記者 | 王鑫
編輯 | 彭潔云
“被抽到現(xiàn)場檢查壓力太大了，還是走為上策！”
“如果存在僥幸心理硬上，被查出問題就不好看了?！?/p>
監(jiān)管機構(gòu)放大招，待審企業(yè)“躲貓貓”。近段時間以來，A股IPO市場的“跑路”氛圍甚濃。
根據(jù)界面新聞記者統(tǒng)計，2021年以來，已有73家首發(fā)企業(yè)的審核狀態(tài)變更為終止。其中4家為監(jiān)管審核未通過，59家系主動撤回，6家未公布具體原因。更有甚者的是，有4家企業(yè)在成功過會后撤銷上市申請，令市場人士直呼“看不懂”。
這種現(xiàn)象似曾相識，在過往10年里的兩次“IPO堰塞湖”時期均有發(fā)生。
截至3月8日，仍有746家公司在排隊上市。據(jù)市場人士測算，消化這一批存量首發(fā)企業(yè)至少需要一年半的時間。
就IPO發(fā)審出現(xiàn)的“大進大撤”現(xiàn)象，證監(jiān)會認為，相關(guān)方對注冊制的理解存在偏差，形成有效的市場約束需要一個漸進的過程。
2月26日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人高莉在證監(jiān)會例會上表示，全面注冊制將在科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板試點基礎(chǔ)上待評估后繼續(xù)推進。而在證監(jiān)會披露的“2021年證監(jiān)會立法工作計劃”中，則未出現(xiàn)主板注冊制或全面注冊制相關(guān)表述。
隨著監(jiān)管層對IPO發(fā)行審核的“松緊帶”調(diào)整，注冊制改革或進入一個冷靜整理期。
“堰塞湖”重出江湖？
堰塞湖是地理學(xué)術(shù)語，指由火山熔巖流、地震等原因引起的山體滑坡堵截山谷、河谷或河床后貯水而形成的湖泊。2008年汶川地震，震區(qū)局部地區(qū)因水路被堵塞而形成了湖泊，自此堰塞湖這一概念廣為大眾熟知。堰塞湖并非天然湖泊，蓄水量過多可能會因為破塞而給下游帶來洪水風(fēng)險。
所謂“IPO堰塞湖”，指排隊上市企業(yè)數(shù)量大幅增加，導(dǎo)致市場預(yù)期未來上市公司家數(shù)大幅攀升，成為影響市場運行的重要因素。
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至3月8日，A股IPO在審企業(yè)合計486家，其中主板116家，科創(chuàng)板105家，創(chuàng)業(yè)板265家。截至同日，A股IPO過會但未上市企業(yè)合計283家，其中創(chuàng)業(yè)板134家、科創(chuàng)板97家、主板52家。
綜上所述，IPO總排隊家數(shù)達769家。如果沒有前述63家企業(yè)主動撤回上市申請，那么待上市企業(yè)的數(shù)量將突破800家。
資深保薦代表人王驥躍分析，如果保持現(xiàn)在的發(fā)行節(jié)奏（每周批文13家），再考慮到節(jié)假日、補充更新財報等原因，預(yù)計2021年IPO數(shù)量將在500家左右?！叭绻麤]有較大比例撤材料或者否決項目的話，目前的在審項目今年都發(fā)不完?！薄 ?/p>
A股近10年來出現(xiàn)過兩次IPO堰塞湖。
2012年，IPO排隊上市企業(yè)達到近900家，為疏通堰塞湖，證監(jiān)會于當(dāng)年11月3日決定暫停IPO審核，此輪暫停維持了1年有余，2014年1月7日，證監(jiān)會才恢復(fù)IPO的正常申報與審核。
2016年6月底，IPO待審企業(yè)達到895家，又形成堰塞湖現(xiàn)象。為解決這一難題，證監(jiān)會在2017年采取了審核提速、從嚴(yán)審核、主動勸退等方法，并在2018年將待審核企業(yè)降至低位。
即便市場熱議紛紛，證監(jiān)會方面卻指出，“當(dāng)前IPO申報企業(yè)排隊現(xiàn)象與歷史上的’堰塞湖’問題有區(qū)別?！?/p>
證監(jiān)會新聞發(fā)言人表示，彼時市場關(guān)注焦點主要在于IPO沒有實現(xiàn)常態(tài)化，停停開開，預(yù)期也不明朗，一些企業(yè)從首次提交申請到獲得核準(zhǔn)，用時需要2到3年。但近年來，證監(jiān)會保持IPO常態(tài)化，特別是注冊制改革后，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板審核注冊平均周期已經(jīng)大幅縮減到5個多月。
注冊制試點“陣痛”
“試點注冊制后，主動來咨詢上市的公司越來越多，李逵李鬼都有。”上海地區(qū)一位資深投行人士對界面新聞記者表示，注冊制給很多公司帶來上市希望，無論企業(yè)質(zhì)量高低，都想來搏一把。
證監(jiān)會新聞發(fā)言人坦言，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點注冊制改革以來，企業(yè)踴躍申報上市，IPO排隊數(shù)量增長較快。
證監(jiān)會指出，實施注冊制后，市場有一個逐步適應(yīng)的過程，發(fā)行人、中介機構(gòu)等主體對注冊制的內(nèi)涵與外延理解不全面、對注冊制與提高上市公司質(zhì)量的關(guān)系把握不到位、對注冊制與交易所正常審核存在模糊認識。
據(jù)Wind數(shù)據(jù)，自2019年科創(chuàng)板開板以來，科創(chuàng)板合計受理541家企業(yè)的上市申請，其中235家已上市，85家終止審查。
2020年6月22日，創(chuàng)業(yè)板受理注冊制下首批32家首發(fā)企業(yè)上市申請。截至2021年3月8日，深交所已累計受理550家企業(yè)的上市申請，其中88家已發(fā)行成功，64家終止審查。
“預(yù)審員工作量大，節(jié)奏緊張，不得不采取措施降降溫了?！北本┑貐^(qū)一位資深投行人士表示，創(chuàng)業(yè)板預(yù)審員相當(dāng)辛苦，項目積壓嚴(yán)重，但是根據(jù)規(guī)定，交易所受理首發(fā)企業(yè)上市申請后，需在受理后的20天內(nèi)進行首輪反饋。
一位頭部券商投行人士向界面新聞記者透露，深交所此前已經(jīng)增加過好幾輪預(yù)審員，但人手仍然不夠。
武漢科技大學(xué)董登新教授表示，注冊制大門“敞開”后，對擬IPO企業(yè)的財務(wù)和性質(zhì)更加包容，不排除部分券商和保薦人為搶占市場份額，“忽悠”發(fā)行人上市。
“有的發(fā)行人不了解IPO上市標(biāo)準(zhǔn)和流程，跟風(fēng)排隊上市，券商出于自身利益，包裝不成熟的企業(yè)去上市?！彼f道。
“券商攛掇企業(yè)上市，企業(yè)也想‘帶病闖關(guān)’，試一下又何妨？”上述頭部券商投行人士稱，逐利是金融機構(gòu)和金融機構(gòu)從業(yè)者的天性，也是無法克服的人性。
一位中型券商投行負責(zé)人表示，不僅僅是券商和發(fā)行人對注冊制的理解有偏差，監(jiān)管部門也存在迷茫，對改革邊界并不明確，簡言之就是想推注冊制，下放審核權(quán)，強化中介責(zé)任，堅持以信息披露為導(dǎo)向，但是執(zhí)行起來又無所適從。
“一方面體現(xiàn)在細至發(fā)絲的信息披露，而另一方面是對擬IPO企業(yè)相關(guān)問題的容忍度。究竟是全數(shù)披露就可以帶著風(fēng)險IPO，還是走回過去老路的實質(zhì)審查，覺得問題多就會勸退，不退就啟動調(diào)查？”
上述投行負責(zé)人指出，證監(jiān)會和交易所若不回歸監(jiān)督管理的本質(zhì)，IPO時松時緊的波折就會一直出現(xiàn)。如果證監(jiān)會只定位于稽查監(jiān)管、打擊信息披露違法工作，而不是通過現(xiàn)場檢查等手段控制市場發(fā)行節(jié)奏，那才是真正的注冊制。
“再堅持半年，一級市場出現(xiàn)供過于求，真的注冊制就會到來，那時候公募和個人投資者不敢無腦打新，IPO出現(xiàn)發(fā)行失敗，資質(zhì)一般的企業(yè)自然無法融到資。”
現(xiàn)場檢查沖擊波
為解決近10年來的兩次“IPO堰塞湖”難題，證監(jiān)會曾采取過啟動財務(wù)檢查和現(xiàn)場檢查、加快發(fā)審節(jié)奏、提高審核標(biāo)準(zhǔn)、主動勸退等多種方法。
2013年伊始，證監(jiān)會成立工作組，掀起IPO在審企業(yè)的財務(wù)審查風(fēng)暴，對排隊的IPO企業(yè)和保薦人形成巨大壓力，多家企業(yè)撤回申請材料。截至2013年5月底，IPO財務(wù)核查自查階段正式收官，據(jù)統(tǒng)計，經(jīng)過5個月的風(fēng)暴洗禮，IPO在審企業(yè)數(shù)從高峰期逾900家銳減至666家，共有268家擬IPO企業(yè)終止審查。
2016年6月底，IPO在審企業(yè)數(shù)量再度觸及895家。為疏通堰塞湖，證監(jiān)會加快了發(fā)審節(jié)奏，并啟動現(xiàn)場檢查。
此外，在2017年10月成立的新一屆發(fā)審委從嚴(yán)IPO審核。上任后共審核了61家公司的IPO申請，其中34家通過，22家企業(yè)被否，5家企業(yè)的申請被暫緩表決，通過率僅為55.73%。
為解決本輪IPO排隊現(xiàn)象，證監(jiān)會在1月29日下發(fā)《首發(fā)企業(yè)現(xiàn)場規(guī)定》。
文件顯示，實施現(xiàn)場檢查時，檢查人員可運用多種方法，例如，檢查人員可以獲取有關(guān)工商等資料； 獲取有關(guān)資金流水，生產(chǎn)、銷售、倉儲記錄，會計憑證，會計賬簿，財務(wù)報表等文件資料；問詢檢查對象的控股股東和實際控制人、董監(jiān)高以及銷售、采購、生產(chǎn)、倉儲、財務(wù)等相關(guān)人員。
2021年1月31日，中國證券業(yè)協(xié)會在排隊上市企業(yè)中抽中20家進行現(xiàn)場檢查，截至目前已有16家主動撤回上市申請，彰顯出現(xiàn)場檢查的震懾性和殺傷力。
截至2021年3月5日，今年已有73家企業(yè)終止審查，其中63家企業(yè)為主動撤回。
多名投行人士對界面新聞記者表示，若“不幸”被抽中現(xiàn)場檢查，首發(fā)企業(yè)通常做法就是退而避之。
“現(xiàn)場檢查對企業(yè)和保薦人的壓力比較大，企業(yè)很難保證不被查出問題，暫時撤材料為后續(xù)申請上市留了一絲希望，如果存在僥幸心理硬上，被查出問題就不好看了?！庇型缎腥耸刻寡浴?/p>
據(jù)一位上市券商資深保薦代表人介紹，現(xiàn)場檢查組由證監(jiān)會、地方證監(jiān)局和交易所共同組成，隊伍規(guī)模在十幾二十人左右，檢查時間為期兩周，“檢查的一個必經(jīng)程序是檢查人員收集董監(jiān)高及家屬的身份證號信息，直接從央行打印所有人近年來的所有流水，然后七八個注冊會計師來查，這怎么可能會查不出東西呢？”
除了現(xiàn)場檢查外，證監(jiān)會還啟動為券商“量身定制”的現(xiàn)場督察，即監(jiān)管層重點審查保薦機構(gòu)承做的上市申請文件。
根據(jù)上交所披露的2021年第1期《科創(chuàng)板發(fā)行上市審核動態(tài)》，截至2020年12月31日，共對 40 家科創(chuàng)板項目的保薦人開展現(xiàn)場督導(dǎo)，其中 32 家項目分別在督導(dǎo)前后撤回。2021年1月，啟動現(xiàn)場督導(dǎo)5家，在督導(dǎo)組進場前，因發(fā)行人撤回申請或保薦人撤銷保薦，已終止對上述 5 家保薦人的現(xiàn)場督導(dǎo)。
王驥躍認為，大多數(shù)擬IPO公司撤材料，不是因為證監(jiān)會和交易所發(fā)現(xiàn)了財務(wù)造假嫌疑，或者是擔(dān)心現(xiàn)場檢查發(fā)現(xiàn)財務(wù)造假，更大的可能是在某些方面規(guī)范性還沒有達到發(fā)行上市條件，還有的公司是因為趕著申報，中介機構(gòu)底稿尚不完善。
對于后續(xù)IPO發(fā)審節(jié)奏與政策，市場一致認為，擬IPO企業(yè)“打鐵還需自身硬”，保薦機構(gòu)則要扮演好上市把關(guān)人角色，讓監(jiān)管挑不出毛病。
前述頭部券商投行人士則表示，本輪撤回潮暫時沒有緩解跡象，至少砍掉待審企業(yè)的一半才能解決堰塞湖問題。
“保薦機構(gòu)在這輪撤回潮中也會反省，未來在IPO項目選擇和保薦環(huán)節(jié)，他們會付出更多精力，更加嚴(yán)謹(jǐn)負責(zé)，確保項目順利過會?！倍切卤硎?。
“可能會收個辛苦錢，具體看發(fā)行人是否慷慨?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士介紹，券商保薦項目終止審核后收入微薄，這也勢必將影響機構(gòu)整年的營業(yè)收入。
根據(jù)界面新聞統(tǒng)計，在目前已經(jīng)終止審核的73個項目中，券商龍頭中信證券折戟的首發(fā)企業(yè)家數(shù)達到13家，中信建投、國信證券和民生證券各為5家，國泰君安、國金證券、海通證券和華泰聯(lián)合均有3家。
有投行人士稱，撤回潮對頭部券商影響不大，但中小券商“日子可能有點難過”，“IPO緊的時候，頭部券商積累的項目多，業(yè)務(wù)量有保障，而且，頭部券商標(biāo)準(zhǔn)高，過會率高，審核收緊其實相對來說影響有限。”
注冊制風(fēng)向變了嗎？
業(yè)內(nèi)也普遍預(yù)期，IPO發(fā)行審核趨嚴(yán)和撤回潮加劇，意味著注冊制改革或進入一個冷靜整理期。
注冊制是資本市場頂層設(shè)計，有關(guān)部門近幾年多次強調(diào)要推進股票發(fā)行注冊制改革。在今年“兩會”上，國務(wù)院總理李克強再次在政府工作報告中提出，將穩(wěn)步推進全面注冊制。
2020年10月31日，國務(wù)院副總理劉鶴在金融委專題會議上表示，將增強資本市場樞紐功能，全面實行股票發(fā)行注冊制，建立常態(tài)化退市機制，提高直接融資比重。
2020年11月19日，證監(jiān)會上市公司監(jiān)管部副主任孫念瑞在“2020年上市公司高質(zhì)量發(fā)展論壇”上表示，全市場注冊制將適時穩(wěn)步推進。
2020年12月28日，證監(jiān)會主席易會滿在“中國資本市場建立30周年”座談會上強調(diào)，注冊制改革是重要抓手，將堅持尊重注冊制基本內(nèi)涵、借鑒國際最佳實踐、穩(wěn)步在全市場推行注冊制。
市場此前樂觀預(yù)期，全面注冊制或?qū)⒃诮衲陜蓵蠹纯陕涞亍２贿^，市場可能還沒完全做好準(zhǔn)備。
2月26日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人高莉稱，當(dāng)前注冊制仍以試點為主，待評估后將在全市場推進注冊制。
一周后的3月5日晚，證監(jiān)會印發(fā)2021年度立法工作計劃，其中并未提及主板注冊制或全面注冊制。有市場人士對此認為，全面注冊制恐難在年內(nèi)落地。
“零容忍會成為法律法規(guī)完善后的主要政策方向。預(yù)計擬上市企業(yè)的規(guī)范性要求空前提高，IPO速度顯著下降。”允泰資本創(chuàng)始合伙人、首席經(jīng)濟學(xué)家付立春表示，不同于去年創(chuàng)業(yè)板試點注冊制改革，2021年資本市場的改革將穩(wěn)步推進。