文|雪豹財(cái)經(jīng)社 瀚星
頭一天還在熱議百事可樂總市值明年是否會(huì)超過可口可樂的華爾街分析師們，很難想到一天之后，他們的注意力會(huì)被兩家中國電商公司吸引。
11月29日晚，由于Q3業(yè)績(jī)超預(yù)期，拼多多市值盤中一度超過阿里巴巴，成為美股市值最高的中概股。截至12月8日，拼多多市值為1863.87億美元，阿里巴巴美股市值為1842.09億美元，拼多多已經(jīng)連續(xù)多日坐穩(wěn)頭把交椅。
在剛剛過去的第三季度，拼多多的營(yíng)收和凈利潤(rùn)只有阿里巴巴的三分之一左右。2022年全年，拼多多的GMV不到阿里巴巴的一半（據(jù)多家券商估算，2022年阿里巴巴GMV約8萬億元，拼多多約3萬億元）。
這更讓人們對(duì)這次市值超越感到訝異甚至驚嘆。
2015年，亞馬遜市值超越沃爾瑪，開啟了電子商務(wù)的新時(shí)代。2020年，特斯拉市值超越豐田，將汽車的油電之爭(zhēng)推向新的階段。這兩次超越也分別造就了兩位世界級(jí)首富：貝佐斯和馬斯克。
但與此同時(shí)，在資本市場(chǎng)上，也有英特爾與AMD長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的市值纏斗、百事可樂對(duì)可口可樂17年的市值追趕，以及微博市值超越推特的曇花一現(xiàn)。
市值超越未必能為一場(chǎng)對(duì)戰(zhàn)的輸贏蓋棺定論，但一定意味著更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)即將到來。
拼多多憑什么超越阿里？
拼多多市值超越阿里巴巴，是一個(gè)此消彼長(zhǎng)的過程。
過去一年是阿里巴巴組織改革的動(dòng)蕩期，集團(tuán)拆分、CEO更替、業(yè)務(wù)調(diào)整，再加上Q3財(cái)報(bào)中宣布阿里云停止拆分、盒馬暫緩上市，以及馬云家族信托擬減持阿里的公告，阿里巴巴股價(jià)在短期內(nèi)大幅下跌。
而與此同時(shí)，拼多多的Q3財(cái)報(bào)卻是另一番光景：期內(nèi)營(yíng)收同比接近翻倍，電商交易服務(wù)收入同比增幅達(dá)到315%；受大舉投入海外業(yè)務(wù)TEMU影響，毛利率同比下降11個(gè)百分點(diǎn)但仍超過60%。一系列財(cái)務(wù)表現(xiàn)都遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。
財(cái)報(bào)發(fā)布后，拼多多美股盤前一度漲超18%。隨后一個(gè)交易日，拼多多盤中漲逾4%，以1920億美元市值首次超過阿里。
拼多多雖然沒有在財(cái)報(bào)中過多披露TEMU的相關(guān)進(jìn)展，但圍繞這一業(yè)務(wù)的估值“狂歡”出現(xiàn)在了多份券商研報(bào)中。交銀國際在一份研報(bào)中表示，考慮到TEMU已在成熟地區(qū)形成規(guī)模領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，將其估值并入拼多多的整體估值之中。
這也是驅(qū)動(dòng)拼多多市值大幅上漲的主要原因之一。
關(guān)于如何為TEMU估值，綜合多家券商觀點(diǎn)，當(dāng)前市場(chǎng)普遍采用股價(jià)比GMV（P/GMV）的估值方式，原因是多數(shù)跨境電商的盈利能力并不明確。
以海通證券的估值為例。券商認(rèn)為，TEMU處在高速增長(zhǎng)階段，其增速與跨境電商SHEIN有一定可比性。參考SHEIN在2022年GMV增速為50%，2022年的投后估值接近1000億美元，P/GMV為3.2倍。預(yù)計(jì)TEMU在2023年的GMV將達(dá)到120億美元，對(duì)應(yīng)股價(jià)為32美元，在拼多多整體的股價(jià)中占比約20%。
加之其國內(nèi)電商業(yè)務(wù)依然維持較快增速，以及外界將海外業(yè)務(wù)并入估值，拉高了資本市場(chǎng)對(duì)拼多多市值的預(yù)期。
與拼多多相比，券商對(duì)阿里的關(guān)注點(diǎn)更多地集中在國內(nèi)業(yè)務(wù)。
在Q3財(cái)報(bào)中，阿里營(yíng)收同比增長(zhǎng)9%至2247.9億元，非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則凈利潤(rùn)401.88億元，同比增長(zhǎng)19%。作為阿里的基本盤，淘天集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收976.54億元，同比增長(zhǎng)4%。
體量龐大的阿里不會(huì)像年輕的拼多多一樣高速增長(zhǎng)，市場(chǎng)也對(duì)阿里“價(jià)格力”戰(zhàn)略在短期內(nèi)的負(fù)面影響顯示出擔(dān)憂。
在回歸淘寶、給中小商家更多資源傾斜的舉措之下，高盛在一份研報(bào)中表示，由于中小商家傭金費(fèi)率較低等原因，會(huì)拉低淘寶天貓的短期營(yíng)收。交銀國際則認(rèn)為，考慮到阿里在價(jià)格力、產(chǎn)品力戰(zhàn)略下，單均價(jià)格或有下降，GMV增速預(yù)計(jì)將低于訂單量增速。
海外業(yè)務(wù)方面，阿里國際數(shù)字商業(yè)集團(tuán)Q3營(yíng)收同比增長(zhǎng)53%，經(jīng)調(diào)整EBITA虧損由去年同期的7.48億元收窄至3.84億元。
蔣凡接手國際數(shù)字商業(yè)集團(tuán)后，開始重點(diǎn)關(guān)注跨境零售平臺(tái)速賣通，在去年TEMU上線并率先推出全托管模式后，速賣通也推出了類似模式的頻道Choice。二者均主打低價(jià)，區(qū)別在于速賣通會(huì)與商家協(xié)商商品售價(jià)，而TEMU則由拼多多掌握商品定價(jià)。
各家券商對(duì)阿里國際數(shù)字商業(yè)集團(tuán)的估值約在300億美元，低于TEMU的450億美元。但有多家券商認(rèn)為，速賣通依托菜鳥，在跨境物流上具備一定優(yōu)勢(shì)，隨著Choice頻道的推出，未來也具備更高的估值空間。
這意味著，與拼多多市值之爭(zhēng)的重?fù)?dān)，有一部分落在了蔣凡身上。
阿里巴巴市值被拼多多超越幾天后，段永平在社交平臺(tái)上曬出一張交易圖片，是他于12月4日計(jì)劃賣出阿里的“看跌期權(quán)”，表達(dá)了看漲阿里股價(jià)的觀點(diǎn)。
多家券商在追捧拼多多估值的同時(shí)，也先后發(fā)文表示，阿里的股價(jià)只是短期內(nèi)波動(dòng)，此次超越更多的是市場(chǎng)情緒推動(dòng)所致，拼多多和阿里的市值交鋒不會(huì)在短期內(nèi)分出勝負(fù)。
市值戰(zhàn)爭(zhēng)，巨頭的游戲
巨頭之間的市值爭(zhēng)鋒，有時(shí)會(huì)給行業(yè)帶來顛覆性的改變，有時(shí)只是曇花一現(xiàn)，更多的是膠著的持久戰(zhàn)。
2015年7月，亞馬遜發(fā)布了當(dāng)年Q2的財(cái)報(bào)，期內(nèi)利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，連續(xù)兩個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，且AWS（Amazon Web Services，亞馬遜云服務(wù)）業(yè)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異。財(cái)報(bào)發(fā)出后，亞馬遜市值一夜大漲18%，首次超越沃爾瑪成為全球市值最高的零售商。
彼時(shí)，亞馬遜的營(yíng)收只有零售巨頭沃爾瑪?shù)奈宸种?，但前者的員工數(shù)僅有23萬人，而后者的員工數(shù)達(dá)到220萬人，相差近10倍。亞馬遜的人效比更高。
有史以來最快突破千億美元年銷售額的零售公司、開創(chuàng)Prime電商會(huì)員體系、云服務(wù)年銷售額破百億美元......這一系列標(biāo)簽，讓資本市場(chǎng)對(duì)彼時(shí)的亞馬遜萬分追捧。
為應(yīng)對(duì)亞馬遜的沖擊，沃爾瑪開始大力發(fā)展在線零售，并推出了自有會(huì)員體系與亞馬遜Prime抗衡。時(shí)至今日，二者的銷售額仍在伯仲之間，但亞馬遜的市值已達(dá)到1.5萬億美元，而沃爾瑪?shù)氖兄祪H有4075億美元（截至12月12日收盤數(shù)據(jù)）。
2015年的那次市值超越，為亞馬遜創(chuàng)始人貝佐斯日后成為全球首富奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。而5年后的另一次市值超越，造就了下一個(gè)世界首富。
2020年6月，特斯拉市值首次超越傳統(tǒng)汽車巨頭豐田，成為全球市值最高的車企，當(dāng)時(shí)它的銷量只有豐田的二十分之一。2023年Q3，豐田單季度的新車銷量超過260萬輛，是特斯拉的6倍左右，但市值僅有特斯拉的三分之一。
就像亞馬遜將零售從線下搬到線上而獲得估值溢價(jià)，特斯拉因其汽車硬件+軟件結(jié)合的科技公司定位，獲得了遠(yuǎn)超豐田的估值。它的股價(jià)攀升并不完全取決于業(yè)績(jī)表現(xiàn)，而更多地取決于其創(chuàng)新能力和外界對(duì)這種創(chuàng)新能力的樂觀預(yù)期。
據(jù)摩根士丹利研報(bào)，在特斯拉的估值模型中，汽車銷售僅占47%，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)、自動(dòng)駕駛、能源等板塊超過公司整體估值的一半。
2022年9月，特斯拉創(chuàng)始人馬斯克以2510億美元的身家超越貝佐斯，首次被《福布斯》評(píng)為世界首富。
推動(dòng)商業(yè)文明、顛覆行業(yè)、碾壓同行、制造首富......但并非每次市值超越都能成為佳話。
2016年10月的一個(gè)交易日，微博股價(jià)在盤中上漲至53.12美元，市值達(dá)113億美元，超越推特成為全球市值最高的社交媒體平臺(tái)。經(jīng)歷了一段時(shí)間的互有勝負(fù)后，最終推特重新奪回領(lǐng)先位置，并把微博遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后。
截至今年12月8日，微博總市值為22.61億美元，推特則以與其市值接近的440億美元，被馬斯克收購。
事實(shí)上，同一行業(yè)中的兩家頭部公司的市值之爭(zhēng)，經(jīng)常長(zhǎng)達(dá)數(shù)年，在足以顛覆行業(yè)的創(chuàng)新舉措或重大事件出現(xiàn)之前，都難分勝負(fù)。
比如，芯片制造商AMD與英特爾多年來的“紅藍(lán)之爭(zhēng)”（編者注：AMD被稱為紅廠，英特爾被稱為藍(lán)廠）。自2022年2月中旬AMD市值首次超越英特爾后，二者的市值在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)互有勝負(fù)，時(shí)至今日也并未拉開明顯差距。
經(jīng)過多年追趕，百事可樂市值能否在2024年超越可口可樂，也是資本市場(chǎng)熱議的話題。
知名投行杰富瑞集團(tuán)（Jefferies）的分析師在不久前預(yù)測(cè)，2024年百事公司股價(jià)將上漲20%以上，市值將達(dá)到約2790億美元，超過可口可樂公司約2770億美元的市值。包括高盛在內(nèi)的多家券商對(duì)這一觀點(diǎn)表示認(rèn)同。
市值超越在短期內(nèi)并不意味著行業(yè)格局顛覆，但一定意味著競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。
就像AMD和百事可樂一樣，拼多多雖然在營(yíng)收規(guī)模、公司體量上仍落后于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，但它的增長(zhǎng)速度足以引起阿里巴巴的重視。
市值被拼多多超越后，馬云在阿里內(nèi)網(wǎng)發(fā)言稱：“請(qǐng)大家多提建設(shè)性意見和建議。特別是創(chuàng)新想法。我相信今天的阿里人大家都在看都在聽。我更堅(jiān)信阿里會(huì)變，阿里會(huì)改。”
對(duì)于那些“不會(huì)變、不會(huì)改”的企業(yè)，查理·芒格在生前最后一次參加《每日期刊》(Daily Journal)的股東年會(huì)時(shí)，也敲響了警鐘。
“有時(shí)候，現(xiàn)實(shí)讓人難以接受，人們會(huì)自己騙自己，裝作事情沒有發(fā)生。在商業(yè)中，如果大環(huán)境已經(jīng)徹底變了，還是執(zhí)拗地走老路，把錢大筆大筆地扔進(jìn)去，最后只能凄慘收?qǐng)觥！?/p>