴的集中度。比如前段時間陷入聲譽危機的孟美岐，在《2021樂華年度報告》中，樂華對孟美岐的過往成績予以充分展示和肯定，表明其仍然是樂華重用的藝人之一。
人才儲備上，樂華表示，將繼續(xù)選拔和培養(yǎng)練習(xí)生，包括募資用于新建訓(xùn)練中心等。同時，還將采取增設(shè)新訓(xùn)練生的選拔渠道及增加選拔的規(guī)模與頻次，加大海外訓(xùn)練生選拔力度等等多項措施，用以保證后備藝人的質(zhì)量與數(shù)量。但是，偶像選秀類節(jié)目從政策層面被叫停，造星出口進一步縮窄，將讓樂華培養(yǎng)新藝人的步伐放緩。
業(yè)務(wù)多元化方面，樂華過去兩年曾在電影、劇集、綜藝節(jié)目方面嘗試投資，但因虧損嚴(yán)重，2019年-2021年期間，其在該領(lǐng)域的投資額分別為7910萬元、2030萬元、180萬元，逐年減少。因此樂華在招股書中表示，未來專注做藝人管理和音樂IP開發(fā)和運營。
但音樂IP帶來的收入有限，而在總額不到1億元的收入中，王一博同樣占據(jù)了大頭。其在網(wǎng)易云音樂的兩首數(shù)字單曲《無感》和《我的世界守則》銷量分別超過1700萬張及1500萬張，遠超公司其他藝人。
而且，這種本質(zhì)上仍然是來自粉絲支持偶像的收入，很容易受到監(jiān)管政策的影響。在這方面業(yè)務(wù)的風(fēng)險來自于監(jiān)管政策調(diào)整的影響。一方面，2021年8月27日，中央網(wǎng)信辦發(fā)布通知，宣布「不得誘導(dǎo)粉絲消費」 、
「優(yōu)化調(diào)整排行規(guī)則」等多條重磅措施。在此背景下，樂華在招股書中表示，因合作的數(shù)字音樂平臺對數(shù)字專輯和單曲的購買數(shù)量采取了限制性規(guī)定，導(dǎo)致音樂作品銷量顯著下降。
另一方面，2021年7月24日，市場監(jiān)管總局根據(jù)反壟斷法，責(zé)令與樂華合作的數(shù)字音樂平臺采取三十日內(nèi)解除獨家音樂版權(quán)、停止高額預(yù)付金等版權(quán)費用支付方式、無正當(dāng)理由不得要求上游版權(quán)方給予其優(yōu)于競爭對手的條件等恢復(fù)市場競爭狀態(tài)的措施。
恰巧樂華該平臺的獨家許可協(xié)議于2021年7月到期，隨后在與此數(shù)字音樂平臺重新磋商條款花費相對較長時間，直到2021年12月與該數(shù)字音樂平臺簽訂了新的合同，收入已受到嚴(yán)重影響。
過去，數(shù)字專輯或單曲變現(xiàn)速度快，銷量和銷售額所轉(zhuǎn)化成的數(shù)字，可以更直觀地體現(xiàn)粉絲的購買力和對偶像的支持，音樂平臺不遺余力地推出花式變現(xiàn)玩法，所以千萬級別的銷售額在頂流藝人中并不少見。但在未來，相當(dāng)一部分收益恐怕再難賺到了。
在長視頻增長放緩、短視頻快速崛起的背景下，樂華一方面繼續(xù)和長視頻平臺保持合作，另一方面，也選擇和字節(jié)跳動深度綁定。字節(jié)跳動不僅入股樂華，更是從收入來源上成為樂華五大客戶之一，2021年，來自字節(jié)跳動的收入為6374萬元，占樂華當(dāng)年總收入的4.9%。
雙方還共同探索以虛擬偶像為代表的未來市場。2020年底，字節(jié)跳動和樂華在聯(lián)合推出的虛擬女子偶像組合A-SOUL，前者提供底層技術(shù)支持，后者提供中之人、內(nèi)容策劃運營。該虛擬偶像組合在推出后廣受好評，但是目前收入還不高，2021年包括虛擬藝人商業(yè)、綜藝節(jié)目模式的授權(quán)及藝人相關(guān)衍生品售賣的泛娛樂業(yè)務(wù)，實現(xiàn)3787萬元收入，占總營收比例的2.9%，其中虛擬藝人商業(yè)的收入約1500萬元。
根據(jù)《新聲Pro》的了解，接下來除了繼續(xù)在剛起步的衍生業(yè)務(wù)、虛擬偶像業(yè)務(wù)上發(fā)力，樂華還會嘗試直播電商等版塊，目前已經(jīng)在招聘相應(yīng)崗位的人才。
樂華娛樂招聘公告截圖
四、港股上市或許是最實際的選擇
盡管大環(huán)境不好，但是抓住時間窗口去港股上市，可能是樂華最務(wù)實的選擇。
當(dāng)前，港股市場一片慘淡。Wind數(shù)據(jù)顯示，恒生指數(shù)已經(jīng)從2021年2月18日的高點回撤超過33%，持續(xù)刷新著五年多來的新低。在此期間，恒生科技指數(shù)跌幅更是高達60%，恒生互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)也跌近58%。
以2020年11月東陽阿里影業(yè)以2.77億元的價格獲得14.25%股份來計算，樂華娛樂的估值達到了19.5億元。根據(jù)3月11日恒生指數(shù)市盈率（TTM）8.95估算，樂華上市預(yù)期市值約30億元人民幣。
站在行業(yè)角度，影視文娛行業(yè)已經(jīng)很久沒有出現(xiàn)上市案例了。博納影業(yè)、燦星文化等多個尋求在A股上市的企業(yè)，多年以來均沒有進一步的進展，但其實已經(jīng)有不少公司到了股東的投資退出期。在此背景下，港股上市，似乎是唯一可行的路。根據(jù)《新聲Pro》的了解，除了樂華和去年底遞交招股書的檸萌影視，還有多個影視文娛公司，正在推進港股上市。
此外，多位核心藝人合約將在2年內(nèi)到期，以及監(jiān)管收緊帶來的藝人風(fēng)險增加，「夜長夢多」只會對樂華的上市帶來更多不確定因素。
在這種多重交織的背景下，趁著現(xiàn)金流充裕，擁有從新人到頭部藝人的完整藝人布局，抓住窗口期上市，小步推進嘗試新業(yè)務(wù)，等待市場復(fù)蘇，可能是雖然艱難但務(wù)實的選擇。
畢竟，沒有人能預(yù)測風(fēng)什么時候再來，但風(fēng)來的時候，你最好已經(jīng)做好了準(zhǔn)備。