記者 辛圓

近日，有關(guān)央行將在二級市場購買國債的消息在市場上傳得沸沸揚揚。分析師指出，法理上央行有買賣國債的合法性，但這并不意味著中國將推出量化寬松或出臺大規(guī)模刺激政策。短期來看，央行可以繼續(xù)使用逆回購、中期借貸便利（MLF）、下調(diào)存款準備金率等操作來維持流動性合理充裕。

分析人士認為，長期來看，國債將在貨幣政策工具中發(fā)揮越來越多的作用，如債券利率與信貸利率聯(lián)動等。另外，隨著降準空間一再壓縮，未來購買國債也可以成為調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)的潛在手段。

《中國人民銀行法》第四章第二十九條規(guī)定，人民銀行不得直接認購、報銷國債和其他政府債券，即禁止央行在一級市場中購買國債。不過，人民銀行在二級市場上參與國債交易是央行貨幣政策工具的一部分?！度嗣胥y行法》第四章第二十三條列示了人民銀行為執(zhí)行貨幣政策可以運用的六種貨幣政策工具，其中就有“在公開市場上買賣國債、其他政府債券和金融債券及外匯”。

理論上來說，央行購買國債，相當于向市場注入基礎(chǔ)貨幣，增加銀行系統(tǒng)的流動性；同時，央行購債有助于降低國債收益率，進而降低整個經(jīng)濟的借貸成本，刺激投資和消費。

2000年前后，人民銀行曾多次開展現(xiàn)券買賣操作，現(xiàn)券買賣的對象包括國債、國開行債券和進出口行債券。但2003年后，央行基本就暫停了現(xiàn)券交易，除了買斷式購入特別國債外。原因是2003年開始，隨著貿(mào)易順差的擴大和外匯占款的大幅增長，銀行體系流動性泛濫，貨幣政策以回籠和對沖流動性為主，主要工具是發(fā)行央票和正回購操作。

2014年以后，面對銀行體系流動性短缺，央行沒有重啟現(xiàn)券交易，而是創(chuàng)新了各類基于國債等抵押品的數(shù)量投放工具如MLF，以及通過降準、逆回購來進行流動性投放。分析人士指出，如果選擇現(xiàn)券交易為流動性收放工具，則要求頻繁進行大規(guī)模的債券買賣，央行操作成本和對市場可能造成的沖擊不可忽視。即便是在2002年現(xiàn)券交易較為頻繁的時期，債券買入和賣出規(guī)模也遠低于回購操作。

以下是部分機構(gòu)和經(jīng)濟學家觀點

連平：央行擴表購買國債的可能性非常小

廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院院長、中國首席經(jīng)濟學家論壇理事長連平周五在“2024年度大灣區(qū)財富管理論壇”上指出，從必要性角度看，美國等國家實施量化寬松（quantitative easing），是因為沒有其他辦法、途徑、工具和手段。從當前中國情況來看，則沒有必要，比如存款準備金率還有下降的空間，沒必要動用QE。其次，2023年中央金融工作會議提到的許多重大政策都是中長期的，但是，有一句非常少見但重要的話，就是“要始終保持貨幣政策的穩(wěn)健性”，這也意味著進行QE投放的可能性非常小。

東吳證券：當前還未到央行大規(guī)模直接購買國債的地步

買賣國債長期以來是央行分內(nèi)的工作，但是在特殊的時點確實容易讓人讀出特殊的意味?？倳浽谌ツ曛醒虢鹑诠ぷ鲿h的一句講話“在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”引發(fā)了市場的熱議——財政貨幣化和央行大放水要來了？畢竟央行第一次在公開市場業(yè)務(wù)中直接購買國債發(fā)生在1999年，彼時國內(nèi)也面臨著物價疲軟、長期建設(shè)國債連續(xù)發(fā)行的情況。對于財政貨幣化，我們認為，這并不是禁忌。但對于“央行大放水”，我們持謹慎態(tài)度?！霸谘胄泄_市場操作中逐步增加國債買賣”這句話放在當前，更現(xiàn)實的意義可能在于央行今年在流動性層面會更加配合國債的發(fā)行，以及為超長期國債的定向發(fā)行留出空間。美、日兩國央行開啟購債的時點有兩大共同的特點： 一是宏觀經(jīng)濟承壓，二是央行已經(jīng)沒有降息空間。結(jié)合海外經(jīng)驗，我們認為當前還未到央行大規(guī)模直接購買國債的地步 。

瑞銀集團：更多是為了充實央行公開市場操作工具箱

目前，中國央行管理流動性需要更高的靈活性，也需要更豐富的貨幣政策工具實現(xiàn)資產(chǎn)負債表擴張。國債買賣是全球主要央行的標準貨幣政策工具之一。 同時，國內(nèi)政府債券市場發(fā)展也更為成熟，這使得央行買賣國債的必要性和可行性都超過從前。不過，我們認為，這并不意味著中國將推出量化寬松或出臺大規(guī)模刺激政策。事實上，上面提到的“在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”這句話發(fā)生在去年10月召開的中央金融工作會議上，因此，政策意圖并不是啟動量化寬松或出臺大規(guī)模刺激政策，而是為了充實央行公開市場操作工具箱，這將有助于提高央行調(diào)節(jié)市場流動性的靈活性，同時增強央行對國債收益率曲線的直接影響。

長江證券：過度強調(diào)大財政有資源錯配的風險

從優(yōu)點來看，央行購買國債，相當于為市場提供了一種長久期、穩(wěn)定的流動性補充，隨著降準空間的壓縮，央行購債彌補了當下國內(nèi)除了降準之外，流動性補充偏短期的缺陷，這對于市場而言，顯然是一個積極信號。但也存在隱患，學術(shù)界對于現(xiàn)代貨幣理論的詬病在于，若央行購債力度、久期不夠?qū)徤?，容易導致“大水漫灌”，進而引發(fā)通脹，同時過度強調(diào)大財政，也有資源錯配的風險。2013-2014年，央行之所以在外匯占款下滑之后，采取公開市場操作、MLF等短久期的形式進行流行性補充，就是為了控制對于經(jīng)濟調(diào)控的力度，防止“大水漫灌”。

興業(yè)證券：買賣國債可能成為調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)的潛在手段

在我國，降準空間日益珍貴，公開市場操作對金融機構(gòu)抵押品形成消耗，買賣國債可能成為調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)的潛在手段。從國際經(jīng)驗來看，發(fā)達經(jīng)濟體央行持有國債占國債余額比例各異。截至2023年末，日本央行持有國債約占國債余額的46%，美聯(lián)儲占比約為18%，韓國央行占比不足3%。歐洲央行通過資產(chǎn)購買計劃持有的德國國債、法國國債和意大利國債，分別占各自國債余額的15%和5%左右。我國央行對政府債權(quán)約占國債余額的5%左右，有一定的提升空間。

華泰證券：將國債操作納入常規(guī)工具箱對協(xié)調(diào)財政和貨幣政策有一定益處

短期內(nèi)，即使央行重啟國債操作，也可能需要考慮貨幣政策對內(nèi)保持物價穩(wěn)定、對外保持匯率在合理波動區(qū)間的制約。然而，中長期看，如果將國債操作納入常規(guī)工具箱，對于協(xié)調(diào)財政和貨幣政策、平滑貨幣政策操作，以及對國債市場的長期發(fā)展都有一定的益處。由于財政政策直接影響央行資產(chǎn)負債表的政府存款，以及社會融資中的政府債凈發(fā)行分項，對貨幣政策操作會帶來一定的擾動。如果央行將國債操作納入常規(guī)工具箱，財政和貨幣政策可能會加強溝通和協(xié)調(diào)。目前央行進行基礎(chǔ)貨幣投放工具的久期較短，且容易造成銀行與非銀金融機構(gòu)之間的流動性分層。如果國債操作能部分替代其他基礎(chǔ)貨幣投放手段，或?qū)⒂欣诶L流動性投放的久期及擴大交易對手方，或有助于平滑市場波動。