文|創(chuàng)業(yè)最前線 段楠楠
編輯|馮羽
“新國九條”發(fā)布后，A股終于等來了新規(guī)后首單。
6月20日，從事高端綠色電解成套裝備制造商西安泰金新能科技股份有限公司（以下簡稱“泰金新能”）向上交所遞交招股書，計劃在科創(chuàng)板上市。
值得注意的是，過去一年泰金新能在歸母凈利潤只增長58%的情況下，估值竟然暴漲超5倍。此外，在經(jīng)營規(guī)模持續(xù)擴大的情況下，泰金新能合同負債快速增長，導(dǎo)致公司資產(chǎn)負債率超90%。
由于公司原材料中銅及貴金屬占比較高，過去一年銅、貴金屬等產(chǎn)品價格大漲，這是否會影響泰金新能的盈利能力？
01 半年估值漲超5倍，員工持股超37%
招股書顯示，泰金新能成立于2000年，成立時公司注冊資本僅150萬元，其中西北院出資87萬元，占注冊資本比例為58%，西北院職工出資63萬元，占注冊資本比例為42%。
圖 / 認繳出資明細
西北院（西北有色金屬研究院）由陜西省財政廳直接控股，因此泰金新能實際控制人則為陜西省財政廳。對于過往歷史，泰金新能并未詳細介紹。
招股書中，泰金新能僅對報告期內(nèi)股份轉(zhuǎn)讓做了詳細描述。2021年2月，泰金新能以9567.61萬元的整體估值完成了第九次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，西部鈦業(yè)將其股權(quán)轉(zhuǎn)讓給西部材料。
2022年8月，第十次股權(quán)轉(zhuǎn)讓時公司估值便上漲至7.2億元。由馮慶、黃晉、李江濤等人將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給杰思偉業(yè)、西安和暢、上海赟匯等機構(gòu)。
2022年，為了上市泰金新能整體變更為股份公司。2023年12月，泰金新能完成股改后第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，此時公司整體估值增長至10.14億元。
值得注意的是，此次IPO，泰金新能計劃發(fā)行不超過4000萬股（未考慮本公司A股發(fā)行的超額配售選擇權(quán)），占發(fā)行后總股本比例不低于25%，計劃募資15億元。粗略計算，此次IPO泰金新能發(fā)行估值在60億元左右。
按照過往經(jīng)驗，IPO企業(yè)發(fā)行時，實際發(fā)行數(shù)量及募資金額只會比募資計劃要高，泰金新能估值大概率會大于或等于60億元。
這也意味著，僅8個月左右的時間，泰金新能估值便漲超5倍，估值上升近50億元。從泰金新能招股書披露的信息來看，公司完成股改后的第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，評估基準日為2023年6月30日。此次IPO，公司參考的財報則是2023全年業(yè)績。
根據(jù)泰金新能表述，公司業(yè)績并無明顯季節(jié)性變化。2023年上半年，泰金新能實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入6.56億元，占全年主營業(yè)務(wù)收入比例為41.96%。
在得知2023年上半年收入的情況下，泰金新能股權(quán)轉(zhuǎn)讓估值為10.14億元。僅過了半年，且在公司收入無明顯季節(jié)性變化的情況下，泰金新能估值漲超5倍，此類情況在以往IPO歷史中也并不多見。
此外，截至目前，泰金新能6大持股平臺勇泰天同等合計持有公司37.88%股權(quán)。若成功上市，對于其員工而言無疑是筆不小的財富。
圖 / 泰金新能招股書
02 資產(chǎn)負債率超90%，泰金新能產(chǎn)能問題待解
過去幾年，由于經(jīng)營業(yè)績上升，泰金新能估值水漲船高。但隨著經(jīng)營規(guī)模的擴大，公司資產(chǎn)負債率逐年上升。
數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年（以下簡稱“報告期內(nèi)”）公司資產(chǎn)負債率分別為89.57%、91.96%、92.63%。
圖 / 泰金新能資產(chǎn)負債表
作為對比，同期公司所在行業(yè)平均資產(chǎn)負債率分別為55.42%、61.19%、59.17%。
對于公司資產(chǎn)負債率較高，泰金新能給出的解釋是，隨著業(yè)務(wù)增長公司合同負債金額較大，這部分資金支付需求較小，隨著未來對應(yīng)的產(chǎn)品陸續(xù)驗收，合同負債將結(jié)轉(zhuǎn)到營業(yè)收入，公司的資產(chǎn)負債率也將隨之下降。
報告期內(nèi)，泰金新能合同負債分別為6.60億元、15.70億元、23.83億元，占同期公司負債比例分別為52.88%、55.58%、56.67%。而合同負債高企是公司資產(chǎn)負債率較高的核心原因。
所謂合同負債，是指企業(yè)已收或應(yīng)收客戶對價而應(yīng)向客戶轉(zhuǎn)讓商品的義務(wù)。較為典型的例子便是超市向客戶銷售會員卡，在消費者充值1000元會員卡后，超市獲得相應(yīng)的現(xiàn)金收入，未來消費者用會員卡進行購物時，該部分消費額自動轉(zhuǎn)入營收。
合同負債的增加意味著未來公司需要交付的產(chǎn)品越多，如不能按時完成交付，對公司信譽也會產(chǎn)生不利影響。
對于泰金新能而言，能否按時完成也是未知之數(shù)。從收入來看，泰金新能產(chǎn)品主要由電解成套設(shè)備、鈦電極、金屬玻璃封接三部分構(gòu)成。其中電解成套設(shè)備是公司第一大業(yè)務(wù)，2023年公司電解成套設(shè)備收入為10.88億元，占公司主營業(yè)務(wù)收入比例為69.64%。
圖 / 泰金新能分產(chǎn)品收入明細
2023年，泰金新能新簽超15億合同中，主要以電解成套設(shè)備為主。值得注意的是，公司目前電解成套設(shè)備產(chǎn)能利用率已經(jīng)達到較高的水平。
招股書顯示，公司電解成套設(shè)備主要以陰極輥、生箔一體機為主。2022年該兩款產(chǎn)品產(chǎn)能利用率分別高達105.41%、96.30%。
在2022年公司產(chǎn)能利用率如此高的情況下，2023年公司合同負債并未減少，相反還在大幅增長。這也說明，公司現(xiàn)有產(chǎn)能或無法跟上公司新簽合同的速度。
據(jù)悉，公司產(chǎn)品下游主要以消費電子、新能源鋰電池及儲能電池商為主。目前，由于新能源汽車仍處于較高速增長中，鋰電池及儲能電池出貨量也在快速上升，意味著公司未來產(chǎn)品銷量或仍以較高速增長，公司合同負債也會增長。
但如何消化龐大的合同負債對于泰金新能而言仍是不小的挑戰(zhàn)。此次IPO，泰金新能計劃募資15億元，主要用于建設(shè)電解成套設(shè)備項目、鈦電極項目，對于泰金新能而言，若IPO項目順利投產(chǎn)，很大程度上能緩解產(chǎn)能不足的焦慮。
圖 / 泰金新能募資項目明細
目前來看，雖然IPO已經(jīng)重啟，但監(jiān)管對IPO現(xiàn)場檢查比例大幅提升，對IPO企業(yè)各方面要求也在提高，在強監(jiān)管的影響下，泰金新能能否成功上市，還有待觀察。
03 原材料價格上漲，公司毛利率下滑
值得注意的是，在經(jīng)歷連續(xù)幾年的業(yè)績增長后，原材料價格的持續(xù)上漲也為公司發(fā)展帶來新的不確定性。
由于泰金新能是制造業(yè)企業(yè)，經(jīng)營成本中有很大一部分來自于原材料。報告期內(nèi)，泰金新能材料費用分別為3.11億元、6.15億元、10.47億元，占公司主營業(yè)務(wù)成本比例分別為84.12%、88.58%、89.54%。
圖 / 泰金新能經(jīng)營成本
由于原材料占比過高，一旦原材料價格有任何風吹草動都將對公司盈利能力產(chǎn)生影響。招股書顯示，泰金新能原材料由基礎(chǔ)原料、貴金屬及輔料三部分構(gòu)成。其中基礎(chǔ)原料是公司采購規(guī)模最大的原材料，2023年采購金額為11.76億元，占比為73.66%。
泰金新能基礎(chǔ)原料主要有鈦板、銅板、不銹鋼板等產(chǎn)品。其中不銹鋼板、鈦板價格運行較為平穩(wěn)，與2023年相差不大。
但銅板價格漲幅卻相對較大，泰金新能銅板采購價格主要參考電解銅價格走勢。以滬銅期貨價格為例，2024年滬銅價格最高漲至8.89萬元/噸。截至目前，滬銅價格在7.8萬元/噸左右，較2023年上漲13%。除此之外，泰金新能原材料中的貴金屬產(chǎn)品價格也有不同程度上漲。
從過去公司眾多產(chǎn)品售價來看，部分產(chǎn)品為了應(yīng)對原材料價格上漲也進行了漲價，但從毛利率水平來看，大概率未超過原材料上漲的幅度。數(shù)據(jù)顯示，2023年公司毛利率為23.70%，較2021年下滑2%以上。
圖 / 泰金新能毛利明細
從公司前五大客戶來看，均是行業(yè)內(nèi)大型企業(yè)。公司第一大客戶為甘肅海亮新能源材料有限公司，該企業(yè)是海亮集團控股公司，海亮集團則是年營收超2000億元的超大型企業(yè)。此外，2023年公司前五大客戶中還有兩家上市企業(yè)。
一般而言，作為大型企業(yè)的供應(yīng)商，雖然產(chǎn)品銷量能得到保證，但在產(chǎn)品價格上會存在被壓價的行為。如國內(nèi)蘋果產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，在代工蘋果產(chǎn)品時價格也一再被壓低。
泰金新能在給上述客戶供貨時，是否存在被“壓價”的行為，外界不得而知。不過從公司不斷走低的毛利率來看，公司面對大客戶時，并沒有表現(xiàn)出強勢的“議價”能力。
2024年，隨著銅、貴金屬價格的上漲，是否會對公司盈利能力產(chǎn)生影響還有待觀察。
在招股書中，泰金新能也明確表示，未來在原材料價格上漲的過程不能將壓力轉(zhuǎn)移到下游或不能通過技術(shù)工藝創(chuàng)新有效地控制成本，或在價格下降過程中未能做好存貨管理，將會對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。
對于泰金新能而言，受制于產(chǎn)能的影響，公司無法快速擴大生產(chǎn)規(guī)模。因此此次IPO能否成功募資上市，對于公司而言至關(guān)重要。一旦因為產(chǎn)能問題而錯過這次風口，泰金新能恐“追悔莫及”。