文｜邁點(diǎn)

2023年文旅市場的火熱，沒能改變文旅企業(yè)上市難的窘境，曾經(jīng)被寄予厚望的鄂旅股份、青都股份先后折戟IPO。但并購重組，卻為國資文旅打開了“一扇窗”。只是，上市，不應(yīng)成為被政策“裹挾”的國資文旅的終極目標(biāo)。

01 唐山文旅集團(tuán)的“曲線上市”

近日，大晟文化(SH:600892)發(fā)布公告稱，公司控股股東、實(shí)控人周鎮(zhèn)科及其一致行動(dòng)人大晟資產(chǎn)與唐山文旅集團(tuán)簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，擬將合計(jì)17.35%的大晟文化股權(quán)以7.35元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給唐山文旅集團(tuán)，并放棄所持有的剩余股份對應(yīng)的表決權(quán)。交易完成后，大晟文化的控股股東和實(shí)控人將變更為唐山文旅集團(tuán)和唐山市國資委。

值得注意的是，這已經(jīng)不是大晟文化第一次改旗易幟。公開資料顯示，于1996年上市的大晟文化，實(shí)控人幾經(jīng)變更，先后經(jīng)歷過“石勸業(yè)”、“湖大科教”、“寶誠股份”等多個(gè)時(shí)代。其中，在“寶誠時(shí)代”，更是成為“寶能系”的一員。2014年，周鎮(zhèn)科從姚振華手中買下了寶誠股份，并更名為“大晟文化”。

自周鎮(zhèn)科入主以來，由鋼鐵行業(yè)轉(zhuǎn)型文化產(chǎn)業(yè)的大晟文化，經(jīng)營業(yè)績一如往昔，依然不見起色，只是在部分年份曾經(jīng)曇花一現(xiàn)，但隨后很快便原形畢露。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2016年，大晟文化扣非凈利潤曾經(jīng)達(dá)到1.04億元，創(chuàng)造了上市以來的歷史新高，但隨后兩年卻分別暴虧12.84億元和6.35億元。

根據(jù)邁點(diǎn)的觀察，以“影視劇+網(wǎng)絡(luò)游戲”為主營業(yè)務(wù)的大晟文化，其擁有可觀的毛利率水平，但高企的營業(yè)費(fèi)用吞噬了利潤。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2023年三季報(bào)，大晟文化的毛利率為89.66%，但營業(yè)費(fèi)用率高達(dá)106.17%。近五年間，大晟文化的毛利率從未低于60%，但營業(yè)費(fèi)用率卻大多超過70%。

在唐山文旅集團(tuán)入主以后，能否扭轉(zhuǎn)大晟文化的業(yè)績頹勢，也成為一大看點(diǎn)。一方面，大晟文化擁有可觀的毛利空間，新東家擁有足夠的業(yè)績優(yōu)化空間;另一方面，未來唐山文旅集團(tuán)也可能通過資產(chǎn)重組的方式，為上市公司置入文旅資產(chǎn)或者置出經(jīng)營業(yè)績不佳、發(fā)展前景暗淡的業(yè)務(wù)。

據(jù)官網(wǎng)顯示，唐山文旅集團(tuán)成立于2008年，前身為南湖投資集團(tuán)，2018年組建為唐山市屬國有重點(diǎn)企業(yè)，旗下業(yè)務(wù)版圖涵蓋文化旅游、服務(wù)、開發(fā)、數(shù)字科技、健康五大產(chǎn)業(yè)板塊，擁有清東陵景區(qū)(5A級(jí))、唐山南湖旅游景區(qū)(4A級(jí))、培仁歷史文化街等文旅資產(chǎn)。2023年前三季度，唐山文旅集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營收44億元，凈利潤7759萬元，資產(chǎn)總額達(dá)到979億元。

邁點(diǎn)注意到，唐山文旅集團(tuán)在官網(wǎng)上還明確提出了“百年文旅、千億集團(tuán)、上市企業(yè)”的發(fā)展目標(biāo)，對此，業(yè)內(nèi)人士指出，“唐山文旅集團(tuán)本次收購大晟文化，未來勢必會(huì)通過資產(chǎn)重組的方式，實(shí)現(xiàn)文旅資產(chǎn)的整合上市”。

02 前路并非坦途

其實(shí)，在此之前，江旅集團(tuán)和成都文旅集團(tuán)就已經(jīng)成為“先行者”，不過在完成并購以后，兩者在資產(chǎn)重組的過程中并不順利。

2019年，江旅集團(tuán)斥資6億將國旅聯(lián)合(SH:600358)收入麾下，江西省國資委也成為國旅聯(lián)合的實(shí)控人。官網(wǎng)顯示，江旅集團(tuán)承載著江西省建設(shè)“旅游強(qiáng)省”的戰(zhàn)略使命和國企改革的創(chuàng)新使命，坐擁酒店、景區(qū)、餐飲管理、旅游運(yùn)營、快消品和旅游康養(yǎng)六大業(yè)務(wù)板塊。

在完成收購后，江旅集團(tuán)就已經(jīng)明確在條件成熟時(shí)積極推動(dòng)上市公司對集團(tuán)優(yōu)質(zhì)文旅資產(chǎn)的收購整合。只是，受公共衛(wèi)生事件影響，直到2023年初，江旅集團(tuán)才正式啟動(dòng)資產(chǎn)重組事宜。根據(jù)公告，國旅聯(lián)合擬以發(fā)行股份的方式購買江旅集團(tuán)旗下的樾怡酒店、文旅科技、風(fēng)景獨(dú)好、會(huì)展公司、酒館公司100%股權(quán)以及航空產(chǎn)業(yè)47.5%股權(quán)，逐步構(gòu)建覆蓋文旅消費(fèi)綜合板塊的完整業(yè)態(tài)。

不過，令人頗感意外的是，江旅集團(tuán)卻主動(dòng)終止了資產(chǎn)重組，而且，此前江西省國資委已經(jīng)審核通過了本次重組。對此，國旅聯(lián)合在公告中表示，由于本次交易歷時(shí)較長，相關(guān)市場環(huán)境較籌劃之初已發(fā)生一定變化。不過，國旅聯(lián)合的解釋顯然有些站不住腳，鈦媒體曾撰文指出，計(jì)劃夭折的背后，在于江旅集團(tuán)的人事動(dòng)蕩，前黨委書記、董事長曾少雄因涉嫌嚴(yán)重違法而被審查和調(diào)查。

同樣是2019年，成都市國資委成功將萊茵體育(SZ:000558)收入囊中。按照規(guī)劃，萊茵體育將成為成都文旅集團(tuán)資產(chǎn)證券化的轉(zhuǎn)化平臺(tái)，為旗下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的證券化提供直接、便捷、高效的資本運(yùn)作通道。

翌年，萊茵體育便啟動(dòng)了資產(chǎn)重組計(jì)劃，擬以發(fā)行股份的方式購買成都文旅集團(tuán)子公司成都文旅股份63.34%股權(quán)，擬將西嶺雪山景區(qū)相關(guān)的冰雪旅游業(yè)務(wù)注入上市公司。不過，受公共衛(wèi)生事件影響，標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績出現(xiàn)顯著下滑，資產(chǎn)重組計(jì)劃最終胎死腹中。

進(jìn)入2023年以后，伴隨著文旅市場的強(qiáng)勢復(fù)蘇，萊茵體育終于完成了資產(chǎn)重組，在置入成都文旅股份的同時(shí)，也置出了已經(jīng)成為“拖油瓶”的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。萊茵體育在公告中指出，通過本次交易，上市公司將實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，聚焦于穩(wěn)定運(yùn)營與盈利的旅游業(yè)務(wù)?！　?/p>

03 路漫漫其修遠(yuǎn)兮

在地方國資選擇以并購重組的方式登陸A股市場的背后，更多的是無可奈何。

一方面，進(jìn)入“十四五”以來，各省市地方政府紛紛新設(shè)或者重組了國資文旅集團(tuán)，旨在統(tǒng)籌發(fā)展全域旅游，做強(qiáng)做大當(dāng)?shù)芈糜萎a(chǎn)業(yè)。但與此同時(shí)，由于文旅產(chǎn)業(yè)“重資產(chǎn)”、“長周期”的特性，決定了資本的退出機(jī)制尤為重要，因此，資產(chǎn)證券化也成為了重中之重。

另一方面，文旅企業(yè)長期以來始終深陷“上市難”的窘境。甚至于，在過去三年共有近二千家企業(yè)成功登陸A股市場的情況下，僅有西域旅游一家成功突圍。而像鄂旅股份、青都股份等企業(yè)，更是相繼折戟IPO。因此，國資文旅在上市目標(biāo)的壓力下，不得不“另辟蹊徑”。

“合規(guī)、信披、業(yè)績，是文旅企業(yè)上市難的核心問題”，一位行業(yè)資深人士分析稱，尤其是業(yè)績問題，文旅行業(yè)市場份額高度分散，市場競爭激烈，資源型、區(qū)域型企業(yè)眾多，而且多數(shù)企業(yè)商業(yè)模式依然以“門票+客運(yùn)”為主，業(yè)績?nèi)狈Τ砷L性，像年內(nèi)折戟IPO的鄂旅股份、青都股份即是如此。況且，受經(jīng)濟(jì)、自然、政治等因素影響，文旅企業(yè)的盈利能力不夠穩(wěn)定，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較高。此外，受政策影響，風(fēng)景名勝區(qū)的門票收入無法納入上市公司體內(nèi)，無形之中也拉低了文旅企業(yè)的估值。

參考國旅聯(lián)合、萊茵體育在國資文旅入主后的股價(jià)走勢，也一定程度上驗(yàn)證了上述觀點(diǎn)。自2019年以來(截至2023年12月26日收盤)，萊茵體育的漲幅僅為1.03%。國旅聯(lián)合雖然漲幅達(dá)到37.78%，但距離當(dāng)初江旅集團(tuán)8.29元/股的收購價(jià)仍相差超過40%。要知道，兩者在2016-2018年間均經(jīng)歷了大跌，股價(jià)距“牛市”高點(diǎn)已經(jīng)“膝蓋斬”。

因此，也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，地方政府以及國資文旅在借助并購重組完成了上市目標(biāo)的同時(shí)，也應(yīng)該思考一下如何為投資者創(chuàng)造更大的價(jià)值。尤其是進(jìn)入2023年以來，文旅市場需求呈現(xiàn)多元化、個(gè)性化、體驗(yàn)化特征，在“文旅+”以及科技的加持下，新興業(yè)態(tài)不斷涌現(xiàn)，這本質(zhì)上為文旅企業(yè)提供了構(gòu)筑差異化競爭力的“土壤”。

“上市不是國資文旅的終極目標(biāo)。參照歐美發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，伴隨著居民人均可支配收入的不斷提升，文旅產(chǎn)業(yè)將逐步成為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要支柱之一。雖然目前關(guān)于‘消費(fèi)降級(jí)’的論調(diào)甚囂塵上，但從人均消費(fèi)水平更高的冰雪游的火熱可以看出，國人的消費(fèi)能力毋庸置疑，關(guān)鍵在于產(chǎn)品供給是否能夠打動(dòng)游客，是否能夠?yàn)橛慰蛶韮?yōu)質(zhì)的出游體驗(yàn)。”

邁點(diǎn)COO羅欽進(jìn)一步指出，長期以來，由于文旅產(chǎn)品缺乏統(tǒng)籌規(guī)劃，存在盲目建設(shè)、配套設(shè)施不足、服務(wù)意識(shí)缺失等問題，拉低了用戶體驗(yàn)。而國資文旅的介入，則可以借助行政力量協(xié)調(diào)各個(gè)部門加強(qiáng)行業(yè)監(jiān)管、規(guī)范市場行為。與此同時(shí)，隨著國企改革的不斷深入，國資文旅經(jīng)營思維的市場化程度也在不斷提升，這將有利于國資文旅不斷提升市場競爭力。

正如羅欽所言，上市不應(yīng)成為國資文旅的終極目標(biāo)，在邁點(diǎn)看來，上市只是一個(gè)起點(diǎn)。首先，上市公司平臺(tái)可以提升資源整合能力以及融資能力，繼而推動(dòng)地方文旅產(chǎn)業(yè)的發(fā)展;其次，上市有助于提升旗下文旅資產(chǎn)的品牌知名度，并加強(qiáng)創(chuàng)新能力，為游客提供更加優(yōu)質(zhì)的旅游產(chǎn)品;第三，上市可以規(guī)范管理能力，完善治理結(jié)構(gòu)，為投資者創(chuàng)造價(jià)值。