文｜融中財經
中國的風險投資究竟是在什么時候開始火起來的？恐怕很少有人能說清楚，但每一個人都感受到了這股撲面的熱浪。
根據歷史數(shù)據，在2009年全國創(chuàng)業(yè)風險投資機構數(shù)量為576家，較2008年增加112家，增幅為24.1%。創(chuàng)業(yè)風險投資管理的資金總量達到16051億元，較2008年增加149.4億元，增幅10.3%。其中，2009年新注冊成立的創(chuàng)業(yè)投資機構管理資本126.5億元，占比84.7%。
這個階段的風投行業(yè)毋庸置疑的火爆，而后續(xù)的幾年，態(tài)勢持續(xù)蔓延。在2018年2月底，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會已登記備案的私募基金管理人為23097家，管理的基金規(guī)模為6.61萬億元。
在好奇心和利益的驅使下，越來越多的人開始成為GP大軍中的一份子。
然而大浪淘金，時間輾轉，一場資本寒冬的突臨讓大部分的GP暴斃。投資難、募資難、退出難，三大難題猶如懸在GP們頭上的達摩克里斯之劍。
“這是創(chuàng)投行業(yè)大出清階段，并且在今年或將到達一個最為關鍵的時刻。”一位華東區(qū)的從業(yè)者向記者表示自己對當前局勢下的看法。
據中基協(xié)數(shù)據，2023年，全年注銷的私募股權、創(chuàng)投基金有1725家。在注銷類型上，不同于2022年，2023年協(xié)會注銷的私募數(shù)量明顯多于主動注銷。
2022年之前，我國存量的私募股權與創(chuàng)投基金管理人一直維持在15,000家左右，而2022年4月份開始逐步下滑，特別是2022年底前和2023年，呈現(xiàn)大幅下滑態(tài)勢，存量出清速度加速。
十年前鮮花簇擁、烈火烹油的時代已然過去，緊接而來的就是刺骨寒風，這種過山車式的轉變也讓行業(yè)中人苦不堪言。大部分投資人開始放低身段去學摜蛋、喝白酒，只為了可以和金主們說上話。
雖說GP們的生存問題日益艱難，但尚且能夠咬牙堅持。在募不到新資的情況下，依靠過去在管基金的管理費過活。只不過，靠管理費過活的日子在最近也越來越難了，這部分“穩(wěn)定”的收入正在發(fā)生巨變。
GP卷向管理費，一舉募資400億
“去年機構的主線任務是活著。過去都說告別2023，期待2024，無非也就是希望在今年有新的轉機出現(xiàn)。然而事實證明，2024也沒有太大改變，主要任務還是活著！”相關從業(yè)者吐槽道。
不想躺平的GP們，現(xiàn)在最關鍵的主線任務就是募資。去學習摜蛋也好，喝白酒也好，這些都是GP為了更好募資所學習的新花樣。
本質上，募資其實就是一個在下行市場中做好長期備戰(zhàn)準備的事情。這個話題已經變得愈發(fā)沉重，雖然很難，但不得不進行下去。
隨著近幾年機構主動退還LP資金、收縮規(guī)模等新聞，管理費這一專屬GP們的穩(wěn)定收入被推上了臺面上。值得一提的是，像上述那些放低姿態(tài)討好金主的手段過時了，眾多GP們已經開始卷向了“管理費”。
根據媒體相關數(shù)據統(tǒng)計，2023年中國VC/PE市場新設基金8322只，同比下降4.7%，新成立基金總認繳規(guī)模共計6140.6億美元，同比下降9.4%。而根據中基協(xié)數(shù)據顯示，Q1私募股權市場新募基金數(shù)量大幅下降，同比減少43.9%；募資總規(guī)模約3500億元，同比微降5.0%。募集數(shù)量的大幅下降與募資金額的微降有關，留在市場上的機構僅有少數(shù)。目前，頭部機構募走80%的錢，已成為創(chuàng)投行業(yè)共識。這類募資難的問題愈發(fā)突出，GP機構無比渴求一級市場內有長期資金的出現(xiàn)來解渴，募資能力成為GP機構能否在寒冬之下存活的關鍵之一。
為了活下去，不少投資機構不得不選擇拼一把，降低管理費獲取募資已經成為一些投資機構的一種新的求生嘗試。
眾所周知，私募股權投資一直是一個很卷的行業(yè)，一旦有機構選擇降低管理費，必定會有其他投資機構的馬上跟進。
如今，降低管理費的一幕已經被擺在臺面上。
如今私募股權籌資環(huán)境的激烈競爭已經讓大部分GP們感受到了壓力，這其中自然也少不了美元的老牌PE們。
在2023年的上半年，黑石旗下的一只房地產投資基金遭遇了巨大的贖回危機，緊接著，黑石集團宣布針對該支基金計劃在前六個月不收取任何費用，并將管理費降至不常見的1.25%，而carry也從20%降到了12.5%。（PS：VC/PE通用的費用標準一般是2%管理費+20%carry。）
黑石主動降低管理費的消息響徹云霄，在行業(yè)內部引起熱議。黑石是誰？2023年第二季度財報，黑石最新總資產管理規(guī)模AUM達到1.00136萬億美金，約合人民幣7.18萬億元，創(chuàng)下歷史最高歷史紀錄，也是第一家資產管理規(guī)模突破1萬億美元的另類資產管理公司。像這樣的PE巨頭在如今的募資困境下也不得不選擇低頭，降低管理費。
黑石并不是唯一選擇降低管理費的玩家，2022年10月，環(huán)球老虎啟動新一期VC基金的募資時主動下調首關LP的管理費至1.75%，哪怕這樣募資仍不理想，首關規(guī)模還不到目標一半水平。還有在今年的1月，紅杉資本合伙人表示，紅杉削減了兩只新基金的管理費，包括一支規(guī)模9.5億美元的生態(tài)系統(tǒng)基金，以及一支專注于投資加密貨幣公司和Token的6億美元加密基金。
光是這些巨頭主動降低管理費的消息還不夠。前不久的7月底，由前美利龍聯(lián)席CIO的Bobby單飛創(chuàng)辦的新對沖基金Jain Global成功募資了53億美元，折合人民幣385億元，是對沖基金史上第二大新基金。在如今募資下行的市場環(huán)境下，這樣夸張的金額屬實不易。
復盤Jain Global的募資壯舉，可以發(fā)現(xiàn)一個有意思的事情，這家基金不收傳統(tǒng)機構中的2%管理費，只拿10%-15%的carry。具體如下：對1億美元以下的投資者只拿15%的carry；1-2.5億美元之間的投資者拿13%的carry；對于2.5億美元以上的大額投資者則只拿10%carry。
亂拳打死了老師傅，在這樣的環(huán)境下募資了400億十分誘人。但歸根結底也是一種對如今環(huán)境的妥協(xié)，畢竟雖然募到了400億資本，但自身也付出了不小的代價。
但不可否認的是，未來還會有更多跟風降低管理費的GP，畢竟活著才是唯一重要的，傳統(tǒng)的“2+20”已然變得不再堅挺。
國資LP們拿捏GP的管理費
GP與LP的關系好壞與金錢利益掛鉤。
這也導致在除了市場下行的募資環(huán)境以外，財務回報差也是GP管理費下降的原因之一。根據《LP晴雨表2023》中披露的調研數(shù)據，超過70%的LP的DPI沒有到1，近半數(shù)LP的綜合IRR與所投子基金平均IRR在10%-20%，僅有3%的LP綜合IRR達到40%以上。
由于財務回報較差，LP逐漸對GP失去信心。再加上之前市場中出現(xiàn)過的GP拿著LP的資金卻長時間未投資的情況，這也導致LP們根據call款支付管理費的現(xiàn)象越來越多。一旦市場中這種模式更普遍地出現(xiàn)，LP又對股權產品的長期回報沒有信心，效仿的可能性會變得更高。
而作為LP群體中實力最為強大的國資LP們，開始逐漸拿捏GP的管理費了。
今年以來很多企業(yè)紛紛撤單IPO，投資人的錢困在里面，更嚴重的是這類投資主體里很大一部分都有各省級市級國投。如果不能IPO上市，那很大可能是重大投資失誤+國有資產流失?；诖?，國資LP們對于GP們的要求更為嚴格。
在相關媒體的采訪中，有國資LP透露，現(xiàn)在國資LP們對出資GP的LPA核心條款有很多共同的趨勢性變化，其中最突出的就是管理費。此前業(yè)內通行的認繳2%基本很少了，一般都是實繳2%，或者認繳1%。
雖然GP們的2+20是行業(yè)內的普遍規(guī)矩，但慣例終究是慣例，卻并沒有相關法律和規(guī)范。降低就算了，前不久已經有母基金不給管理費的案例出現(xiàn)。
2023年底，華中某省會城市成立百億招商母基金，并對外進行子基金管理人招標。而在GP的管理費上的說明為：擬從招商母基金出資部分將不支付管理費，其他出資部分按照行業(yè)慣例與子基金管理人、其他出資人商定。換言之，這只母基金不給GP管理費了。這樣的弊端是什么？相關從業(yè)者向融中財經表示：“作為領銜投資的母基金都選擇不支付管理費的話，那讓其他跟投方支付就很難說通，有可能出現(xiàn)集體不交管理費的尷尬局面?！?/p>
如果往近了看，就在前不久，鄂爾多斯地區(qū)發(fā)布了風光氫儲車產業(yè)引導基金的GP遴選公告，其中明文寫道：管理費原則上不超過基金已實繳金額的1%。
這還不算完，上述媒體的采訪中還透露，甚至已經收到手的管理費也可能需要返還。有許多國資LP約定，如不滿足業(yè)績指標或返投等要求，后續(xù)GP需要將部分管理費退還給LP。
并且，在管理費支付方式上，一次性支付的LP變得越來越少。某母基金招募子基金管理人的公告對管理費支付的規(guī)定為：子基金當年實際支付管理費金額按照提取管理費的70%給付；次年上半年根據上一年度考核結果確認合格后，再給付15%；余下的15％在基金清算時給付。而這類規(guī)定也從側面反映出了國資LP對于GP的嚴格要求。
在如今的環(huán)境下，機構們的募資需要母基金、政府引導基金給予支持。根據數(shù)據，這類出資方已然成為當下市場上最主要的LP。而另一方面，通過地方財政助力不僅可以做到地方的招商引資，亦可以撬動更多社會資本，幫助基金募集成立并進入投資階段。這本是對政府和機構雙方都是利好的事情，但是在這樣不給管理費的操作下無疑是把機構的參與門檻提升了很高。
降管理費是一時妥協(xié)，修煉內功才是成功之道
就像上文中所說，現(xiàn)在創(chuàng)投行業(yè)正在進入大出清的關鍵時刻。
2024年的5月分，中基協(xié)官網上公示了新的內容，其中注銷類型增加了“12個月無在管注銷”一條。這也無疑是在出清僵尸機構，據悉，首次公布該條內容就有68家VC/PE管理人因此注銷。這無疑會加速行業(yè)中的優(yōu)勝劣汰現(xiàn)象，沒實力的GP正在被淘汰。
這將加速VC/PE行業(yè)的優(yōu)勝劣汰，也是在凈化市場環(huán)境，創(chuàng)投江湖的分化已經開始走深，市場正在淘汰沒實力的 GP。
同時，該條內容的發(fā)布也再次強調了募資的重要性，因為如果GP一直募不到資，就不會有新基金的出現(xiàn)，最終將被注銷管理人資格。
在中國，未來一級市場投資領域預計將持續(xù)展現(xiàn)出蓬勃的發(fā)展態(tài)勢。與過往基于牌照制度的模式不同，未來的投資工具、組織架構及整體體系將趨于多元化，催生出一系列新興架構主體與參與者的涌現(xiàn)。
之前的融中夏季峰會上，有國資LP就GP如何加強募資能力一題上發(fā)表觀點，關鍵在于深入理解產業(yè)邏輯與生產要素，這不僅是響應國家關于金融服務實體經濟的號召，也是行業(yè)發(fā)展的必然趨勢。過往，市場習慣于將價值與生產要素貨幣化，但未來，這種轉化方式或將發(fā)生根本性變革，直接實現(xiàn)生產要素向價值的轉化。
在近期的一次閉門論壇上，有資深專家深刻探討了如何激活資金流動性的問題，引發(fā)了在場市場化GP的廣泛共鳴。他們普遍反映，無論是通過市場渠道還是政府引導基金、國企產業(yè)基金等途徑募資均面臨不小的挑戰(zhàn)。
對于負責政府引導基金或擁有國企產業(yè)基金的受托管理機構而言，資金來源問題尤為棘手。在資金規(guī)模難以迅速擴張的背景下不得不轉向高質量發(fā)展路徑，其核心在于高效利用每一筆資金，減少不必要的轉化環(huán)節(jié)，因為每一環(huán)節(jié)的增加都意味著資源的浪費。
政府貨幣資金的投資需要精細管理，確保資金流向高效轉化的渠道。當前，若資金未能有效轉化為生產要素，即被視為浪費國資資源，這體現(xiàn)了嚴格的審計標準。在過去市場繁榮時期，資金流動迅速且高效，形成良性循環(huán)，促進了市場與經濟的活力。然而，在當前缺乏新增穩(wěn)定資金流的背景下，必須更加精細地挖掘每一分錢的價值，直接提升生產要素的轉化能力。
綜上所述，主動降低管理費也好，學習新花樣討好金主也罷，這些無非都是低頭妥協(xié)，屬于一朝一夕之功并不能長久改變局勢。GP們要想在當下順利活著，主修內功，順應時代新要求才是重中之重，畢竟“打鐵還需自身硬”。
雖有管理費下降的現(xiàn)象發(fā)生，但市場上好的消息也在不斷傳出。過去，機構被困在國資LP們的返投要求里，而如今引導基金卻集體出現(xiàn)降低返投比例的一幕。比如近期30億溫州母基金開始招GP。公告中關于返投的說明表示，滿足要求的情況下，返投比例僅為0.4倍。這樣的返投比例，即便放在全國范圍內都比較罕見。而回過頭看，像這樣降低返投比例的事件發(fā)生不在少數(shù)。對于GP們機構而言，這也是一大利好消息。
攻守之道，在于相時而動、隨機應變。2023年，我們就說要活著，活下去才是勝利。到了2024年，主題依舊是活著。但到了今年出現(xiàn)了很多新現(xiàn)象和新變化，順應這些去尋找屬于2024的生存之道，輔以內功的修煉，這或許才是GP們更好的過冬之法。