文 | 市值觀察 泰羅

編輯 | 小市妹

根據財聯(lián)社報道，2025財年首季，周大福在內地市場新開85家珠寶門店，但關閉176家，凈減少91家。截至2024年6月底，周大福在全球擁有7429家珠寶門店，其中中國內地7284家、中國港澳地區(qū)87家、其他市場58家。而上一季度（今年1月~3月），周大福于內地市場門店凈減少89家門店。這意味著僅半年，周大福在內地的珠寶門店已減少180家。

7月24日，香港周大福珠寶發(fā)布了截至2024年6月30日止三個月未經審核主要經營數據。2024年4月至6月期間，周大福珠寶在中國內地市場零售值同比下跌18.6%，中國香港、澳門及其他市場則同比下滑28.8%。其中，周大福珠寶直營店和加盟店的同店銷售紛紛呈現(xiàn)雙位數下滑。

而2024財年（2023年4月至2024年3月），周大福營收為1087億港元，同比增長14.7%，凈利潤為64.99億港元，同比增長20.7%。

看似高增，實則不然。一來，2023財年營收、利潤均錄得負增長，存在低基數效應。其實，最新財年利潤僅恢復至2022財年的97%。二來，最終披露的數據遠遜市場預期。要知道，主流機構預測凈利潤為77.1億港元。

再看周大福盈利能力，亦出現(xiàn)較為明顯的惡化。2024財年，周大福銷售毛利率為20.5%，同比下滑近2%，較2021財年更是下滑超8%，創(chuàng)下2009財年有財務數據披露以來最低。

究其原因，主要有兩方面因素。一方面，2018年公司大力放開加盟模式，批發(fā)銷售收入大增，但該業(yè)務毛利率較直營零售更低一些。在2018年以前，批發(fā)收入占營收的比例常年為20%左右，到2023財年已超50%，成為公司營收的“主力軍”。

另一方面，產品銷售結構發(fā)生深刻變化。毛利率相對更高的珠寶鑲嵌、鉑金及K金首飾業(yè)務自2022年財年二季度以來出現(xiàn)持續(xù)負增長。其中，2024財年同比下滑13.3%，營收占比進一步下滑至13.4%，而2018財年之前多數年份維持在30%-40%的范圍之間。

黃金飾品保持不錯增長，營收占比已經攀升至82%。但黃金價格非常透明，珠寶商主要賺取加工費，終端售價難以虛高。而鑲嵌珠寶類產品一旦融入復雜的珠寶工藝，毛利率空間遠大于黃金相關產品。

周大福毛利率下滑較快，但三費控制不差，以致于凈利率下滑幅度相對好一些。最新財年為6%，但較2021財年依舊下滑2.7%。與國內外其他同行對比，該盈利水平處于中等位置，不高不低。

周大福過去業(yè)績保持較高增長，離不開中國黃金珠寶市場的發(fā)展紅利。

而除行業(yè)紅利外，金價紅利現(xiàn)象亦消失殆盡。據世界黃金協(xié)會數據披露，2024年一季度，中國金飾消費同比下滑6%（同期，COMEX黃金價格從2070美元上漲至2255美元，累計漲幅9%，且在5月一度突破2450美元大關）。二季度也并不樂觀，從周大福大幅下滑的銷售數據可看出端倪。周大福管理層還坦言，當前黃金銷售遇冷將阻礙2025年財年上半年業(yè)績增長，直到下半年才會出現(xiàn)正?；鲩L。

更為棘手的是，國際金價恐還有進一步上漲的空間。一方面，美聯(lián)儲絕大概率將在今年之內開啟降息周期，對金價是最為直接的驅動力。另一方面，地緣沖突大背景下，全球央行持續(xù)購金行為，也驅動著金價走升。那么，這不利于周大福長期業(yè)績表現(xiàn)。

周大福的生意模式很簡單，即采購黃金、鉆石等原材料后進行制造加工，并通過自營以及加盟的方式進行銷售，賺過手利潤。過去很多年，周大福業(yè)績增長主要依靠瘋狂開店來驅動。因為同店銷售量以及銷售額常年不理想。

到2023年底，周大福門店規(guī)模已經急速擴張至7510家。但之后3個月內，公司凈閉店88家，其實標志著過去增長引擎出現(xiàn)了拐點。

其實，2023年3月負責內地業(yè)務的執(zhí)行董事陳世昌的離職，可能就已暗示周大福瘋狂開店模式會踩剎車了。要知道，他曾是內地首店的考察選址人，亦是內地加盟計劃主要推動者。

現(xiàn)任管理層在2024財年業(yè)績說明會上也表示，2025財年周大福將“專注于高質量的新店開設，而不是數量上的增長”，全年在低線城市新開50家自營店。

這也標志著周大福未來或將持續(xù)步入低增長常態(tài)了。邏輯很簡單，開店慢下來了，同店銷售又不佳，高增長自然也就沒有了現(xiàn)實基礎。

那么，周大福蒙眼開店的增長法寶為何又行不通了呢？

首先，2018年開啟的“新城鎮(zhèn)計劃”戰(zhàn)略后，周大福渠道下沉較為徹底，沒有大量空白市場可供滲透了。

其次，行業(yè)市場競爭越來越趨于激烈。最近幾年，不僅周大福在下沉市場，老鳳祥、周大生等主力品牌廠同樣早已推行下沉策略，將目光推向三四線城市，甚至小縣城。其中，老鳳祥在全國市場的覆蓋率也已經到了90%以上。

從數據披露看，老鳳祥、周大生、六福珠寶等強勁對手開店異常迅猛，加劇了市場飽和度。同臺廝殺越來越激烈，“價格戰(zhàn)”就無法避免，無疑壓縮了各大珠寶商的利潤空間。其中，黃金飾品因原材料透明，“價格戰(zhàn)”打的便是加工費。另外，珠寶鉆石類飾品價格也趨向走弱。一來，競爭愈發(fā)激烈，消費者觀念也發(fā)生了一定變化，越來越注重性價比，價格中樞自然往下走。二來，人工鉆石持續(xù)崛起，對天然鉆價格構成了巨大壓力。

總之，在中國黃金珠寶市場增長紅利不再、國際金價有較強潛在上漲驅動力的大背景下，周大福門店擴張又踩急剎車，發(fā)展瓶頸會越來越明顯，業(yè)績成長性大不如以前了。對應在資本市場上，周大福的估值和未來潛在回報可能也沒有之前那么有想象力了。