文 | 美股研究社
站上科技創(chuàng)新潮頭的企業(yè)總是備受資本青睞。20世紀(jì)開(kāi)始，從IT到互聯(lián)網(wǎng)，IBM、英特爾、微軟、蘋(píng)果等各大科技巨頭，你方唱罷我登場(chǎng)。
近幾年，人工智能成為資本市場(chǎng)新傳奇故事的孕育之地。今年10月，英偉達(dá)市值首度突破3.5萬(wàn)億美元，成為僅次于蘋(píng)果的科技巨頭，揭示了人工智能重塑市場(chǎng)格局的趨勢(shì)。
既是冥冥之中自有天意，又是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的必然，就在這個(gè)10月，人工智能和汽車(chē)工業(yè)結(jié)合的自動(dòng)駕駛產(chǎn)業(yè)，也迎來(lái)資本化進(jìn)程的全新階段。
短短一個(gè)月內(nèi)，多家智駕獨(dú)角獸企業(yè)遞表或者成功上市。10月18日，小馬智行（Pony.ai）正式公開(kāi)向美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）提交IPO招股書(shū)，計(jì)劃在納斯達(dá)克掛牌上市，股票代碼“PONY”；10月24日，地平線(xiàn)正式登陸港交所，成為年內(nèi)港股最大科技IPO；10月最后一個(gè)周五，文遠(yuǎn)知行在納斯達(dá)克順利掛牌上市，首日股價(jià)觸發(fā)兩次熔斷。
毫無(wú)疑問(wèn)，這是新興科技領(lǐng)域與資本市場(chǎng)雙向奔赴的結(jié)果。
一方面，隨著今年Robotaxi（無(wú)人駕駛出租車(chē)）爆火，自動(dòng)駕駛成為最受矚目、落地最為迅速的領(lǐng)域之一，展現(xiàn)了巨大的潛力和價(jià)值，新的投資人紛紛帶著熱錢(qián)而來(lái)，買(mǎi)下新時(shí)代的“船票”。
另一方面，自動(dòng)駕駛公司也需要資本支持，把Robotaxi的商業(yè)預(yù)期加速兌現(xiàn)。對(duì)此，小馬智行聯(lián)合創(chuàng)始人兼、CEO彭軍就在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)提到：“研發(fā)型的公司其實(shí)很需要資本支持，融資就是和資本市場(chǎng)的共贏(yíng)，有了資金的支持公司才能夠做得更好，創(chuàng)造出更多更優(yōu)秀的產(chǎn)品，有了更好的產(chǎn)品才能夠獲得更多的投資人支持，這是正向循環(huán)?！?/p>
那么，在資本和科技雙加速的背景下，自動(dòng)駕駛創(chuàng)業(yè)公司能否迎來(lái)“英偉達(dá)時(shí)刻”？
技術(shù)浪潮與資本化進(jìn)程同軌，高階智駕未來(lái)已來(lái)
自動(dòng)駕駛公司的上市熱潮背后，是自動(dòng)駕駛產(chǎn)業(yè)價(jià)值的確認(rèn)，行業(yè)爆發(fā)期漸至。
自動(dòng)駕駛是一個(gè)高投入、長(zhǎng)周期的行業(yè)，發(fā)展起來(lái)離不開(kāi)政策支持、技術(shù)進(jìn)步以及資金投入，只有當(dāng)各種因素積累、匯聚，智能駕駛引發(fā)全球交通出行方式變革的產(chǎn)業(yè)拐點(diǎn)才會(huì)到來(lái)。
而從政策層面看，近年來(lái)自動(dòng)駕駛政策密集落地，推動(dòng)了高級(jí)別自動(dòng)駕駛應(yīng)用的新階段到來(lái)。今年，我國(guó)陸續(xù)啟動(dòng)高級(jí)別自動(dòng)駕駛準(zhǔn)入和上路通行試點(diǎn)、“車(chē)路云一體化”應(yīng)用試點(diǎn)等工作，已有9個(gè)聯(lián)合體獲批開(kāi)展準(zhǔn)入和上路通行試點(diǎn)、20個(gè)城市（聯(lián)合體）入選“車(chē)路云一體化”應(yīng)用試點(diǎn)名單。
圖源：西南證券
同時(shí)，在技術(shù)領(lǐng)域，“端到端”“世界模型”成為高階自動(dòng)駕駛落地的突破口。
世界模型讓高階自動(dòng)駕駛在更具成本優(yōu)勢(shì)和量產(chǎn)友好，推進(jìn)了從ADAS輔助駕駛到自動(dòng)駕駛的技術(shù)跨越。對(duì)此，小馬智行聯(lián)合創(chuàng)始人、兼首席技術(shù)官樓天城提到，對(duì)自動(dòng)駕駛來(lái)說(shuō)，世界模型是更重要的東西，可能都沒(méi)有之一。他表示：“L4的量產(chǎn)跟成本、運(yùn)營(yíng)、政策這些都有關(guān)系，如果有世界模型可能會(huì)讓成本進(jìn)一步下降，會(huì)更好。”
因此，不管是新能源車(chē)企，還是自動(dòng)駕駛技術(shù)公司，都在探索端到端和數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)的算法技術(shù)路線(xiàn)。比如，特斯拉采用“端到端”并在10月發(fā)布了Robotaxi和Robovan；蔚來(lái)引入“世界模型”提供更加全面的訓(xùn)練數(shù)據(jù)，大大提高了蔚來(lái)系統(tǒng)的迭代速度；而作為全球頂尖L4級(jí)自動(dòng)駕駛技術(shù)公司，小馬智行也將感知、預(yù)測(cè)、規(guī)控三大傳統(tǒng)模塊打通，統(tǒng)一成One Model端到端自動(dòng)駕駛模型，目前已同步搭載到L4級(jí)Robotaxi和L2級(jí)量產(chǎn)智駕中。
技術(shù)進(jìn)步與政策支持下，高階自動(dòng)駕駛落地的確定性越來(lái)越強(qiáng)，資本市場(chǎng)的關(guān)注度也再次回升。對(duì)此，華福證券的分析師盧宇峰表示，高級(jí)別的自動(dòng)駕駛技術(shù)在法規(guī)、技術(shù)和資本運(yùn)作等多個(gè)方面都邁入了新的階段。
站在這一行業(yè)拐點(diǎn)時(shí)刻，自動(dòng)駕駛公司紛紛奔向二級(jí)市場(chǎng)，資本也開(kāi)始尋找下一個(gè)有可能成為千億、萬(wàn)億市值的產(chǎn)業(yè)龍頭，以期在人工智能浪潮中再次收獲一個(gè)“英偉達(dá)”級(jí)別的投資機(jī)遇。而回顧英偉達(dá)以及其他科技巨頭的資本故事，不難發(fā)現(xiàn)它們有著相似的投資邏輯：這些公司市值爆發(fā)往往是在業(yè)績(jī)預(yù)期兌現(xiàn)之前，也就是商業(yè)化加速階段。
因此，自動(dòng)駕駛公司的商業(yè)化進(jìn)程將決定投資最佳時(shí)刻何時(shí)到來(lái)。哪家公司能率先實(shí)現(xiàn)商業(yè)閉環(huán)，也就有望成為下一匹資本市場(chǎng)的“黑馬”。
從商業(yè)化視角，看智駕獨(dú)角獸的投資邏輯
今年以來(lái)，智駕獨(dú)角獸們奔向二級(jí)市場(chǎng)，這些公司的投資價(jià)值也受到了廣大投資者的關(guān)注。
從10月上市的自動(dòng)駕駛產(chǎn)業(yè)鏈公司來(lái)看，地平線(xiàn)機(jī)器人當(dāng)前估值約550億港元（按最新匯率，約合人民幣504億元）；文遠(yuǎn)知行上市首日44.91億美元（約合人民幣320億元）。
從常規(guī)的估值指標(biāo)（比如市銷(xiāo)率）來(lái)看，這些公司估值水平普遍不低，這說(shuō)明資本市場(chǎng)對(duì)自動(dòng)駕駛的定價(jià)邏輯更加傾向于成長(zhǎng)性，即自動(dòng)駕駛公司當(dāng)前高估值背后是商業(yè)化加速的預(yù)期和未來(lái)成長(zhǎng)潛力的判斷。
以小馬智行為例：商業(yè)化能力方面，小馬智行憑借技術(shù)積累和工程能力，正持續(xù)實(shí)現(xiàn)商業(yè)轉(zhuǎn)化。
小馬智行一直錨定難度更大但經(jīng)濟(jì)效益顯著的“跨越式路線(xiàn)”，即專(zhuān)注于L4級(jí)自動(dòng)駕駛，在L4領(lǐng)域積累了大量的路測(cè)及AI大模型訓(xùn)練。截至目前，公司全球自動(dòng)駕駛路測(cè)里程已累積近4000萬(wàn)公里，其中包括近400萬(wàn)公里無(wú)人駕駛里程。公司已到達(dá)10000小時(shí)的L4技術(shù)門(mén)檻。
與此同時(shí)，小馬智行構(gòu)建了全球合作生態(tài)，加速自動(dòng)駕駛量產(chǎn)。其合作伙伴涵蓋豐田、廣汽、上汽、一汽等車(chē)企，如祺、支付寶、高德、錦江汽車(chē)、新加坡康福德高等出行平臺(tái)及出租車(chē)運(yùn)營(yíng)商，以及英偉達(dá)、速騰聚創(chuàng)等核心零部件供應(yīng)商。此生態(tài)有望助力自動(dòng)駕駛規(guī)?；慨a(chǎn)與服務(wù)落地。例如，小馬智行攜手豐田中國(guó)、廣汽豐田成立騅豐智能科技，憑借各方優(yōu)勢(shì)累加，預(yù)計(jì)2025—2026年，公司將下線(xiàn)預(yù)裝傳感器的純電動(dòng)Robotaxi車(chē)型。
在技術(shù)沉淀和工程能力的基礎(chǔ)上，小馬智行商業(yè)化方面表現(xiàn)突出，成為目前中國(guó)營(yíng)收規(guī)模最高的L4自動(dòng)駕駛技術(shù)公司。招股書(shū)顯示，2024年上半年，公司營(yíng)收為2472萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)101.2%；凈虧損為5178萬(wàn)美元，同比收窄25.6%。
商業(yè)化提速的同時(shí)，小馬智行成長(zhǎng)潛力也備受看好：公司聚焦場(chǎng)景化落地，率先做出了一個(gè)能盛更多水的“木桶”。
小馬智行始終聚焦Robotaxi和Robotruck兩大“主力職業(yè)”。其中，最受市場(chǎng)關(guān)注的無(wú)疑是最難攻克但應(yīng)用潛力巨大的Robotaxi。
作為中國(guó)首批在北上廣深四個(gè)一線(xiàn)城市都獲得無(wú)人駕駛Robotaxi運(yùn)營(yíng)服務(wù)許可和一切監(jiān)管許可的公司，小馬智行在這些一線(xiàn)城市提供面向公眾的Robotaxi服務(wù)。截至2024年6月30日，“小馬智行”App注冊(cè)用戶(hù)數(shù)超22萬(wàn)，半年內(nèi)每輛全無(wú)人Robotaxi日均訂單量超15單。
圖源：西南證券
瞄準(zhǔn)Robotaxi賽道，小馬智行的商業(yè)化能力和戰(zhàn)略眼光可見(jiàn)一斑：一是Robotaxi不是“期貨”，可以隨著車(chē)輛投放迅速產(chǎn)生可觀(guān)的收益。對(duì)此，彭軍曾分析，從終局來(lái)看，L4技術(shù)在前期能夠?qū)崿F(xiàn)規(guī)?；瘧?yīng)用定制的，一定是Robotaxi。因?yàn)橹灰趲讉€(gè)城市能夠運(yùn)營(yíng)，Robotaxi就已經(jīng)有了商業(yè)價(jià)值。而小馬智行滿(mǎn)足了監(jiān)管批準(zhǔn)、安全驗(yàn)證、技術(shù)儲(chǔ)備、規(guī)?；慨a(chǎn)等商業(yè)化的充要條件，在北京、廣州和深圳已經(jīng)開(kāi)始Robotaxi全無(wú)人商業(yè)收費(fèi)，今年上半年，自動(dòng)駕駛出行服務(wù)收入同比增長(zhǎng)86.0%。
另一方面，不同場(chǎng)景下的自動(dòng)駕駛對(duì)應(yīng)著不同的價(jià)值空間，而Robotaxi的天花板足夠高。以城市出行為業(yè)務(wù)場(chǎng)景，Robotaxi是萬(wàn)億級(jí)市場(chǎng)。根據(jù)Frost&Sullivan預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)到2030年，中國(guó)和全球Robotaxi市場(chǎng)規(guī)模將分別達(dá)4888億/8349億元，24—30年CAGR分別為248%/239%。
圖源：西南證券
毫無(wú)疑問(wèn)，Robotaxi市場(chǎng)增長(zhǎng)紅利下，有望催生出一家全球級(jí)別的科技巨頭。而在自動(dòng)駕駛公司開(kāi)啟大規(guī)模商業(yè)化的過(guò)程中，一些關(guān)鍵問(wèn)題決定了誰(shuí)會(huì)是領(lǐng)跑者。
Robotaxi商業(yè)化時(shí)間表里的必答題
真正的高階自動(dòng)駕駛落地還有很多問(wèn)題要回答。比如，長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)下安全性如何保證，該業(yè)務(wù)盈利拐點(diǎn)在哪等。
其中，安全是交通領(lǐng)域“最干貨”的問(wèn)題。
Robotaxi的價(jià)值在于為用戶(hù)提供安全送達(dá)的出行體驗(yàn)，自動(dòng)駕駛公司必須考慮讓用戶(hù)感受安全，從而建立信任。而要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，關(guān)鍵是通過(guò)數(shù)據(jù)說(shuō)話(huà)，正如樓天城所說(shuō)，安全有安全感的問(wèn)題，L4需要10000小時(shí)不出事故是最少的。
目前，小馬智行的“虛擬司機(jī)”安全性已經(jīng)達(dá)到了人類(lèi)司機(jī)的10倍以上。做到這一步，小馬智行會(huì)看剎車(chē)是不是更少、轉(zhuǎn)彎是否絲滑平穩(wěn)，在所有這些技術(shù)產(chǎn)品方面設(shè)了一套完備的可量化指標(biāo)，然后拿著這把尺子去“丈量”所有的數(shù)據(jù)。
值得一提的是，現(xiàn)實(shí)道路是不斷變化的，自動(dòng)駕駛必須更像“老司機(jī)”。為此，搭建“世界模型”這個(gè)優(yōu)質(zhì)教練，，讓自動(dòng)駕駛找到比“人駕”更優(yōu)駕駛策略，是小馬智行的解題思路。
在安全驗(yàn)證的基礎(chǔ)上，Robotaxi何時(shí)實(shí)現(xiàn)盈利，同樣是徹底跑通商業(yè)化的關(guān)鍵問(wèn)題。
根據(jù)西南證券研報(bào)，目前，Robotaxi的運(yùn)營(yíng)成本（4.5元/km）高于有人駕駛出租車(chē)和網(wǎng)約車(chē)（1.8元/km），但是隨著技術(shù)的不斷進(jìn)步、運(yùn)營(yíng)效率的提升以及規(guī)模不斷擴(kuò)大，Robotaxi成本有望持續(xù)下降。
對(duì)此，小馬智行副總裁、Robotaxi自動(dòng)駕駛出行業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人張寧曾表示：“在像北上廣深這樣的城市中，當(dāng)Robotaxi投放量在1000臺(tái)時(shí)，運(yùn)營(yíng)才會(huì)達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)，越過(guò)這個(gè)點(diǎn)，每增加一臺(tái)車(chē)輛我們的成本會(huì)更低，毛利率會(huì)更高，進(jìn)入正向的不斷自我造血的階段?！?/p>
而根據(jù)Frost & Sullivan預(yù)測(cè)，到2026年Robotaxi單價(jià)將與出租車(chē)持平，2026年之后將低于出租車(chē)價(jià)格。不過(guò)，Robotaxi業(yè)務(wù)的盈利拐點(diǎn)會(huì)來(lái)得更早。小馬智行表示將于2025年實(shí)現(xiàn)單車(chē)運(yùn)營(yíng)扭虧為盈；蘿卜快跑也曾提出，明年是全面盈利期。
圖源：西南證券
邁入盈利拐點(diǎn)的時(shí)間表，對(duì)于處于商業(yè)化新階段的自動(dòng)駕駛公司發(fā)展影響不言而喻。當(dāng)Robotaxi可以創(chuàng)造利潤(rùn)，自動(dòng)駕駛公司就將形成“技術(shù)迭代－商業(yè)變現(xiàn)”的正向循環(huán)。
這意味著自動(dòng)駕駛會(huì)不斷進(jìn)化，革新城市乃至戶(hù)外出行體驗(yàn)，而抓住了最有價(jià)值的應(yīng)用領(lǐng)域，自動(dòng)駕駛公司也將從C端延伸至B端不斷完善商業(yè)生態(tài)，進(jìn)一步打開(kāi)長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間。
展望未來(lái)，隨著商業(yè)化的跑通，自動(dòng)駕駛領(lǐng)域遲早會(huì)涌現(xiàn)出下一個(gè)“微軟”“蘋(píng)果”或者“英偉達(dá)”。